暗号資産市場マクロ分析：価格設定ロジック再構築の重要なウィンドウ

I. 概要

2025年第二四半期、暗号資産市場は高熱度行情から短期調整への移行を経験しました。複数のセクターが順番に感情を導いていますが、マクロ的な抑制の影響が徐々に顕在化しています。世界経済の不安定さ、アメリカのデータの反復、さらに利下げ期待の変動が相まって、市場は重要な転換期に入っています。同時に、政策環境に徐々に変化が見られます：特定の政治勢力の暗号通貨に対する積極的な態度が、投資家にビットコインの新たな位置付けに対する早期の期待を引き起こしました。現在のサイクルは依然として「中期的な調整段階」にありますが、構造的な機会が形成されつつあり、価格基準はマクロレベルでの変化を経験しています。

二、マクロ環境：旧いフレームワークの崩壊、新しいアンカーポイントの確立待ち

2025年5月、暗号資産市場はマクロロジック再構築の重要な時期にあります。従来の価格設定モデルは急速に崩壊し、新しい評価基準はまだ形成されておらず、市場は「曖昧で焦燥感のある」マクロ環境に置かれています。経済データ、中央銀行の政策の方向性、そして世界的な地政学的関係の周辺変化は、「不安定の中の新秩序」という姿勢で、暗号資産市場全体の行動パターンに影響を与えています。

ある国の中央銀行の金融政策は「データ依存」から「政治とスタグフレーションの圧力との駆け引き」という新しい段階に移行しています。最近のインフレデータによれば、インフレ圧力は緩和されているものの、全体的な粘着性は依然として高く、特にサービス業の価格の剛性は依然として高いです。これは労働市場の構造的な不足と相互に影響し合い、インフレが迅速に低下することを難しくしています。失業率はわずかに上昇していますが、政策転換の下限にはまだ達していないため、市場は利下げのタイミングについて、当初の6月から第4四半期あるいはそれ以降に大幅に遅れると予想しています。中央銀行の総裁は公の場で年内の利下げの可能性を排除していませんが、その言葉の中では「慎重な観察」と「長期的なインフレ目標の堅持」がより強調されており、流動性緩和のビジョンは現実の前にさらに遠くなっています。

この不確実なマクロ環境は、暗号資産の資金価格設定基盤に直接影響を与えています。以前の3年間、暗号資産は「ゼロ金利+汎流動性緩和」の背景の下で評価プレミアムを享受していましたが、現在は金利の高止まりの周期後半において、従来の評価モデルがシステム的な失敗に直面しています。ビットコインは構造的資金の後押しで上昇トレンドを維持していますが、次の重要な関門を突破する動きは未だ形成されておらず、従来のマクロ資産との「整合パス」が崩壊していることを反映しています。市場はもはや単純な連動論理で適用することをやめ、暗号資産には独立した政策のアンカーと役割のアンカーが必要であることを徐々に認識し始めています。

一方で、年初から現在まで市場に影響を与えている地政学的変数が重要な変化を遂げています。以前は一時的に高まっていた貿易争端は著しく冷却してきました。最近、ある政治チームが「製造業の回帰」に関する議題の焦点を移したことは、短期的には対立がさらに激化することはないことを示しています。これにより、「地政学的リスク回避+ビットコインの抗リスク資産」という論理は一時的に後退し、市場は暗号資産の「リスク回避のアンカー」に対してプレミアムを再び与えることなく、新たな政策の支援と物語の動力を探し始めています。これもまた、5月中旬以来、暗号市場が構造的な反発から高位での震蕩、さらには一部のチェーン上の資産が資金流出を続けている重要な背景です。

より深い視点から見ると、全世界の金融システムは「アンカーポイントの再構築」という体系的なプロセスに直面しています。ドル指数は高位で横ばい状態にあり、金、国債、株式市場との相互関係は乱れ、暗号資産はその中に挟まれています。これは従来の避難資産のように中央銀行の裏付けを持たず、主流の金融機関にも完全にはリスク管理フレームワークに取り込まれていません。この「リスクでも避難でもない」という中間状態は、市場が主要な暗号資産の価格付けを「相対的にあいまいな領域」に置くことを可能にしています。このあいまいなマクロのアンカーは、さらなる下流のエコシステムに伝播し、様々な分岐的な物語が発生するものの、持続することは困難です。マクロの新たな資金の支えがない中で、チェーン上の局所的な繁栄は「迅速な点火---急速な消火」というローテーションの罠にはまりやすいです。

