Hyperliquid:次世代の分散型取引所

Hyperliquidは、独自開発のLayer 1上で運営される超高速のオンチェーン永続契約DEXであり、中央集権取引所レベルのパフォーマンスを提供しつつ、オンチェーンの透明性を維持します。そのネイティブトークン$HYPEは、ネットワークガバナンスを担当し、ステーキング後に取引手数料を削減し、上場オークションによって価値を回収します。

協定のコア流動性はHLP Vaultであり、マーケットメーカーとクリアリングハウスを組み合わせたハイブリッド金庫で、TVLの90%以上を占めています。2025年3月、Hyperliquidは深刻なブラックスワンイベントに直面しました：$JELLYJELLY操作事件が発生し、ほぼ全金庫の連鎖清算を引き起こすところでした。この事件は、バリデーターガバナンスの分散化の問題を露呈しました：Hyper Foundationが介入したことで崩壊を回避しましたが、この行動は生存を保証する一方で、分散化に関する論争を引き起こしました。

しかし、危機の後、Hyperliquidはクジラの粘着性とエコシステムの拡張により急速に反発し、取引量、未決済量、$HYPE価格の新高値を記録しました。現在、プラットフォーム(はHyperEVM)を含む21以上の新しいdAppsを展開しており、NFT、DeFiツール、金庫インフラを網羅し、その機能は永続的取引所を大きく上回っています。

"Degen"クジラはどこで取引されていますか?

ジェームズ・ウィンは暗号業界で有名なデジェンで、彼は匿名のクジラです。彼は3年で$210を$8000万にまで増やしました。彼の最も有名な業績は、$7,000の$PEPEを$2,500万にまで引き上げ、常に40倍のレバレッジで9桁のポジションを作っていることです。

Wynnは頻繁に自分のエントリーポイントを公に示し、市場の変動にリアルタイムで対応し、さらには8桁のロスを無視することさえあります。しかし、重要なのはWynnが誰であるかではなく、彼がどこで取引しているかです。

Wynnやすべての高レバレッジ、高ポジションのdegenにとって、Hyperliquidは新しい舞台です。匿名のクジラ(は"内幕哥")としてHyperliquidで大きなポジションを取引しており、彼らのポジションは現在、中国の暗号メディアによってリアルタイムの市場感情とプラットフォームの主導的地位の指標と見なされています。

では、Hyperliquidはどのようにしてこの段階に至ったのでしょうか？なぜリスクの高いトレーダーは皆それを選ぶのでしょうか？

私たちは次に一つ一つ分解します。

ハイパーリキッドとは?

Hyperliquidは分散化取引所ですが、特定のDEXのようなAMMモデルは採用していません。

それは完全にチェーン上のオーダーブックメカニズムを採用しており、流動性プールを介して価格設定を行うのではなく、チェーン上でマッチングを行い、CEXに似たリアルタイム取引体験を提供します。リミットオーダー、約定、キャンセル、清算はすべてチェーン上で透明に行われ、1ブロック内での決済が可能です。

Hyperliquidは、専用のLayer 1ブロックチェーンを構築し、同様に「Hyperliquid」という名前で、高性能のために生まれました。この点が、ハイフリークトレーダーが要求する速度と安定性で取引を実行できる理由です。

この性能は空論ではありません。2025年6月までに、Hyperliquidはオンチェーンのデリバティブ市場でのシェアが78%に達し、日次取引額は$55億を超えます。

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####$HYPE

Hyperliquidは単なる取引プラットフォームではなく、完全なチェーン上の金融システムであり、そのコアトークンは$HYPEです。

トークノミクスと理念

$HYPEの総供給量は10億枚で、2024年11月に大規模なエアドロップ(310Mを通じて、31%)が約94,000人のユーザーに配布され、最近の最もリアルなユーザー分布を持つプロジェクトの一つです。

合計70%がコミュニティへのエアドロップ、インセンティブ、貢献者に配分されます: VCはありません。これは創設者Jeffrey Yanの明確な理念によるものです。彼はハーバード大学の数学卒業生で、元ハドソンリバー取引の高頻度取引エンジニアです。

Yanはかつて次のように公言しました:"VCがネットワークを支配することは傷になります"。彼は"ユーザーによって構築され、ユーザーに属する"金融システムを構築したいと考えています。

この「コミュニティ優先+プロトコル性能」の理念は、$HYPEのメカニズム設計にも反映されています。それは単なるガバナンスツールではなく、実際に使用可能なトークンです。

実用性(Utility)

