ثلاثية معضلة العملات المستقرة: إعادة التفكير في جوهر النقود

في موجة الأصول الرقمية، لا شك أن عملة مستقرة هي واحدة من أكثر الابتكارات لفتًا للانتباه في السنوات الأخيرة. بفضل التزامها بالربط مع العملات القانونية مثل الدولار، قامت ببناء "ملاذ" للقيمة في عالم التشفير المتقلب، وأصبحت بشكل متزايد بنية تحتية مهمة في مجال التمويل اللامركزي والمدفوعات العالمية. يبدو أن قفزتها من صفر إلى عدة مئات من المليارات من الدولارات تشير إلى ظهور شكل جديد من العملة.

ومع ذلك، في الوقت الذي كانت فيه السوق تحتفل، أصدرت بنك التسويات الدولية (BIS) تحذيراً شديداً في تقريره الاقتصادي لشهر مايو 2025. وأكدت BIS أن العملات المستقرة ليست عملة حقيقية، وأنه وراء ازدهارها الظاهر، تكمن مخاطر نظامية قد تهدد النظام المالي بأسره. هذه الاستنتاج جاءت مثل دلو من الماء البارد، مما أجبرنا على إعادة تقييم جوهر العملات المستقرة.

تهدف هذه المقالة إلى تفسير عميق لتقرير بنك التسويات الدولية (BIS) ، مع التركيز على نظريته "الباب الثلاثي" للعملة - أي أنه يجب على أي نظام نقدي موثوق أن يمر عبر ثلاثة اختبارات: الوحدة والمرونة والشمولية. سنجمع بين الأمثلة المحددة لتحليل تحديات العملات المستقرة أمام هذا الباب الثلاثي ، وسنضيف اعتبارات واقعية خارج إطار BIS ، وسنستكشف في النهاية إلى أين ستتجه رقمنة العملة في المستقبل.

البوابة الأولى: معضلة الوحدة - هل يمكن أن تظل العملة المستقرة "مستقرة" إلى الأبد؟

إن "وحدة" العملة هي حجر الزاوية في النظام المالي الحديث. وهذا يعني أنه في أي وقت، وفي أي مكان، يجب أن تساوي قيمة وحدة العملة بدقة القيمة الاسمية لوحدة أخرى. ببساطة، "العملة الواحدة تبقى دائماً عملة واحدة". إن الثبات والاتساق في هذه القيمة هو الشرط الأساسي لوظائف العملة الثلاث: وحدة الحساب، ووسيلة التبادل، ووسيلة لتخزين القيمة.

تتمثل الحجة الأساسية لبنك التسويات الدولية في أن آلية ربط قيمة العملة المستقرة تعاني من عيوب فطرية، مما يجعلها غير قادرة على ضمان تحويل 1:1 مع العملة القانونية من الجذور. إن الثقة فيها لا تأتي من الائتمان الوطني، بل تعتمد على الائتمان التجاري للجهات الخاصة المصدرة، وجودة وشفافية الأصول الاحتياطية، مما يعرضها في أي وقت لخطر "فك الارتباط".

استشهد بنك التسويات الدولية في تقريره بفترة "عصر البنوك الحرة" التاريخية في الولايات المتحدة من عام 1837 إلى 1863 كمرجع. في ذلك الوقت، لم يكن لدى الولايات المتحدة بنك مركزي، وكانت البنوك الخاصة المرخصة من قبل الولايات قادرة على إصدار أوراقها النقدية الخاصة. نظريًا، كان من الممكن استبدال هذه الأوراق النقدية بالذهب أو الفضة، لكن في الواقع، كانت قيمتها تختلف باختلاف سمعة البنك المصدر وقدرته على السداد. كانت ورقة الدولار من بنك يقع في منطقة نائية قد تساوي في نيويورك 90 سنتًا فقط، أو حتى أقل. أدت هذه الفوضى إلى ارتفاع تكاليف المعاملات، مما أعاق بشدة التنمية الاقتصادية. اليوم، تعتبر العملات المستقرة، من وجهة نظر بنك التسويات الدولية، النسخة الرقمية من هذه الفوضى التاريخية - كل جهة إصدار عملة مستقرة تشبه "بنكًا خاصًا" مستقلًا، وما إذا كان يمكن فعلاً استبدال "الدولار الرقمي" الذي تصدره هو سؤال لا يزال مفتوحًا.