私たちは、マクロ変数が支配する「去金融化」の転換ウィンドウに入っています。この段階では、市場の流動性とトレンドは単純な資産間の相関によって推進されるのではなく、政策の価格決定権と制度の役割の再分配に依存しています。暗号資産市場が次のシステミックな再評価を迎えるためには、新しいマクロのアンカーを待たなければなりません------それは、ビットコインの新しい位置づけの公式な確立である可能性もあれば、明確な利下げサイクルの開始である可能性もありますし、世界の多くの国の政府によるオンチェーン金融インフラの受け入れである可能性もあります。これらのマクロレベルのアンカーが実際に確立される時だけ、リスク嗜好の全面的な回帰と資産価格の共振的な上昇が現れるでしょう。

現在、暗号資産市場で必要なのは、古い論理の継続に固執することではなく、新たなアンカーポイントの兆しを冷静に見極めることです。マクロ構造の変化をいち早く理解し、新しいアンカーポイントに先行して配置する資金やプロジェクトは、次の本格的な上昇波の中で主導権を握ることになるでしょう。

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三、政策変化：ステーブルコイン法案が承認され、州レベルでのビットコイン準備が実施され、構造的期待を引き起こす

2025年5月、ある国の上院が正式に安定通貨法案を通過させ、世界で最も制度的影響力のある安定通貨の立法方案の一つとなった。この法案の通過は、ドル安定通貨の規制フレームワークの確立を示すだけでなく、安定通貨がもはや技術実験品やグレーな金融ツールではなく、主権金融システムの核心に入る部分であり、デジタルドルの影響力の有機的な延長となることを明確に示す信号を放った。

この法案の核心的な内容は主に三つの側面に焦点を当てています。一つ目は、規制機関がステーブルコイン発行者に対するライセンス管理権限を確立し、銀行と同等の資本金、準備金、透明性要件を設定することです。二つ目は、ステーブルコインと商業銀行、決済機関との相互接続に法的基盤と標準インターフェースを提供し、小売決済、クロスボーダー決済、金融相互運用性などの分野での広範な応用を促進します。三つ目は、分散型ステーブルコインに対して「テクニカルサンドボックス」免除メカニズムを設け、コンプライアンスが可能な制御フレームワークの下でオープンファイナンスの革新空間を保持します。

マクロの視点から見ると、この法案の通過は暗号資産市場に対する三重の構造的期待の変化を引き起こしました。まず、ドル体系の国際的な拡張パスに「オンチェーンのアンカー」という新しいパラダイムが現れました。ステーブルコインはデジタル時代の「連邦小切手」として、そのオンチェーンでの流通能力はWeb3内部の支払いだけでなく、ドル政策の伝達メカニズムの一部として、新興市場での競争優位性を強化する可能性があります。これは、単に暗号資産を抑圧するのではなく、一部の「通道権」を国家財政システムに取り込むことを選択し、ステーブルコインの正当性を確保すると同時に、今後のデジタル金融戦争におけるドルのポジショニングを早めることを意味します。

次に、安定したコインの合法化によって引き起こされたチェーン上の金融構造の再評価です。コンプライアンスに準拠した安定コインのエコシステムは流動性の爆発期を迎え、チェーン上の決済、チェーン上の信用、チェーン上の帳簿再構築の論理はDeFiとRWAsの資産橋渡しの需要をさらに活性化させるでしょう。特に、伝統的な金融環境の高金利、高インフレ、地域通貨の変動などの背景の中で、安定コインは「制度を超えたアービトラージツール」としての特性が、新興市場のユーザーやチェーン上の資産管理機関をさらに引き寄せることになります。法案が通過してから2週間も経たないうちに、特定のプラットフォームでの安定コインの日次取引量は2023年の新高値を記録し、チェーン上のある安定コインの流通時価総額は前月比で約12%増加し、流動性の重心が他の安定コインからコンプライアンス資産へと移行し始めています。

より構造的な意味合いとして、複数の州政府が法案通過後に続いてビットコイン戦略備蓄計画を発表したことが挙げられる。5月下旬の時点で、ある州はビットコイン戦略備蓄法案を通過させ、他のいくつかの州は財政の余剰の一部をビットコイン備蓄資産として配分することを発表した。その理由には、インフレ対策、財政構造の多様化、地域の暗号化産業の支援などが含まれる。ある意味で、この行為はビットコインが「民間の合意資産」から「地方財政の資産表」に組み込まれ始めたことを示しており、金の時代における各州の備蓄論理のデジタル再構築である。規模はまだ小さく、メカニズムは不安定だが、その背後にある政治的シグナルは資産の規模よりもはるかに重要である：ビットコインは「政府レベルの選択肢」になり始めている。