$HYPEはガバナンス機能だけでなく、取引手数料を削減するためにも直接使用されます。ユーザーは手数料割引を得るために$HYPEをステーキングすることができます。

その上、$HYPEはネットワークセキュリティの核心でもあります。Hyperliquidはプルーフ・オブ・ステークのコンセンサス機構で運営されており、$HYPEをステークすることは手数料を減らすためや報酬を得るためだけではなく、全体のブロック生成メカニズムの基盤です。

検証者になるには、以下の条件を満たす必要があります:

• 最低10,000枚$HYPEをステーキングする
• KYC/KYBの本人確認に合格
• 高可用性のインフラを構築(には複数の非検証ノード)が含まれます。
• ノードのパフォーマンスは継続的に監視され、Hyper Foundationの委託プランを通じて権利配分が管理されます。

現在のバリデーターの年利報酬は約2.5%で、報酬曲線はイーサリアムモデルを参考に設計されています。

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Hyperliquidのその他の機能

a.HIP-1オークションメカニズム:分散化上場プロセス

Hyperliquidの最も独特でしばしば過小評価されているメカニズムの1つは、そのオークションベースの上場システム：HIP-1です。

このメカニズムは、オンチェーンのオランダ式オークションによって新しいトークンの上場資格を決定します：

• 開始価格は最終取引価格の2倍です。
• リニア下落が31時間続き、最低10,000 USDCまで達しました;
• 現在の価格を受け入れる最初のウォレットアドレスが、そのトークンの作成と上場の権利を得ることができます。

いくつかの中央集権型取引所のブラックボックス操作や高額な上場手数料とは異なり、HIP-1の上場は完全に透明で、交渉も必要なく、内部配分もありません。

たとえ一部の取引所が「バッチ投票による上場」メカニズムを導入しても、実際には4つのプロジェクトが上場しているにもかかわらず、2つの投票だけが行われるという不透明な問題が存在します。

そして、Hyperliquidでは:

• オークションプロセスは全てチェーン上で、完全にスマートコントラクトによって実行されます;
• 上場手数料の100%は、Assistance Fund( Assistance Fundの)に充てられ、$HYPEの再購入とバーンに使用されます。
• チームの取り分はなく、予約枠もありません。

他のプロトコルが主にチームやVCが上場手数料を取得するのに対し、Hyperliquidの手数料配分ロジックは:

• すべての費用はコミュニティによって取得されます:HLP、援助基金およびspot発行者が共有します。

しかし、メカニズムが透明であるにもかかわらず、Hyperliquidの現物市場には依然として明らかな問題が存在します。

• 大多数オークションの落札価格は底値(に近く、500 $HYPE)のように、現物上場への市場の関心が限られていることを反映しています;
• 上場後のトークンの取引量が極端に少ない。
• 公式ページに新しいコイン情報が明確に表示されていないため、関心が低いです;
• 現在の現物市場はDEXの総現物取引量のわずか2%を占めており、そのうち84%が$HYPE/USDCペアです。

Hyperliquidが本当に中央集権的な取引所の上場地位に挑戦したいのであれば、UIの可視性、活発度、そして二次市場との連動を向上させる必要があります。

b.Vault金庫メカニズム

Hyperliquidは、アクティブトレーダーだけでなく、金庫(vault)システムを通じてユーザーにパッシブ収益の方法を提供し、資金がアルゴリズム取引戦略に参加できるようにしています。

現在、2つのタイプの金庫があります:

• ユーザーが作成した金庫(User-created Vaults):誰でも金庫を立ち上げて資金プールを使って取引を行うことができます。投資家は比例して利益と損失を分け合い、金庫の管理者は10%の利益を管理費として受け取ることができます。利益の一致を確保するために、管理者はその金庫のTVL(総ロック価)の5%以上を自己ステーキングする必要があります。このモデルは、特定の中央集権型取引所の「コピー取引(Copy Trading)」に似ています。

• HLP(ハイパー流動性プロバイダー):HLP金庫はHyperliquid上でマーケットメイキング戦略を実行しています。現在、戦略の実行はオフチェーン(で行われていますが、そのポジション、注文、取引履歴、入出金などのデータはすべてリアルタイムでオンチェーンに公開されており、誰でも監査することができます。誰でもHLPに流動性を提供でき、比例して利益と損失を分け合うことができます。HLPは管理費用を一切徴収せず、すべての利益と損失は各提供者の金庫内の占有率に基づいて完全に比例配分されます。

現在HLPはHyperliquidの総TVLの91%を占めています。その戦略は2つのカテゴリーに分かれています:

#マーケットメイキング)Market Making(:

• 継続的に買/売の両方の価格を提示する;
• ビッド・アスク・スプレッド)spread(獲得します。

清算)Liquidator(:

• ユーザーの保証金が維持保証金を下回った場合、プラットフォームは指値注文を出して決済を試みます;
• 保有ポジションが維持証拠金の66%未満になると、システムは清算トレジャリーを呼び出してポジションを引き継ぎます;
• HLPはリミット決済を試み、スリッページとリスクを低減します;
• リスクが大きすぎて管理できない場合、Auto-Deleveraging)ADL(メカニズムが発動し、強制的にポジションが減少します。

まとめると、HLP = マーケットメーカー + 清算人。

• マーケットメーカーとして、HLPは常に流動性)の双方向見積もり(を提供しています;
• 清算人として、HLPは強制清算されたユーザーのポジションを引き継ぎ、ポジションの削減を行います。

概要

Hyperliquidプラットフォームの収益構造は次のとおりです:

• 取引手数料)テイカー/メイカー(: HLP預金者に割り当てられます;
• オークションと現物取引手数料:100%が支援基金に入り、$HYPEの買い戻しと焼却に使用されます;
• チームの手数料/財務費用の取り分はなく、ほとんどのDEXとは異なります。

HLPのパフォーマンス

私たちは「ヘッジ損益)Hedged PnL(」を通じてHLPの実際のプロトコル収入を測定します。このデータには市場の変動によるポジションの浮き利益や浮き損失は含まれておらず、含まれるのは:

• テイカー/メイカー取引手数料;
• 資金調達率の収入;
• 清算手数料等

したがって、これはプロトコルの真の「アルファ」能力を反映しています。

データによると、2025年の上昇相場では、HLPの日次ネットポジションは通常マイナスであり、これはそのほとんどの時間で市場をショートしていることを示しています。これは、プラットフォームに大量の指値買い注文が出され、HLPが受動的に売り注文を受け入れているため、全体のエクスポージャーがショートバイアスになっているからです。

3月には、-$5000万に近い純名目ポジションの巨大なピークが明確に見られました。これは$JELLYJELLY事件が発生した日であり、Hyperliquidがほぼ突き破られた瞬間です。

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) Hyperliquidのリスクエクスポージャー

HLPのリスク集中問題

前述のように、HLPはHyperliquid上で90%以上のTVLを占め、同時にプラットフォームの主な流動性供給源および清算の役割を担っています。このような高い割合の集中はシステミックリスクを構成します。HLPが失敗すれば、プラットフォーム全体が崩壊する可能性があります。

私たちは、HLPのTVLがhypeliquidチェーン全体のTVLの約75%を占めていることがわかります。

この点は2025年3月の$JELLYJELLYイベントであらわになりました。このイベントは巧妙に操られた攻撃で、ほぼ全てのHLP金庫がシステム的な連鎖清算に直面しました。

イベントプロセスの概要は以下の通りです:

• $JELLYJELLYはSolana上のmeme + ICMプロジェクトで、市場価値はかつて$2.5億に達しましたが、その後$1000万に下落し、流動性は非常に低いです;
• 攻撃者はHyperliquidに3,500,000 USDCを入金しました。
• ショート$JELLYJELLY 0.0095ドルの価格で、ショートタイムは約408万ドルです。
• 同時に、スポット価格が大量に購入され、スポット価格が急騰しました。
• 再撤出保証金, 使ポジションが強制清算され、HLPがショートポジションを引き受ける;
• 市場に対抗する買い手がいないため、HLPは巨額の空売りポジションを保有している。
• 当時未決済損失は$1,000万ドルに達し、価格がさらに上昇すれば、全プラットフォームで連鎖的な強制決済が発生する。

結局、Hyperliquidは「異常な市場行動」に遭遇したとして緊急発表を行い、バリデーターと迅速に調整してGILLY契約の削除と強制清算に投票しました。

しかし重要なのは:決済価格はオンチェーン価格ではなく、内部価格$0.0095であり、$JELLYJELLYを手動で80%下落したとマークすることに等しい。

しかし、これによりHLPはわずかに利益を上げて難を逃れたものの、強いガバナンスへの疑問を引き起こしました。

• 誰が契約の実行を手動で変更できますか？
• Oracleの価格は信頼できますか?
• もし契約を撤回できるのであれば、分散化には意味があるのでしょうか？
• バリデーターのガバナンスは名ばかりなのか?

この事件はHLPの安定性を脅かすだけでなく、Hyperliquidが主張する分散化の基盤を揺るがしました。