テザーステーブルコイン帝国版図拡張

テザーはUSDTのグローバルな流通によってステーブルコイン業界の巨人となり、国債の利息だけで毎年130億ドルの利益を上げており、世界で最も利益を上げているフィンテック企業の一つです。しかし、テザーはUSDTの発行と管理において大きな利益を得ているにもかかわらず、本当の"チェーン上の経済分配"を掌握できていないことに気づきました。

イーサリアムの日々のガス料金の中で、USDTは約10万ドルを貢献し、6％を超える割合を占めています。一方、トロンでは、USDTの送金量とガス消費がブロックチェーン全体の98％以上を占めており、トロンの取引の繁栄はほぼUSDTによって支えられていると言えます。

トロンネットワークは現在、毎日のオンチェーン収入が210万ドルを超え、年換算収入は7.7億ドルに達しています。これは主にUSDTの高頻度転送手数料から来ています。トロンは24時間内に246万件のオンチェーン取引を処理しており、平均取引手数料は約0.85ドルです。現在、トロンの全体的な時価総額は250億ドルを超えており、その安定したオンチェーン収入規模は長期にわたり主要なパブリックチェーンの中で上位に位置しています。

テザーにとって、これは典型的な「価値捕獲の失衡」です。USDTの発行とブランドは大きなユーザートラフィックと安定した需要をもたらしましたが、オンチェーンのすべての手数料とエコシステムの利益は長期的にインフラストラクチャーに「税金」を取られており、テザーが主導するものではありません。これは、テザーが今後のオンチェーン決済および清算ネットワークにおける戦略的発言権を弱め、新たな脅威に直面した際に主導権を失うことにもつながります。

もし単にステーブルコインの「スーパーミント」をすることに満足するのであれば、チェーン上のインフラストラクチャに主導権を持たない限り、Tetherの将来の価値の天井は非常に限られたものになるでしょう。これがTetherが自社のステーブルコインチェーンエコシステムに全力を注ぐ根本的な理由です。専用チェーンモデルを通じて、Tetherは本来他のパブリックチェーンに流れていた巨額の手数料やエコシステムの利益を「自分のシステムに取り戻す」だけでなく、B2B決済、コンプライアンス決済、産業協調などの面で自分自身のチェーン上のクローズドループを築くことができます。

最近、トロンはトランプファミリーのUSD1ステーブルコインをローンチしました。トロンの創設者であるジャスティン・サンは、トランプファミリーのDeFiプロジェクトの顧問でもあり、TRUMP通貨の「第一位大哥」であり、両者の関係は複雑で、トロンが今後数年間でUSDTの使用と増発を徐々に減少させる意向があることを示唆しているようです。

さらに、手数料コストの観点から見ると、トロンはステーブルコイン決済ネットワークとしての優位性も徐々に薄れています。TRXを購入して焼却しない場合、トロンの現在の取引手数料はビットコインネットワークを超え、イーサリアムメインネット、Apotsチェーン、BNBチェーンよりも高くなっています。

これはUSDTにとって良いことではありません。なぜなら、Baseネットワークを通じてUSDCを送金する際の手数料はわずか0.000409ドルだからです。さらに、Circleが提供するCircle Paymaster機能により、ユーザーはArbitrumとBaseネットワーク上でUSDCを使用してガス代を支払うことができます。

これらのトレンドと競争の脅威は、Tetherができるだけ早くビジネス戦略を調整することを余儀なくさせています。

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プラズマ:トロンの不安の源

Tetherの第一歩は、2024年末にひっそりとPlasmaという新しいチェーンを支援したことです。

最初は数件の公告と数回の資金調達のみ——Bitfinex(Tetherの親会社)、ピーター・ティールのファウンダーズ・ファンド、フレームワークなどの資本が次々に2400万ドルを注入し、さらに350万ドルの外部資金を引き入れ、わずか2ヶ月でPlasmaの評価額を5億ドルに押し上げた。

Plasmaはビットコインメインネットを最終決済層として使用し、UTXOの安全性を継承し、実行層ではEVMと直接互換性を持っています。最も重要なのは、チェーン上のすべての取引が直接USDTでガスを支払うことができ、USDTの送金は完全に無料であることです。

「ゼロ手数料」というシンプルで直接的な売り文句のおかげで、最近公式がガバナンストークンXPLの配分を発表し、ユーザーが流動性を預けることを許可した際、最初の5億ドルの枠は数分で完売し、新たに追加された5億ドルの預金上限も30分以内に売り切れました。大口投資家は早く参入するために、イーサリアムメインネットで10万ドルのガス代を支払って通路を確保することさえありました。「手数料ゼロのステーブルコインチェーン」への市場の渇望が明らかです。