ليس علينا أن نعود إلى تاريخ بعيد, فالدروس المؤلمة الأخيرة تكفي لشرح المشكلة. حدث انهيار عملة مستقرة UST, حيث انخفضت قيمتها إلى الصفر في غضون أيام قليلة, مما محى مئات المليارات من الدولارات من القيمة السوقية. تُظهر هذه الحادثة بشكل حي كيف أن ما يُسمى بـ "الاستقرار" هش للغاية عندما تتقطع سلسلة الثقة. حتى العملات المستقرة المدعومة بالأصول, فإن تكوين الأصول الاحتياطية, والتدقيق, والسيولة كانت موضع تساؤل دائم. لذلك, فإن العملات المستقرة تواجه صعوبات كبيرة أمام عتبة "التفرد" هذه.

الباب الثاني: مأساة المرونة - "فخ الجمال" للودائع بنسبة 100%

إذا كانت "الوحدة" تتعلق ب"جوهر" العملة، فإن "المرونة" تتعلق ب"كمية" العملة. تشير "مرونة" العملة إلى قدرة النظام المالي على إنشاء وتقلص الائتمان بشكل ديناميكي وفقًا للاحتياجات الفعلية للنشاط الاقتصادي. هذه هي المحرك الرئيسي الذي يمكن السوق الحديثة من التكيف الذاتي والنمو المستدام. عندما يكون الاقتصاد مزدهرًا، يدعم التوسع الائتماني الاستثمار؛ وعندما يبرد الاقتصاد، يتقلص الائتمان للسيطرة على المخاطر.

أشارت BIS إلى أن العملات المستقرة، وخاصة تلك التي تدعي أنها تمتلك 100% من الأصول السائلة عالية الجودة ( مثل النقد وسندات الخزانة قصيرة الأجل ) كاحتياطيات، هي في الواقع نموذج "بنك ضيق". هذا النموذج يستخدم أموال المستخدمين بالكامل للاحتفاظ بأصول احتياطية آمنة، دون إقراض. على الرغم من أن هذا يبدو آمناً للغاية، إلا أنه يأتي على حساب التضحية "بالمرونة" النقدية بشكل كامل.

يمكننا فهم الفروق من خلال مقارنة المشهد:

النظام المصرفي التقليدي ( يتمتع بالمرونة ): افترض أنك أودعت 1000 يوان في بنك تجاري. وفقًا لنظام الاحتياطي الجزئي، قد يحتاج البنك للاحتفاظ بـ 100 يوان كاحتياطي، في حين يمكن إقراض الـ 900 يوان المتبقية لرجال الأعمال الذين يحتاجون إلى التمويل. يستخدم هذا رجل الأعمال الـ 900 يوان لدفع ثمن البضائع للمورد، الذي يقوم بدوره بإيداع هذا المبلغ في البنك. وهكذا تتكرر الدورة، حيث تؤدي الوديعة الأولية البالغة 1000 يوان من خلال خلق الائتمان في النظام المصرفي إلى توليد المزيد من النقود، مما يدعم تشغيل الاقتصاد الحقيقي.

نظام العملات المستقرة ( يفتقر إلى المرونة ): افترض أنك اشتريت 1000 وحدة من عملة مستقرة بمبلغ 1000 دولار. وقد تعهد المصدر بإيداع هذا المبلغ بالكامل في البنك أو شراء سندات الخزانة الأمريكية كاحتياطي. يتم "قفل" هذا المال، ولا يمكن استخدامه للإقراض. إذا كان رائد الأعمال بحاجة إلى تمويل، فإن نظام العملات المستقرة نفسه لا يمكنه تلبية هذا الطلب. يمكنه فقط الانتظار بشكل سلبي لوصول المزيد من الدولارات من العالم الواقعي، ولا يمكنه خلق الائتمان استنادًا إلى الطلب الداخلي للاقتصاد. يبدو أن النظام بأكمله مثل "بركة ماء راكدة"، يفتقر إلى القدرة على التنظيم الذاتي ودعم النمو الاقتصادي.

تتميز هذه الخاصية "غير المرنة" بأنها لا تقيد فقط تطورها الخاص، بل تشكل أيضًا تهديدًا محتملاً للنظام المالي القائم. إذا تدفقت كميات كبيرة من الأموال من نظام البنوك التجارية إلى عملة مستقرة، فسيؤدي ذلك مباشرة إلى تقليل الأموال المتاحة للبنوك للإقراض، مما يقلل من قدرتها على خلق الائتمان. قد يؤدي ذلك إلى تشديد الائتمان، ورفع تكاليف التمويل، مما يضر في النهاية بالشركات الصغيرة والمتوسطة والنشاطات الابتكارية التي تحتاج إلى دعم مالي.

