Menarik untuk dicatat bahwa ETF Bitcoin di AS terus memegang hampir US$ 85 miliar aset, meskipun harga turun drastis. BTC keluar dari lebih dari US$ 126 ribu pada awal Oktober dan anjlok ke sekitar US$ 60 ribu setelahnya, tetapi dana yang diperdagangkan di bursa tidak mengalami penarikan besar-besaran seperti yang banyak orang harapkan.

11 ETF spot yang terdaftar di sana hanya mengalami penarikan bersih sebesar US$ 8,5 miliar. Pada pandangan pertama, ini tampak sebagai optimisme yang tulus, bukan? Nah, menurut Markus Thielen dari 10x Research, tidak begitu.

Ketahanan dana-dana ini menyembunyikan kenyataan yang jauh berbeda. Thielen menunjukkan bahwa sebagian besar kepemilikan bukan berasal dari investor jangka panjang yang antusias terhadap Bitcoin, melainkan dari pembuat pasar dan dana lindung nilai yang fokus pada arbitrase kripto. Orang-orang ini tidak bertaruh pada kenaikan harga, mereka beroperasi dengan posisi lindung nilai dan netral dari segi arah.

Untuk pemahaman yang lebih baik: pembuat pasar menciptakan likuiditas di buku pesanan dan mendapatkan keuntungan dari spread antara beli dan jual. Sementara dana arbitrase kripto mengambil posisi berlawanan di dua pasar berbeda, seperti ETF spot dan futures, untuk mendapatkan keuntungan dari perbedaan harga di antara keduanya. Tidak satu pun dari keduanya memberikan tekanan nyata terhadap kenaikan atau penurunan pasar.

Melihat data dari laporan 13F akhir 2025, Thielen menunjukkan bahwa antara 55% dan 75% dari IBIT BlackRock, yang mengelola US$ 61 miliar, dikendalikan oleh pembuat pasar dan dana arbitrase ini. Artinya, sebagian besar sebenarnya tidak benar-benar bullish terhadap Bitcoin, mereka hanya beroperasi.

Juga terungkap bahwa selama Q4, ketika Bitcoin diperdagangkan di sekitar US$ 88 ribu, pembuat pasar mengurangi eksposur mereka sekitar US$ 1,6 hingga US$ 2,4 miliar. Thielen menafsirkan ini sebagai tanda menurunnya permintaan spekulatif dan berkurangnya kebutuhan inventaris untuk arbitrase.

Harga Bitcoin saat ini sekitar US$ 74.240, tetapi sudah berjuang untuk mempertahankan kenaikan nyata di atas US$ 76 ribu selama hampir dua bulan. Sementara itu, tingkat pembiayaan kontrak berkelanjutan tetap negatif, menunjukkan bahwa pasar masih cukup berhati-hati.

Singkatnya: US$ 85 miliar dalam ETF yang tampaknya menjadi sinyal positif mungkin jauh lebih tidak bullish daripada yang terlihat. Sebagian besar di sana melakukan arbitrase kripto, bukan benar-benar bertaruh pada mata uang tersebut. Ada baiknya memperhatikan hal ini.