Restart Derivatif Terdesentralisasi: Dari Yield ke Struktur

Protokol seperti Pendle, IPOR, Lyra/Derive, dan Stryke mewakili berbagai jalur derivatif terdesentralisasi—dari tokenisasi hasil dan swap suku bunga hingga opsi dan produk terstruktur—membentuk kembali lanskap keuangan on-chain.

Generasi baru protokol lebih fokus pada efisiensi modal dan manajemen risiko, mengadopsi mekanisme seperti likuiditas terpadu, margin portofolio, dan model RFQ, memungkinkan derivatif DeFi secara bertahap bersaing dengan CeFi.

Ekonomi token sedang beralih dari insentif inflasi jangka pendek ke penangkapan nilai jangka panjang, dengan pembagian biaya yang nyata, produk yang sesuai, dan partisipasi institusional yang mendorong derivatif terdesentralisasi menuju kematangan.

DASAR HASIL DAN SUKU BUNGA

Jika perdagangan spot adalah titik masuk DeFi, derivatif adalah kelas lanjutan. Sejak 2024, produk imbal hasil dan suku bunga telah mengambil alih. Kisah Pendle sering dikutip: ia membagi aset yang menghasilkan bunga menjadi dua bagian—Token Pokok (PT) dan Token Imbal Hasil (YT). PT berkonvergensi ke aset dasar pada saat jatuh tempo, sementara YT mengalami pengurangan seiring waktu, mewakili hak imbal hasil di masa depan. Desain ini menerjemahkan "swap suku bunga" tradisional ke on-chain, dengan kurva AMM yang menentukannya secara otonom. Bagi pengguna, ini adalah pertama kalinya mereka dapat memperdagangkan "imbal hasil masa depan" secara langsung di on-chain. Dengan munculnya LST dan restaking, TVL Pendle melampaui $7B pada 2024, dengan jumlah pengguna tumbuh empat kali lipat. AMM-nya bukan hanya mesin pencocok, tetapi "pabrik kurva imbal hasil," yang mengakar harapan suku bunga dalam kode.

Element, sebagai perbandingan, mengambil jalur yang lebih akademis. Ini juga membagi aset menjadi pokok dan hasil, tetapi token hasilnya tumbuh melalui penggabungan. Di Pendle, YT adalah tiket yang menyusut; di Element, YT adalah saham yang menghargai. Ini membuatnya cocok untuk strategi rekursif, menarik bagi pengguna DeFi tingkat lanjut. Namun tanpa AMM kustom Pendle dan roda insentif, likuiditas Element tetap tipis. Pada saat yang sama, permintaan untuk lindung nilai suku bunga muncul. IPOR memperkenalkan "DeFi LIBOR," mengagregasi Aave, Compound, dan lainnya menjadi tolok ukur yang transparan, kemudian membangun pasar swap untuk "tetap vs mengambang." Pada tahun 2024, ia telah mengeksekusi lebih dari 600k swap suku bunga di Ethereum dan Arbitrum. Term Finance bahkan lebih sederhana: lelang mingguan di mana peminjam dan pemberi pinjaman bertemu pada tingkat pembersihan, membawa "deposito berjangka" on-chain.

Mekanika yang tampak kering ini menjadi dasar untuk segalanya. Kurva hasil Pendle dan tolok ukur IPOR menjadi beton di mana produk yang lebih kompleks dapat dibangun.

STRUKTUR OPSI DAN VOLATILITAS

Di atas fondasi ini, opsi dan volatilitas membentuk kerangka pasar. Lyra adalah yang pertama mencoba penetapan harga opsi berbasis AMM on-chain, menggabungkan Black-Scholes dengan kurva volatilitas adaptif. LP di-hedge delta melalui Synthetix, mengurangi risiko arah. Ini memberikan realisme harga opsi on-chain yang mendekati Deribit. Namun AMM menghadapi batasan: terlalu sedikit strike, efisiensi modal rendah, kedalaman dangkal. Pada tahun 2024, Lyra muncul kembali sebagai Derive, meluncurkan aplikasi rantai OP Stack dengan buku pesanan batas pusat, margin portofolio, dan likuidasi parsial. Pengguna sekarang merasakan kinerja seperti CEX tetapi dengan penyelesaian on-chain.

Stryke (ex-Dopex) mengambil jalan lain. Model CLAMM-nya memungkinkan LP untuk mendapatkan baik biaya AMM maupun premi opsi dari likuiditas yang sama, sementara opsi Atlantik memungkinkan jaminan digunakan kembali sebelum jatuh tempo untuk hal-hal seperti perlindungan likuidasi atau lindung nilai perbendaharaan. Hasil LP dapat melebihi 30% per tahun, mengubah opsi dari "asuransi mahal" menjadi "aliran kas efisien." Risikonya jelas: dapatkah sistem bertahan di bawah stres ketika latihan massal terjadi?

Produk terstruktur adalah antarmuka publik opsi. Theta Vaults Ribbon mengotomatiskan strategi covered call, mencapai lebih dari $500M dalam TVL dan lebih dari $50M dalam premi yang diperoleh. Kemudian, ia memisahkan Aevo, sebuah rantai orderbook yang didedikasikan untuk perps, opsi, dan futures pra-peluncuran. Thetanuts, yang fokus pada opsi altcoin, beralih ke RFQ, mengundang pembuat pasar untuk secara langsung mengutip aset yang tidak likuid. Tujuan umum: mengubah penulisan volatilitas menjadi bisnis yang berkelanjutan, bukan sekadar taruhan sekali.

