MicroStrategyの機会とリスクの詳細な分析

先週、私たちはあるプロトコルが規制環境の変化によって恩恵を受ける潜在能力について議論しました。今週の興味深いテーマはMicroStrategyの熱気で、多くの人がこの会社のビジネスモデルについてコメントしています。消化し、深く研究した結果、私には皆さんと共有したい自分の見解があります。

MicroStrategyの株価上昇の理由は「デビス・ダブルクリック」にあると思います。BTCを購入するためのファイナンス設計により、BTCの価値向上を企業の利益に結びつけ、伝統的な金融市場のファイナンスチャネルの革新的な設計と組み合わせて資金レバレッジを得ることで、企業は自身が保有するBTCの価値向上による利益成長を超える能力を持つようになりました。同時に、保有量が拡大するにつれて、企業は一定のBTC価格決定権を持ち、この利益成長の期待をさらに強化しています。

そのリスクはここにあります。BTCの市場が揺れているか反転する際、BTCの利益の成長は停滞するでしょう。同時に、企業の経営支出や債務の圧力の影響を受けて、MicroStrategyの資金調達能力は大きく制約され、結果として利益成長の期待に影響を与えます。その時、新たな支援がなければBTCの価格をさらに押し上げることは難しく、そうでなければMSTRの株価はBTCの保有に対する正のプレミアムが急速に収束することになります。このプロセスは「デイビスダブルバブル」と呼ばれるものです。

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デイビス・ダブルクリックとダブルキルとは何か

"デイビス・ダブル・クリック"は通常、良好な経済環境の下で企業の株価が2つの要因によって大幅に上昇する現象を説明するために使用されます:

1. 会社の利益成長: 会社は強力な利益成長を実現しており、ビジネスモデルや経営陣などの最適化が利益の向上をもたらしている。

2. 価値拡張：市場が会社の展望をより良く評価し、投資家がより高い価格を支払う意欲を持ち、株式の評価が向上する。

"デイビスダブル"を引き起こす具体的なロジックは以下の通りです。まず、企業の業績が予想を上回り、収入と利益が増加します。これにより、企業の利益が直接増加します。同時に、市場は企業の将来の展望に対する信頼が高まり、投資家はより高い株価収益率を受け入れる意欲が増し、株式に対してより高い価格を支払うようになります。評価が拡大し始めます。このような線形と指数の組み合わせによる正のフィードバック効果は、通常、株価が加速的に上昇することをもたらします。

"デイビス・ダブルキル"はその逆で、通常は2つのネガティブな要因が相まって株価が急落することを説明するために用いられます:

1. 会社の利益の減少: 会社の収益能力が低下しており、収入の減少、コストの上昇、管理の失敗などの要因により、利益が市場の予想を下回る可能性があります。

2. バリュー収縮: 利益の減少や市場の見通しの悪化により、投資家が企業の将来に対する信頼を失い、評価倍率が低下し、株価が下落する。

この共鳴効果は通常、高成長株に見られ、特に多くのテクノロジー株に顕著に現れます。投資家は通常、これらの企業の将来の成長に対して高い期待を寄せるためですが、この期待は通常、かなりの主観的要因に支えられているため、相応のボラティリティも大きくなります。

MSTRの高プレミアムはどのようにして生まれたのか、そしてなぜそれがそのビジネスモデルの中心となるのか

MicroStrategyは従来のソフトウェアビジネスから、資金調達によるBTC購入に切り替えました。これは、企業の利益が株式の希薄化や債券発行によって得た資金を使用してBTCの価値が上昇することで得られるキャピタルゲインに由来することを意味します。BTCの価値が上昇するにつれて、すべての投資家の株主資本は相応に増大し、投資家は利益を得ることになります。これは他のBTC ETFと何ら変わりません。

違いは、その資金調達能力がレバレッジ効果をもたらすことです。MSTRの投資家は、会社の将来の利益成長への期待を、資金調達能力の成長によって得られるレバレッジ収益から得ています。MSTRの株式の時価総額が保有するBTCの総価値に対して正のプレミアム状態にあることを考慮すると、この正のプレミアムが続いている限り、株式資金調達や転換社債による資金調達に伴い得られた資金でBTCを購入することは、1株あたりの権益をさらに増加させることになります。これにより、MSTRはBTC ETFとは異なる利益成長能力を持つことになります。

したがって、マイケル・セイラーにとって、MSTRの時価総額と保有するBTCの価値との間の正のプレミアムは、彼のビジネスモデルが成立するための核心要因です。したがって、彼の最適な選択は、このプレミアムを維持しつつ、継続的に資金調達を行い、市場シェアを増加させ、BTCに対する価格設定権をより多く獲得することです。そして、価格設定権の継続的な強化は、高いPERの状況下でも投資家が将来の成長に対して信頼を持ち続けることを促進し、資金調達を完了することを可能にします。