技術アーキテクチャの他に、Plasmaは静かに2つのチップを追加しました。まずは「ネイティブプライバシー」です。チェーン上の送金はデフォルトで公開されますが、ユーザーがアドレスと金額を隠したい場合は、ウォレットでチェックを入れるだけでブロックモードに入ります。監査やコンプライアンス要件に直面した際には、選択的に開示することもできます。次に「ビットコイン流動性」です。Plasmaは無許可のブリッジを利用して、ネイティブBTCをシームレスにチェーン上に導入し、Tetherの深いドルプールと組み合わせることで、低スリッページの交換とBTCの担保によるステーブルコインの借入を同じ環境で完了できると約束しています。

これらは、Tetherが過去1年間に「ビットコインを蓄える」として行った行動と一致しています。PlasmaチームとBitfinexのパートナーは長年ビットコインの支持者です。

2025年春天,TetherはTwenty One Capitalの大株主になることを発表しました。この会社は、買収合併を通じてナスダックに上場しており、マイクロストラテジーに似たビットコイン金融会社です。

テザーは4.587億ドルを投資してBTCを増持し、3.7万枚のビットコインを新しいアドレスに移しました。これはTwenty One Capitalに弾薬を提供するためです。現在、テザーとTwenty One Capitalは約13.7万枚のビットコインを保有しており、上場企業の中でビットコインを保有しているのは、マイクロストラテジーと鉱業会社MARAホールディングスに次いで、ビットコインを保有する第3位の上場企業です。

外界原本疑惑Tether将ステーブルコインの利益を"デジタルゴールド"に変える理由が何か、今やその答えが明らかになった: USDTは決済通貨として、BTCは準備資産として、両者がPlasmaで合流し、十数のネットワークに分散している1,500億ドルのUSDTを統一決済層に集約し、送金、交換、回収がTether自身の領域で行われる。

メインネットのテスト版がリリースされると、Plasmaはステーブルコインの流動性で世界第9位のブロックチェーンとなり、価値は10億ドルになります。

過去、Tetherはイーサリアムとトロンのリズムに従わなければならず、一方が料金を引き上げたりルールを変更したりすると、USDTは受動的に対応するしかありませんでした。USDTをサポートするインフラストラクチャ(の決済、実行、ブリッジなど)も大部分はTetherの管理下にありませんでした。しかし今、Plasmaは発行、流通、回収をすべて自社のエコシステムに取り入れ、Tetherはより多くの価格決定権と発言権を得ることになり、自然にこのネットワークの料金ゲートを掌握しました。

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PlasmaはTetherに一年でどれだけの利益をもたらすのか?

PlasmaはUSDTの送金に対して手数料がゼロであるが、Plasmaに収入がないという意味ではない。

Plasmaがユーザーに「USDT送金は完全無料」と約束できるのは、Tetherが実際のお金で補填しているからではなく、取引を複雑さと優先度によって二つの課金方式に分けているからです。分かりやすく言えば「1メートル2以下の子供は無料」ということです。

普通のUSDTの送金はブロックスペースをあまり占有しないため、まるで「1メートル2以下の子供」のように、ノードはこの種の取引をブロックに直接パッケージ化し、ユーザーからGasを徴収しません。しかし、ゴミ取引の乱発を防ぐために、Plasmaには基本的なスループット上限が設定されています。同時に悪意のある取引の乱発を避けるために、ユーザーはチェーン上に少量の担保を保持する必要があります。これは保証金として機能し、乱用閾値がトリガーされると、この担保は自動的に没収されます。このようにして「無料」体験を維持し、ゴミトラフィックを阻止しています。

そして、単純な送金を超える他のリクエスト、つまりより複雑な操作、例えば一度に複数のコントラクトを呼び出すこと、バッチ清算、機関レベルの超高速決済などは、システムによって識別され、手数料が必要となります。Plasmaノードの主な収入源はこれにあり、さらに資産のクロスチェーンや保管サービスからの微額の手数料を加えることで、ネットワーク全体が自己資金調達能力を持つことになります。単純な送金が課金されなくなったため、料金モデルの単価はより柔軟に設定できます：現在のチェーン上の推定によれば、毎秒千件以上の無料送金は非常に低いリソースしか消費せず、ノードは少量の高次のビジネスでコストをカバーし、余剰を維持できます。