Menjelang akhir 2024, data mengonfirmasi pergeseran tersebut. Volume nominal opsi on-chain mencapai $866J pada bulan September, 11x tahun ke tahun, dengan premi penjual tiga kali lipat. Lyra dan Stryke mendominasi pangsa pasar, sementara brankas terstruktur membawa produk volatilitas kembali ke massa. Opsi tidak lagi menjadi eksperimen—mereka menjadi kerangka pasar DeFi.

JALUR AIR INFRASTRUKTUR

Begitu produk menjadi sistem, skala tergantung pada apakah infrastruktur dapat menangani aliran. HMX menunjukkan pendekatan "kapal pinjaman": menggunakan likuiditas GLP GMX sambil menambahkan margin silang, multi-kolateral, sub-rekening, dan oracle kustom. Dengan desain ini, pengguna mendapatkan hasil ganda dari GMX dan HMX, dan trader perp Arbitrum menemukan jalan keluar yang efisien. Pada tahun 2025, HMX menangani perdagangan lebih dari $50B, secara diam-diam bersaing langsung dengan GMX.

Polynomial membangun kanalnya sendiri: sebuah Derivatives Superchain di OP Stack dengan likuiditas terpadu untuk perps, opsi, dan pasar prediksi. Perdagangan tanpa gas dan penyelesaian <3s membawanya mendekati kecepatan CEX. Pada pertengahan 2025, ia mencatat volume lebih dari $7B, 13M perdagangan tanpa gas, dan lebih dari 10k staker aktif—tanpa bahkan meluncurkan token. Sistem poinnya mengakar pengguna jangka panjang menggantikan inflasi jangka pendek.

Aevo, spinout dari Ribbon, sepenuhnya beralih ke "mode pertukaran." Ini tidak hanya menawarkan perps dan opsi tetapi juga mempelopori "futures pra-peluncuran," yang memungkinkan pengguna memperdagangkan token sebelum pencatatan. Produk unik ini mendorong Aevo mencapai volume awal lebih dari $30B dan menarik baik spekulan maupun institusi. Ribbon sepenuhnya bergabung ke dalam Aevo, menyatukan eksekusi vault dan likuiditas pertukaran.

Semua jalur ini bertemu pada tujuan yang sama: menyatukan kecepatan, kedalaman, dan manajemen risiko dalam buku besar yang dapat diverifikasi. Baik meminjam likuiditas (HMX), membangun superchains (Polynomial), atau menjalankan app-chains (Aevo), perlombaan adalah untuk membuat derivatif dapat diskalakan, dapat digunakan, dan dapat dipercaya baik untuk ritel maupun institusi.

RISIKO DAN JANGKA PANJANG

Dengan kompleksitas datang risiko. Kontrak Pendle menjadi lebih berat seiring dengan integrasi lebih banyak aset. Opsi Atlantic Stryke memerlukan pengujian stres dunia nyata. Buku pesanan Derive dan Aevo menghadapi pengawasan pada desentralisasi sequencer dan transparansi pencocokan. IPOR dan Term harus membuktikan bahwa kolam swap mereka dapat bertahan dari guncangan suku bunga yang tiba-tiba. Tidak ada dari ini yang merupakan risiko biner—mereka adalah inevitabilitas yang harus dikelola seiring waktu.

Inilah mengapa tokenomik baru condong ke arah jangka panjang. Model inflasi rendah yang menurun dari Pendle menghindari penurunan jangka pendek. Stryke mengembalikan 80% dari biaya ke staker. Polinomial menunda peluncuran token, memberi penghargaan kepada pengguna dengan poin. HMX merestrukturisasi pasokan tokennya, mengurangi saham tim dan mendistribusikannya ke komunitas. Semua ini menunjukkan pergeseran dari suap inflasi menuju penangkapan biaya yang nyata.

Kerja sama dan modularitas juga sangat penting. HMX menggunakan kembali GMX, Polynomial memanfaatkan Synthetix, Thetanuts terhubung ke pembuat pasar RFQ, Ribbon/Aevo membangun bursa sendiri untuk vault. Alih-alih masing-masing berjuang sendirian, protokol sekarang saling terkait, menurunkan biaya cold-start dan memperkuat jaringan likuiditas.

Dari sudut pandang yang lebih luas, kepatuhan dan masuknya institusi adalah katalis berikutnya. Pendle membangun pasar KYC, Aevo mengincar brankas teratur, dan IPOR memposisikan dirinya sebagai alat lindung nilai pendapatan tetap untuk dana. Langkah-langkah ini menunjukkan bahwa derivatif DeFi sedang matang dari "permainan ahli" menjadi "alat arus utama." Titik baliknya ada di sini: pendapatan nyata, mesin risiko yang kuat, dan tata kelola jangka panjang menggantikan hype pertanian hasil.

Melihat kembali ke tahun 2024–2025, perubahan kunci bukanlah kata baru yang sedang tren. Yang terjadi adalah kinerja akhirnya memenuhi kompleksitas, manajemen risiko mendapat panggungnya, dan nilai jangka panjang menggantikan spekulasi jangka pendek. Itulah yang terlihat ketika derivatif terdesentralisasi benar-benar berdiri.

〈Restart Derivatif Terdesentralisasi: Dari Hasil ke Struktur〉 artikel ini pertama kali diterbitkan di 《CoinRank》.