在动荡时期寻找链上确定性：三类加密生息资产解析

随着全球经济不确定性增加，投资者正在寻找能够穿越波动、具备结构性支撑的资产。加密生息资产作为一种新兴的金融工具，正逐渐引起市场关注。这些资产承诺固定或浮动收益，成为投资者在动荡市况中寻找稳健回报的选择。

然而，在加密世界中，"利息"的概念与传统金融有所不同。它不仅反映资本的时间价值，还涉及协议设计和市场预期。高收益可能来自真实的资产收入，也可能掩盖着复杂的激励机制。因此，投资者需要深入了解底层机制，而不仅仅是关注表面的利率数字。

自2022年美联储开启加息周期以来，"链上利率"概念逐步进入大众视野。面对现实世界4-5%的无风险利率，加密投资者开始重新审视链上资产的收益来源与风险结构。加密生息资产试图在链上构建能与宏观利率环境竞争的金融产品。

当前去中心化应用（DApp）的生息资产大致可分为三类：外生性收益、内生性收益以及真实世界资产（RWA）挂钩。

外生性收益：补贴驱动的利息幻觉

外生性收益的兴起反映了DeFi早期发展逻辑。在缺乏成熟用户需求和真实现金流的情况下，市场用"激励幻觉"来吸引用户。许多项目推出巨额代币激励，试图以"投放收益"的方式获取用户注意力和锁仓资产。

然而，这类补贴本质上更像是短期操作，而非可持续的收益模式。它一度成为新协议冷启动的标配，但其结构近似"庞氏骗局"：依赖新资金流入或代币通胀来维持高收益。

历史经验表明，一旦外部激励减弱，大量补贴代币可能被抛售，损害用户信心，导致总锁仓价值（TVL）与代币价格呈现螺旋下降。数据显示，2022年DeFi热潮褪去后，约30%的DeFi项目市值跌幅超90%，多与过高补贴有关。

投资者若要从中寻找"稳定现金流"，需要警惕收益背后是否存在真实的价值创造机制。用未来的通胀承诺今日的收益，终究不是可持续的商业模式。

内生性收益：使用价值的再分配

内生性收益指协议通过"做实事"赚取的收入并分配给用户。这类收益不依赖发币拉人或外部补贴，而是源于真实的业务活动，如借贷利息、交易手续费，甚至违约清算中的罚金。这些收入类似传统金融中的"分红"，也被称为"类股息"的加密现金流。

内生性收益的最大特点是闭环性和可持续性。只要协议运作正常、有用户使用，就能持续产生收入，不需要依赖市场热钱或通胀激励维持运行。

内生性收益可以分为三种类型：

1. 借贷利差型：类似传统银行的存贷模式，如Aave、Compound等借贷协议。收益来源透明，但与市场情绪密切相关。

2. 手续费返还型：类似公司股东分红，如某DEX将部分交易手续费分配给流动性提供者。收益与协议业务量直接挂钩。

3. 协议服务型：最具创新性，如EigenLayer通过"再质押"机制为其他系统提供安全性支持并获得回报。这类收益体现了链上基础设施的市场价值。

链上的现实利率：RWA与计息稳定币的兴起

市场上越来越多资本开始追求更稳定、可预测的回报机制：将链上资产锚定现实世界利率。这种做法将链上稳定币或加密资产对接至链下低风险金融工具，如短期国债、货币市场基金或机构信贷，从而在保持加密资产灵活性的同时，获取传统金融世界的确定性利率。

同时，计息稳定币作为RWA的衍生形态也开始受到关注。与传统稳定币不同，这类资产将链下收益嵌入代币本身，每日计息，收益来源主要为短期国债。它们试图重塑"数字美元"的使用逻辑，使其更像链上的"利息账户"。

RWA+PayFi也是未来值得关注的场景，它将稳定的收益资产直接嵌入支付工具中，打破"资产"和"流动性"之间的二元划分。这不仅提升了加密货币在实际交易中的吸引力，还为稳定币开辟了新的使用场景。

寻找可持续生息资产的三个指标

1. 收益来源是否"内生"可持续？真正有竞争力的生息资产，收益应该来自协议自身的业务。

2. 结构是否透明？链上的信任来自公开透明。资金流向是否清晰？利息分配是否可验证？是否存在集中托管风险？

3. 收益是否对得起现实的机会成本？在高利率环境下，链上产品的回报需要具有竞争力。

然而，即使是"生息资产"也并非真正的无风险资产。投资者仍需警惕链上结构中的技术性、合规性与流动性隐患。从清算逻辑是否充足，到协议治理是否中心化，再到RWA背后的资产托管安排是否透明可追踪，这些都决定了所谓"确定性收益"是否具备真实的可兑现能力。

未来，生息资产市场可能引发链上"货币市场结构"的重构。链上世界正逐步建立自己的"利率基准"和"无风险收益"概念，一种更有深度的金融秩序正在形成。