このメカニズムを支えるのはPlasmaの「二層フレームワーク」です。下層はブロックの状態を定期的にビットコインにアンカーし、安全性をBTCのプルーフ・オブ・ワークに委託します; 上層はEVMと直接互換性があり、開発者はイーサリアムのコントラクトを移植するだけで実行できます。従来のガス計算を取り除いたことで、実行効率は逆に向上しました。Messariの評価レポートでは、Plasmaが改良されたコンセンサスは、ストレステストで単一コアCPUでも安定して千件レベルの支払いを処理でき、ノードの報酬は完全にその複雑な取引から来ていると述べています。

つまり、Plasmaはどのように利益を上げるのでしょうか？答えはすでに明白です。

第一、企業向け"専用線"——国際送金会社やゲーム発行者が送金をミリ秒レベルからナノ秒レベルに引き上げるには、有料レーンに入る必要があり、帯域幅を保証するために固定のUSDT月額料金を支払う必要があります。

第二、契約とバルク清算——DeFiプロトコルが複雑なロジックを呼び出す際には依然としてGasを支払う必要がありますが、価格の単位がETHからUSDTに変わります。

第三に、ブリッジと保管——他のチェーンからPlasmaに資産を移転する場合や、Plasmaから資産を引き出す場合には、少額の輸出税を支払う必要があります。この費用はPlasmaの国庫に入り、規則に従ってノードや財団に配分されます。

第四,ガバナンストークンXPLのインフレ——バリデーターがXPLをステーキングしてブロック報酬を得る。Plasma国庫は、時間の経過とともに一部をオークションにかけ、ピアツーピアのUSDTの0ガス支払いを持続的に補助するために使用される。

四者の重なりは、無料送金のネットワークコストを十分に補うだけでなく、Tetherに新たなキャッシュフローをもたらすことさえできる。

Plasmaが現在、トロンとイーサリアムで運用されているUSDTの大多数のトラフィックを成功裏に引き受けることができれば、最初の直接的な収入はトロンとイーサリアムによって差し止められた大部分のオンチェーン手数料となります——年間収入は約10億から20億ドルに達する可能性があり、さらに企業サービスやクロスチェーン手数料を加えることで、新たな収入の範囲は12億から30億ドルに達する見込みです。

しかし、Plasmaが通常のUSDT送金手数料を免除するため、保守的に見積もってPlasmaは年間でTetherに10億ドルの収益をもたらすことができる。

また、Plasmaには他の潜在的な利益やエコシステムの外部効果があるかもしれません: 新しい大口流動性やプロジェクトの参加を引き付け、一定の"税収"を徴収すること; SDKや企業ノードの接続を提供し、オンチェーンアプリケーションに対して商業料金を徴収することなど。

この新しいキャッシュフローをTetherの既存の帳簿と比較すると、より明確になります: 2024年、Tetherの約130億ドルの収益のうち、70億ドルは国債の利息から、4500万ドルは0.1%の発行/償還手数料から、残りの約60億ドルはビットコイン、ゴールド、及び初期プロジェクトの投資による浮利です。これは、PlasmaがTetherの年間利益をさらに15%-20%向上させる可能性があることを意味します。

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ステーブル:機関向けにカスタマイズされたUSDT L1専用チェーン

Plasmaはこれらのチェーン上の大口流動性と開発者エコシステムを引き寄せた後、Tetherは止まりませんでした。本月、BitfinexとUSDTの統一流動性プロトコルUSDT0をサポートするL1チェーンStableが正式に発表され、TetherのCEOであるPaolo Ardoinoがこのプロジェクトの顧問を務めることになりました。

ビットコインL2のPlasmaとは異なり、StableはL1チェーンであり、同様にUSDTをガスとして使用し、ポイントツーポイントのUSDT送金を無料で提供していますが、対象としているのは全く異なるオーディエンスです：世界の金融機関、企業決済、大口清算、オンチェーン企業財務、B2Bのクロスボーダーなどであり、個人投資家や小規模なシナリオを対象としていません。

現在、Stableの内部テストネットが立ち上がり、チームは初期の構築者がウォレット、アプリケーション、ホスティング統合のためのSDKを探索するのを導いています。これには、迅速な法定通貨の立ち上げ、米ドルで動作するスマートコントラクト、そしてガスなしで動作するウォレットが含まれ、ユーザーは自分がブロックチェーン上にいることすら気づかないでしょう。

ステーブルコイン落地の線索は、Tetherが最近密集して行った大宗商品投資に隠されています。今年の春、Tetherはラテンアメリカの農産物と再生可能エネルギーの巨人Adecoagroの70%の株式を取得し、その後USDTが南米の穀物油、エタノール、さらには原油の決済に直接参加することを発表しました。6月5日、Tetherはアフリカのブロックチェーン金融プラットフォームShiga Digitalに戦略的投資を発表しました。Shiga Digitalはアフリカの企業に仮想口座、店頭取引サービス、資金管理、そして外