ステーブルコインの三重のジレンマ:デジタルマネーの真の挑戦と進化の道

2025-07-26 22:08:28

ステーブルコインの未来:三重のジレンマと進化の道

デジタル資産の分野において、ステーブルコインは間違いなく近年最も注目すべき革新の一つです。それらは法定通貨に連動する約束により、変動の激しい暗号の世界で価値の「避難所」を築き、ますます分散型金融やグローバルな決済分野において重要なインフラストラクチャーとなっています。その時価総額がゼロから数千億ドルに飛躍したことは、新しい形態の通貨の台頭を予示しているようです。

しかし、国際決済銀行(BIS)は、その2025年5月の経済報告書で厳しい警告を発しました。BISは明確に、ステーブルコインは本当の通貨ではなく、一見繁栄している生態系の背後には、金融システム全体を揺るがす可能性のあるシステミックリスクが潜んでいると指摘しました。この結論は、私たちにステーブルコインの本質を再考させるものです。

この記事では、BISのこの報告書を深く解読し、提唱された通貨「三重門」理論に焦点を当てます。つまり、信頼できる通貨システムは、単一性、弾力性、完全性という三つの試練を通過しなければならないということです。具体的な例を交えて、ステーブルコインがこの三重門の前で直面する困難を分析し、BISフレームワークの外にある現実的な考慮事項を補足し、最終的に通貨のデジタル化の未来がどのような方向に進むかを探ります。

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第一重門:単一性の困難——ステーブルコインは永遠に"安定"できるのか?

通貨の"単一性"は現代金融システムの基石です。それは、いつでも、どこでも、一単位の通貨の価値が別の単位の額面と正確に等しいべきことを意味します。簡単に言えば、"一元は永遠に一元"です。この価値の恒常的な統一は、通貨が記帳単位、交換媒介、価値貯蔵という三大機能を果たすための根本的前提です。

BISの核心的な論点は、ステーブルコインの価値固定メカニズムに先天的な欠陥が存在し、法定通貨との1:1の交換を根本的に保証することができないということです。その信頼は国家の信用からではなく、民間発行者の商業信用、準備資産の質と透明性に依存しているため、常に"デカップリング"のリスクにさらされています。

BISは報告書の中で、歴史的な「自由銀行時代」を参考に挙げました。当時、アメリカには中央銀行がなく、各州に特許を与えられた私立銀行が独自の銀行券を発行することができました。これらの銀行券は理論的には金や銀と引き換えられるべきものでしたが、実際には、発行銀行の信用と支払い能力に応じてその価値は異なりました。今日のステーブルコインは、BISの見解では、この歴史的な混乱のデジタル版であり、各ステーブルコインの発行者は独立した「私立銀行」のようなものであり、彼らが発行する「デジタルドル」が実際に引き換え可能かどうかは、常に未解決の問題です。

最近の痛ましい教訓は問題を明確に示しています。アルゴリズムステーブルコインUSTの崩壊事件では、わずか数日で価値がゼロになり、数百億ドルの時価総額が消失しました。この事件は、信頼の連鎖が断たれたときに、いわゆる"安定"がどれほど脆弱であるかを生き生きと示しています。資産担保型ステーブルコインでさえ、その準備資産の構成、監査、流動性は常に疑問視されています。したがって、ステーブルコインは"単一性"という第一の関門の前で、すでに厳しい道のりを歩んでいます。

セカンドゲート:レジリエンスの死 - 100%リザーブの「美の罠」

もし「単一性」が通貨の「質」に関わるとすれば、「弾力性」は通貨の「量」に関わります。通貨の「弾力性」とは、金融システムが経済活動の実際の需要に応じて、動的に信用を創造し縮小する能力を指します。これは現代市場経済が自己調整し、持続的に成長するための重要なエンジンです。経済が繁栄している時、信用の拡張が投資を支えます; 経済が冷え込んでいる時、信用の縮小がリスクを制御します。

BISは、ステーブルコイン、特に100%高品質流動性資産を準備金として持つことを標榜するステーブルコインが、実際には「ナローバンキング」モデルであることを指摘しています。このモデルは、ユーザーの資金を完全に安全な準備資産を保持するために使用し、貸し出しを行いません。これは非常に安全に聞こえますが、通貨の「弾力性」を完全に犠牲にする代償を伴います。

