2025年、暗号化されたアメリカ株の夏

2025年の夏、暗号化された米国株が資本市場の主役となる。ビットコインの上昇率は94%に近く、ほとんどの伝統的な資産を大きく上回る。そして、ビットコインを保有する上場企業の株価はさらに急騰し、マイクロストラテジーの上昇率は208.7%に達した。

一批暗号化持币美股と日股が評価の神話を演じている。時価総額/持币純資産プレミアム(mNAV)、借株利率、空売りポジションなどの指標が資本市場の暗流の中で衝突している。信仰と構造のゲームが交錯し、機関と個人投資家の心態は異なる。

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「戦略的保有」米国株の分析

多くのトレーダーはBTCのロングポジションを取り、マイクロストラテジーのショートポジションを取る戦略を採用しています。この戦略は「プレミアム回帰範囲」に対する判断です。mNAVプレミアム指数は、この種の企業を評価する重要な指標となっています。

2021年から2024年初頭にかけて、マイクロストラテジーのmNAVプレミアムは1.0倍から2.0倍の間で変動し、歴史的平均は約1.3倍でした。2024年下半期からプレミアムは約1.8倍に上昇しました。2024年末には一時3倍を突破し、3.3倍の歴史的ピークに達しました。

2025年上半期、mNAV指数は1.6-1.9倍の範囲で繰り返し攻防を繰り広げます。プレミアムの範囲が変化するたびに、資金の期待の流れと投機的な感情の変動が背後にあります。

市場はマイクロストラテジーなどの企業の将来の資金調達能力の期待を直接影響し、そのプレミアムレベルに影響を与えます。それに対して、新たに「持ち株米国株」は同等の信頼と加算を得るのが難しい。

一部のトレーダーは、市場がマイクロストラテジーの2-3倍のプレミアムを妥当だと考えている。彼らはビットコインとMSTR株価の上昇・下降の倍率関係を分析することで、この結論に至った。

プレミアム指数を除いて、年率変動率も重要な参考指標です。2024年のビットコインの年率変動率は約76.4%、MSTRは101.6%に達します。2025年にはBTCの変動率が57.3%に低下し、MSTRは76%前後を維持します。

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転換社債アービトラージが機関投資家の主戦場に

2024年10月、マイクロストラテジーは「21/21プラン」を発表し、3年以内にATM方式で210億ドルの普通株を増発してビットコインを購入する計画です。わずか2ヶ月で会社は初回の目標を達成し、22.4億ドルを調達して27200枚のBTCを購入しました。2025年第一四半期には630億ドルのファイナンシングツールを一括で追加しました。

この頻繁な増発は株価に圧力をかけ、MSTR株価は短期的に極度に変動します。しかし、ヘッジファンドは転換社債のアービトラージ機会により注目しており、「デルタニュートラル、ガンマロング」戦略を通じてボラティリティをキャッチします。

転換社債は通常、高いインプライドボラティリティを持ち、ボラティリティアービトラージの理想的なツールです。機関は転換社債を購入し、同等の普通株をショートすることで、純ポジションデルタ≈0をロックし、株価が大幅に変動する際にポジションを調整して利益を得ます。

MSTRのショートインタレストは14.4%に達したが、多くのショートは企業のファンダメンタルズをネガティブに見ているわけではなく、転換社債のアービトラージ資金である。彼らはビットコインの価格の上下には関心がなく、ボラティリティが十分に大きければ持続的にアービトラージを行うことができる。

マイクロストラテジーのショートポジションのリスクと機会

多くのトレーダーがマイクロストラテジーをショートすることをヘッジ手段として選ぶ一方で、依然として巨大的なリスクに直面しています。あるトレーダーは320ドルの位置でMSTRをショートしましたが、株価は550ドルまで急騰し、巨大なプレッシャーを引き起こしました。

そのため、多くの人々は、直接の裸売りやコールオプションの売却ではなく、買いのプットオプションなどの限定されたリスク戦略に転向しています。市場には、SMSTやMSTZのようなマイクロ戦略をショートするためのダブルインバースETFも登場しています。しかし、この種の製品は短期取引やヘッジに適しており、長期保有には適していません。

GameStopのような強制空売りの市場が発生するかどうかについては、多くの分析者がMicroStrategyなどの大規模企業は再現が難しいと考えています。その理由は、流通量が大きく、流動性が強すぎるため、小口投資家が全体の時価総額を動かすことが難しいからです。それに対して、SBETなどの小規模企業は極端な市場状況が発生しやすいです。

逼空信号を判断する主なポイントは2つあります:1つは株価が極端な単日暴騰すること;2つ目は市場で貸し出される株式が急減することです。MSTRを例に挙げると、空売り圧力は少なくありませんが、借株金利と供給量は依然として正常な水準にあり、本当の「逼空」にはまだ距離があります。

対照的に、SBETやSRMなどの小型時価総額の「コイン株」の借入コストと空売り比率はより極端であり、より多くのロングとショートの駆け引きを引き起こしやすい。

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「コイン株」の未来の発展

より多くの企業が「戦略的保有」モデルを試みるにつれて、市場のこれらの企業に対する評価論理も変化しています。連続的な資金調達と持続的なバランスシートの拡大能力を本当に備えた大企業だけが、市場の高いプレミアムを享受する資格があります。規模が限られた、上場したばかりの「小型プレーヤー」は、MSTRの評価神話を再現することは困難です。

異なる国や地域では、このような企業の価格設定に違いがあります。日本のMetaplanetなどの企業は、現地の税制の恩恵を受けて、アジアの投資家にとって「暗号化ETF」としての地位を確立しています。一方、香港などの市場では流動性が不足しているため、関連企業は同様のプレミアムを享受することが難しいです。

警戒すべきは、多くの企業が単にチャンスを利用して風口や評価プレミアムを追い求めている可能性があることです。一旦ビットコインが大幅に下落すると、レバレッジを拡大し、実際のビジネスが不足している企業は困難に陥り、熊市においてビットコインを売却せざるを得なくなり、市場の下方圧力を悪化させる可能性があります。

したがって、投資家は慎重に選別し、資産の開示が明確で、主業が安定している優良企業に注目する必要があります。市場がどのように変化しようとも、ビットコインは依然として暗号市場で最も希少で、最も合意されている資産です。

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