بالطبع، ومع الاستخدام الواسع للعملات المستقرة في المستقبل، ستظهر بنوك العملات المستقرة ( تقدم قروض )، وبالتالي ستعود هذه المشتقات الائتمانية إلى النظام المصرفي بشكل جديد.

البوابة الثالثة: نقص التكامل - لعبة الأبدية بين الخصوصية والرقابة

"سلامة" العملة هي "شبكة الأمان" للنظام المالي. يتطلب ذلك أن تكون أنظمة الدفع آمنة وفعالة، وأن تكون قادرة على الوقاية الفعالة من الأنشطة غير القانونية مثل غسيل الأموال، وتمويل الإرهاب، والتهرب الضريبي. يتطلب ذلك إطارًا قانونيًا سليمًا، وتحديدًا واضحًا للحقوق والواجبات، وقدرة قوية على التنفيذ الرقابي، لضمان شرعية الأنشطة المالية.

تعتقد BIS أن البنية التحتية التكنولوجية الأساسية للعملة المستقرة - خاصة تلك التي تم تأسيسها على سلاسل الكتل العامة - تشكل تحديًا خطيرًا ل"سلامة" النظام المالي. تتمثل المشكلة الأساسية في الخصوصية وخصائص عدم المركزية، مما يجعل وسائل الرقابة المالية التقليدية صعبة التنفيذ.

دعنا نتخيل سيناريو محدد: يتم نقل عملة مستقرة بقيمة ملايين الدولارات عبر سلسلة الكتل من عنوان مجهول إلى عنوان مجهول آخر، قد تستغرق العملية برمتها بضع دقائق فقط، ورسوم المعاملات منخفضة. على الرغم من أن سجل هذه المعاملة متاح بشكل علني على سلسلة الكتل، إلا أنه من الصعب للغاية ربط هذه العناوين المكونة من أحرف عشوائية مع أفراد أو كيانات في العالم الحقيقي. وهذا يفتح الباب بسهولة أمام تدفق الأموال غير المشروعة عبر الحدود، مما يجعل المتطلبات التنظيمية الأساسية مثل "اعرف عميلك" و"مكافحة غسيل الأموال" غير فعالة.

بالمقارنة، فإن التحويلات البنكية الدولية التقليدية على الرغم من أنها قد تبدو أحيانًا غير فعالة ومكلفة، إلا أن ميزتها تكمن في أن كل معاملة تقع ضمن شبكة تنظيمية صارمة. يجب على البنوك المرسلة والبنوك المستلمة والوكالات الوسيطة الالتزام بالقوانين واللوائح الخاصة بدولها، والتحقق من هوية الطرفين المعنيين في المعاملة، وتقديم تقارير عن المعاملات المشبوهة إلى الجهات التنظيمية. على الرغم من أن هذا النظام غير مرن، إلا أنه يوفر أساسًا لضمان "سلامة" النظام المالي العالمي.

تتحدى الخصائص التقنية للعملة المستقرة جوهر نموذج التنظيم القائم على الوكالات الوسيطة. وهذا هو السبب الرئيسي وراء قيام الهيئات التنظيمية العالمية بالتحلي بحذر شديد تجاهها، والدعوة باستمرار إلى إدراجها ضمن إطار تنظيمي شامل. إن نظام العملة الذي لا يمكنه فعليًا منع الجرائم المالية، مهما كانت تقنياته متطورة، لا يمكنه اكتساب الثقة النهائية من المجتمع والحكومة.

قد يكون من المبالغ فيه إلقاء اللوم على مشكلة "السلامة" بالكامل على التكنولوجيا نفسها. مع نضوج أدوات تحليل البيانات على السلسلة، ومع تنفيذ الإطار التنظيمي العالمي تدريجياً، فإن القدرة على تتبع معاملات العملات المستقرة وتنفيذ مراجعات الامتثال تتزايد بسرعة. في المستقبل، من المرجح أن تصبح العملات المستقرة "الصديقة للجهات التنظيمية" التي تتسم بالامتثال الكامل، والاحتياطيات الشفافة، وتقبل التدقيق الدوري هي السائدة في السوق. عندها، ستتقلص مشكلة "السلامة" إلى حد كبير من خلال الجمع بين التكنولوجيا والتنظيم، ولا ينبغي أن تُعتبر عائقاً لا يمكن التغلب عليه.