私たちはシーンの比較を通じてその違いを理解できます:

伝統的な銀行システム(は弾力性を備えています):あなたが1000元を商業銀行に預けたと仮定します。部分準備金制度に基づき、銀行は100元だけを準備金として保持し、残りの900元を資金を必要とする起業家に貸し出すことができます。この起業家は900元を使って供給業者に代金を支払い、供給業者はこのお金を再び銀行に預けます。このように繰り返され、最初の1000元の預金は銀行システムの信用創造を通じて、より多くの通貨を派生させ、実体経済の運営を支えます。

ステーブルコイン体系(は弾力性に欠ける):仮にあなたが1000ドルで1000単位のあるステーブルコインを購入したとします。発行者はこの1000ドルをすべて銀行に預けるか、アメリカ国債を購入して準備金とすることを約束します。このお金は「ロック」され、貸し出しに使うことができません。もし企業家が資金調達を必要とする場合、ステーブルコイン体系自体はこの要求に応えることができません。それはただ現実のドルが流入するのを受動的に待つしかなく、経済の内生的な需要に基づいて信用を創造することができません。全体の体系は「死水潭」のようで、自己調整や経済成長をサポートする能力に欠けています。

この「非弾力的」な特性は、その自身の発展を制限するだけでなく、既存の金融システムに潜在的な衝撃を与えることになります。もし大量の資金が商業銀行システムから流出し、ステーブルコインを保有することになれば、銀行が貸し出しに利用できる資金が減少し、信用創造能力が縮小することになります。これは信用収縮を引き起こし、資金調達コストを引き上げ、最終的には最も資金支援を必要とする中小企業や革新活動に悪影響を及ぼす可能性があります。

もちろん、話を戻すと、将来的にステーブルコインの大規模な使用に伴い、ステーブルコイン銀行(が貸出)を行うことになるでしょう。そうなると、この信用の派生は新しい形で銀行システムに戻ってくることになります。

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第三の扉:誠実さの欠如 - 匿名性と規制の永遠のゲーム

通貨の"完全性"は金融システムの"セーフティネット"です。それは、支払いシステムが安全で効率的であり、マネーロンダリング、テロ資金供与、脱税などの違法活動を効果的に防止できることを求めます。その背後には、金融活動の合法性と準拠性を確保するために、健全な法的枠組み、明確な権限と責任の分担、強力な監視と執行能力が必要です。

BISは、ステーブルコインの基盤技術アーキテクチャ、特にパブリックチェーン上に構築されたステーブルコインが金融の「完全性」に対して深刻な課題をもたらすと考えています。その核心的な問題は、匿名性と分散型の特性にあり、これにより従来の金融規制手段が効果を発揮しにくくなっています。

具体的なシナリオを想像してみましょう: 数百万ドル相当のステーブルコインが、パブリックチェーンを通じてある匿名アドレスから別の匿名アドレスに移動します。このプロセスは数分しかかからず、手数料も低廉です。取引の記録はブロックチェーン上で公開されているにもかかわらず、ランダムな文字で構成されたこれらのアドレスを現実世界の個人や法人に対応させることは非常に困難です。これにより、違法資金の国境を越えた移動が容易になり、「顧客を知る」(KYC)や「マネーロンダリング防止」(AML)といった核心的な規制要件が形骸化しています。

対照的に、従来の国際銀行送金(はSWIFTシステム)を通じて行われることが多いですが、効率が悪くコストが高いことがありますが、その利点は各取引が厳密な規制ネットワークの中にあることです。送金銀行、受取銀行、そして仲介銀行はそれぞれの国の法律規制を遵守し、取引の両当事者の身元を確認し、規制当局に疑わしい取引を報告しなければなりません。このシステムは重いですが、グローバル金融システムの「完全性」を提供する基本的な保障をしています。

ステーブルコインの技術的特性は、根本的にこの中介機関に基づく規制モデルに挑戦しています。これが、世界の規制当局がそれに対して高い警戒を維持し、常に包括的な規制枠組みに組み込むよう呼びかけている根本的な理由です。金融犯罪を効果的に防止できない通貨体系は、その技術がどんなに進んでいても、社会と政府の最終的な信頼を得ることはできません。