つまり、MicroStrategyのビジネスモデルの秘密は、BTCの価値上昇が企業の利益の増加をもたらし、BTCの成長トレンドが良好であることは、企業の利益成長トレンドが良好であることを意味します。この「デイビスダブル・バンジ」の支援の下、MSTRはプレミアムが拡大し始めているため、市場はMicroStrategyがどれほどのプレミアム評価で今後の資金調達を完了できるかを賭けています。

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MicroStrategyが業界にもたらすリスクは何ですか

MicroStrategyが業界にもたらすリスクの核心は、このビジネスモデルがBTC価格の変動性を著しく増加させ、変動の増幅器として機能することです。その理由は「デービスの二重殺し」にあり、BTCが高値の横ばい期間に入ることは、全体のドミノ倒しが始まる段階です。

BTCの上昇幅が鈍化し、ボックス相場に入ると、MicroStrategyの利益は避けられずに減少し始めます。BTCの成長が鈍化し、振動段階に入ると、MicroStrategyの利益は減少し続け、ゼロになる可能性すらあります。この時、固定の運営コストや資金調達コストは企業の利益をさらに圧迫し、損失状態に陥ることもあります。そして、このような状況の中でのボックス相場は、市場のその後のBTC価格の発展に対する信頼を消耗し続けます。これはMicroStrategyの資金調達能力への疑念に変わり、その結果、利益成長に対する期待をさらに打撃します。この二つの共鳴の下で、MSTRの正のプレミアムは急速に収束するでしょう。

ビジネスモデルを維持するために、マイケル・セイラーはプレミアムの状態を維持する必要があります。したがって、BTCを売却して資金を回収し、株を再購入することは必須の操作であり、これがMicroStrategyが最初のBTCを売り始める瞬間です。

プレミアム収束が発生した場合、Michael Saylorがこの時点でMSTRのPERがパニックのために過小評価されていると判断したと仮定すると、BTCを売却して資金を回収し、市場からMSTRを再購入することはお得な操作です。この時点での再購入による流通量の減少が1株当たりの権益を高める効果は、BTCの準備金の減少によって1株当たりの権益を縮小する効果を上回ります。パニックが終わった後、株価が回復し、1株当たりの権益はそれによってさらに高くなり、今後の発展に有利になります。この効果は、BTCのトレンドが反転する極端な状況下で、MSTRが負のプレミアムを示すときに理解しやすくなります。

現在のマイケル・セイラーの保有量を考慮すると、震荡や下落周期が発生した際に流動性は通常収縮しますので、彼が売り始めるとBTCの価格下落が加速します。そして、下落が加速することで投資家のMicroStrategyの利益成長に対する期待がさらに悪化し、プレミアム率がさらに低下します。これにより、彼はBTCを売却してMSTRを買い戻すことを余儀なくされ、この時点で「デイビス・ダブルキル」が始まります。

マイクロストラテジーの転換社債は満期前に本当にリスクがないのか

MicroStrategyが発行した転換社債は、本質的には無料のコールオプションが重ねられた債券です。満期時に債権者は、以前に合意した転換率で株式等価の償還を微策略に要求できますが、微策略にも保護があります。つまり、微策略は償還の方法を自主的に選択でき、現金、株式、またはその両方の組み合わせを使用できます。資金に余裕があれば、現金を多く返済して株式の希薄化を避け、資金が不足している場合は株式を多く提供します。また、この転換社債は無担保なので、実際の債務返済に伴うリスクはあまり大きくありません。ここで微策略に対する保護があり、プレミアム率が130%を超えると、微策略は現金での元本償還を直接選択することもできます。これにより、再融資交渉の条件が整います。

この債権の債権者は、株価が転換価格を上回り、同時に転換価格の130%未満である場合にのみキャピタルゲインを得ることができ、それ以外の場合は元本に低い利息しか得られません。この債券の投資家は主にヘッジファンドがデルタヘッジを行うために使用し、ボラティリティの利益を得るためです。

デルタヘッジングの具体的な操作は、MSTRの転換社債を購入し、同時に同量のMSTR株をショートすることで、株価の変動によるリスクをヘッジします。また、その後の価格の動きに伴い、ヘッジファンドはポジションを継続的に調整して動的にヘッジする必要があります。

MSTRの価格が下落すると、その転換社債の背後にあるヘッジファンドはデルタを動的にヘッジするために、さらに多くのMSTR株をショートセールし、MSTRの株価をさらに打撃することになります。これにより、プレミアムに対して悪影響を及ぼし、結果的にビジネスモデル全体に影響を与えます。したがって、債券のリスクは株価を通じて事前にフィードバックされることになります。もちろん、MSTRの上昇トレンドの中では、ヘッジファンドはさらに多くのMSTRを購入するので、これは両刃の剣とも言えます。

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