إضافات وأفكار: ماذا يجب أن نرى خارج إطار بنك التسويات الدولية؟

بالإضافة إلى التحديات الثلاثة على المستوى الاقتصادي، فإن العملة المستقرة ليست بلا عيوب على المستوى التقني. يعتمد تشغيلها بشكل كبير على الإنترنت وشبكة blockchain الأساسية. وهذا يعني أنه في حالة حدوث انقطاع كبير في الشبكة، أو عطل في كابل الألياف تحت البحر، أو انقطاع واسع النطاق في الكهرباء، أو هجوم إلكتروني موجه، فإن نظام العملة المستقرة بأكمله قد يتوقف أو حتى ينهار. هذه الاعتماد المطلق على البنية التحتية الخارجية هي نقطة ضعف بارزة مقارنة بالنظام المالي التقليدي. على سبيل المثال، في هذه الحرب التي تكلفت مليوني، انقطع الإنترنت على مستوى إيران، وحتى بعض المناطق فقدت الكهرباء، وهذه الظروف القصوى قد لا تكون قد أُخذت في الاعتبار بعد.

تتمثل التهديدات الأكثر بُعداً في الاضطرابات الناجمة عن التكنولوجيا المتقدمة. على سبيل المثال، قد يشكل نضوج الحوسبة الكمومية ضربة قاتلة لمعظم خوارزميات التشفير العامة الموجودة. بمجرد اختراق نظام التشفير الذي يحمي مفاتيح حسابات البلوكشين، ستختفي أسس أمان عالم الأصول الرقمية بالكامل. على الرغم من أن هذا يبدو بعيد المنال حالياً، إلا أنه يمثل خطر أمان أساسي يجب مواجهته بالنسبة لنظام نقدي يهدف إلى دعم تدفق القيمة العالمية.

إن صعود العملات المستقرة لا يقتصر فقط على إنشاء فئة أصول جديدة، بل يتنافس أيضًا مباشرة مع البنوك التقليدية على أهم الموارد - الودائع. إذا استمرت هذه الاتجاهات في "إزالة الوساطة المالية" في التوسع، فسوف تضعف الوضع المركزي للبنوك التجارية في النظام المالي، مما يؤثر بدوره على قدرتها على خدمة الاقتصاد الحقيقي.

ما يستحق التعمق فيه أكثر هو سرد واسع الانتشار - "تدعم شركات إصدار العملات المستقرة قيمتها من خلال شراء سندات الخزينة الأمريكية". هذه العملية ليست بسيطة كما تبدو، حيث يوجد خلفها عنق زجاجة رئيسي: احتياطيات النظام المصرفي. احتياطيات البنوك التجارية لدى الاحتياطي الفيدرالي ليست غير محدودة. تحتاج البنوك إلى الاحتفاظ باحتياطيات كافية لتلبية التسويات اليومية، والاستجابة لطلبات سحب العملاء، والامتثال لمتطلبات التنظيم. إذا استمر حجم العملات المستقرة في التوسع، فإن شراء كميات كبيرة من سندات الخزينة الأمريكية سيؤدي إلى استهلاك احتياطيات النظام المصرفي بشكل مفرط، وستواجه البنوك ضغوط سيولة وضغوط تنظيمية. في ذلك الوقت، قد تقيد البنوك أو ترفض تقديم الخدمات لشركات إصدار العملات المستقرة. لذلك، فإن الطلب على سندات الخزينة الأمريكية من العملات المستقرة، حدها الأقصى مرتبط بمدى وفرة احتياطيات النظام المصرفي وقيود السياسات التنظيمية، وليس بالإمكان أن ينمو بلا حدود.

بالمقارنة، تقوم صناديق النقد التقليدية MMF بإعادة إيداع الأموال في البنوك التجارية من خلال سوق إعادة الشراء، مما يزيد من التزامات الودائع للبنوك والاحتياطيات. يمكن استخدام هذا الجزء من الودائع في خلق الائتمان للبنوك، مما يعيد مباشرة أساس الودائع في النظام المصرفي.

بين "الحصار" و "الاسترضاء" - مستقبل العملات المستقرة

بناءً على التحذيرات الاحترازية من BIS والطلب الواقعي في السوق، يبدو أن مستقبل العملات المستقرة يسير نحو مفترق طرق. فهي تواجه ضغوط "الحصار" من الوكالات التنظيمية العالمية، كما أنها ترى إمكانية "الإدماج" في النظام المالي السائد.

مستقبل العملات المستقرة، في جوهره، هو صراع بين "الابتكار البري" و"المتطلبات الأساسية" للنظام المالي الحديث بشأن "الاستقرار والأمان والرقابة". الأول يجلب إمكانية تحسين الكفاءة والتمويل الشامل، بينما الأخير هو حجر الزاوية لاستقرار المالية العالمية. كيف نجد التوازن بين هذين الأمرين، هو