"完全性"の問題を技術そのものに完全に帰するのは、過度に悲観的かもしれません。オンチェーンデータ分析ツールの成熟が進むにつれ、世界的な規制フレームワークが徐々に実現する中で、ステーブルコイン取引を追跡し、コンプライアンス審査を実施する能力は急速に向上しています。将来的には、完全にコンプライアンスを守り、準備金が透明で、定期的に監査を受ける"規制に優しい"ステーブルコインが市場の主流になる可能性が高いです。その時、"完全性"の問題は技術と規制の結合によって大いに緩和されるべきであり、克服できない障害と見なされるべきではありません。

補足と考察: BISフレームワークの外で、私たちは何を見るべきか?

経済学の面での三大課題に加えて、ステーブルコインは技術的な面でも完全無欠ではありません。その運営は、インターネットと基盤となるブロックチェーンネットワークという二つの重要なインフラに高度に依存しています。これは、大規模なネットワーク障害、海底ケーブルの故障、大規模な電力停止、または標的を絞ったサイバー攻撃が発生した場合、全体のステーブルコインシステムが停止または崩壊する可能性があることを意味します。この外部インフラへの絶対的な依存は、従来の金融システムと比較した際の顕著な弱点です。例えば、この二億の戦争のように、イラン全土でのインターネット停止、さらには一部地域での停電など、このような極端な状況はまだ考慮されていないかもしれません。

より長期的な脅威は、最先端の技術による破壊から来ています。例えば、量子コンピュータの成熟は、既存の大部分の公的鍵暗号アルゴリズムに致命的な打撃を与える可能性があります。ブロックチェーンアカウントの秘密鍵の安全を保護する暗号体系が破られた場合、デジタル資産の世界の安全基盤は存在しなくなります。現在のところこれはまだ遠い話に思えますが、世界の価値の流れを支えることを目的とした通貨体系にとって、これは必ず直面しなければならない根本的な安全上のリスクです。

ステーブルコインの台頭は、新しい資産クラスを創造するだけでなく、伝統的な銀行と直接的に最も重要な資源である預金を争奪しています。この「金融脱媒」の傾向が持続的に拡大するなら、商業銀行の金融システムにおける中核的地位が弱まることになり、ひいては実体経済へのサービス能力にも影響を与えるでしょう。

さらに深く探討すべきなのは、広く流布している物語——「ステーブルコインの発行者は、その価値を支えるためにアメリカ国債を購入する」ということです。このプロセスは、聞こえるほど単純明快ではなく、その背後には重要なボトルネックがあります: 銀行システムの準備金。

プロセスの解析は以下の通りです:

ユーザーは銀行にドルを預け、その後銀行振込でステーブルコイン発行者に送金します。
ステーブルコイン発行者は提携している商業銀行でこのドル預金を受け取ります。
発行者がこの資金を使用して米国債を購入することを決定した場合、銀行に支払いを指示する必要があります。この支払いプロセスは、特に大規模な操作の場合、最終的に連邦準備制度の決済システムを通じて行われ、発行者の銀行の連邦準備制度における準備金口座の残高が減少します。
それに応じて、国債を売却する側の銀行の準備金口座残高が増加します。

ここでの重要な点は、商業銀行が連邦準備制度の準備金を無限に持っているわけではないということです。銀行は、日常的な清算、顧客の引き出しに対応し、規制要件を満たすために十分な準備金を保持する必要があります。もしステーブルコインの規模が持続的に拡大し、大量に米国債を購入することが銀行システムの準備金を過剰に消費させると、銀行は流動性の圧力と規制の圧力に直面することになります。その場合、銀行はステーブルコインの発行者に対するサービスを制限または拒否する可能性があります。したがって、ステーブルコインの米国債に対する需要は、その規模の上限が銀行システムの準備金の豊富さと規制政策の制約に制限されるため、無限に成長することはできません。

従来の通貨ファンドMMFは、リポ市場を通じて資金を商業銀行に戻し、銀行の預金負債と準備金を増加させます。この部分の預金は銀行の信用創造に使用でき、銀行システムの預金基盤を直接回復します。