これらの政策動向は、新しい構造的な景観を共に形成しています。ステーブルコインは「チェーン上のドル」となり、ビットコインは「地方の金」となります。両者はそれぞれ支払いと準備の観点から、従来の通貨システムと共生とヘッジを図ります。このような状況は、地政学的金融の分裂と制度的信頼の低下が進む2025年に、ちょうど別の安全なアンカーロジックを提供します。これもまた、なぜ暗号資産市場が5月中旬のマクロデータが芳しくない（高金利が続き、インフレが反発）状況の中でも、高値でのボックス相場を維持しているのかを説明しています。なぜなら、政策レベルでの構造的な転換が市場の底支えとなる長期的な確実性を築いているからです。

法案が通過した後、市場は「債券利率-ステーブルコイン利回り」モデルの再評価を行い、ステーブルコイン製品が「オンチェーン債券」や「オンチェーンマネーファンド」に近づくことを加速させる。また、ある意味では、将来のデジタル債務構造は部分的にステーブルコインによって管理される可能性がある。債券のオンチェーン化への期待は、ステーブルコインの制度化というこのウィンドウを通じて、徐々に明確になりつつある。

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四、マーケット構造：レース道のローテーションが激しく、メインラインはまだ確認待ち

2025年第二四半期の暗号資産市場は、極めて緊張感のある構造的矛盾を呈しています：マクロレベルでは政策期待が暖かくなり、ステーブルコインとビットコインが"制度的な組み込み"に向かっています。しかし、ミクロ構造レベルでは、真に市場コンセンサスを持つ"メインストリート"が常に欠けています。これにより、全体の市場は明らかに頻繁な循環、持続性の弱さ、流動性の短期間の"空転"の特徴を示しています。言い換えれば、資金はチェーン上での流転速度は依然としてありますが、方向感と確実性はまだ再構築されておらず、これは2021年や2023年のいくつかの"単一トラックの主上昇波"の周期と鮮やかな対比をなしています。

まず、セグメントのパフォーマンスから見ると、2025年5月に暗号資産市場は極端な分化構造を示しました。複数のトラックが交互に「バトンを渡す」ように強気に進展し、各サブトラックの持続的な爆発周期は2週間を超えず、その後の追随資金は迅速に崩壊しました。例えば、あるトラックは新たな狂乱を引き起こしましたが、コミュニティのコンセンサスの基盤が弱く、市場の感情が過剰消費されたため、相場は急速に高値から調整しました。AIトラックの一部の主要プロジェクトは「高ボラティリティ」の特徴を示し、関連する株式の感情に大きく影響されており、チェーン内での自発的な物語の継続性が欠けています。一方、ある代表的なRWAプロジェクトは確実性があるものの、エアドロップの期待が部分的に実現しているため、「価格と価値の乖離」の整理期に入っています。

資金の流れのデータは、このようなローテーション現象が本質的に構造的流動性の氾濫を反映しているものであり、構造的なブルマーケットの開始を示すものではないことを示しています。5月中旬以降、あるステーブルコインの時価総額の成長は停滞し、他の2種類はわずかに回復し、オンチェーンDEXの取引量は日平均で250億~300億ドルの範囲で変動しており、3月の高値と比較してほぼ40%減少しています。市場には明らかな新規資金の流入はなく、既存の資金が「局所的な高ボラティリティ+高エモーション」の短期取引機会を探しているだけです。このような状況では、たとえレースが頻繁に切り替わったとしても、強いメインラインの相場を構成することは難しく、むしろ「ドラムを叩いて花を渡す」ような投機的なリズムがさらに強調され、個人投資家の参加意欲が低下し、取引の熱気とソーシャルの熱気の乖離が進んでいます。

一方で、評価の階層化現象が悪化している。一線のブルーチッププロジェクトの評価プレミアムは顕著で、トップアセットは引き続き大規模な資金の支持を受けているが、ロングテールプロジェクトは「ファンダメンタルが価格設定できず、期待が実現できない」という厄介な状況に陥っている。データによると、2025年5月、時価総額上位20の暗号資産は総時価総額の割合が71%に近づいており、2022年以来の最高値で、伝統的な資本市場の「集中度回帰」に似た特徴を示している。「広範な相場」の欠如の背後に。