Setelah empat kali batas penurunan berturut-turut, masih ada premi sebesar 37%！Kejatuhan tajam dari silver LOF menguji logika desain produk Apakah dapat bertahan di tengah kondisi ekstrem lagi?

国投瑞银白银LOF nilai bersihnya mengalami penurunan lebih dari 30% dalam satu hari, yang secara mendalam menguji logika dasar dari desain produk ini.

Menghadapi kerugian besar ini, sebagian investor mengusulkan sebuah solusi “penyelamatan diri” yang langsung: meminta manajer dana untuk sementara waktu melanggar aturan, menggunakan derivatif untuk melakukan lindung nilai guna “menambal” produk agar tidak jatuh lebih dalam. Tapi, akankah harapan yang tampaknya indah ini bisa terwujud di dunia nyata? Apakah ada produk serupa di pasar luar negeri yang bisa dijadikan referensi?

Menurut investigasi dari wartawan 《Daily Economic News》, jawaban dari para profesional industri adalah “sulit”, karena hambatan utamanya terletak pada tiga aspek: penentuan produk, pencocokan risiko, dan pelaksanaan operasional secara nyata.

Perlu dicatat bahwa sejak Februari, nilai bersih dari 国投白银LOF telah mengalami empat kali limit down berturut-turut, dengan harga terakhir 3,443 yuan, dan tingkat premi terbaru sebesar 37,12%.

Harapan “patch” anti-jatuh dan tiga hambatan nyata

Salah satu usulan yang banyak dibahas di platform seperti 小红书 (Xiaohongshu) adalah: “Dalam kondisi ekstrem seperti ini, apakah mungkin 国投瑞银 dapat mengajukan permohonan pelanggaran sementara terhadap batasan posisi atau investasi derivatif, dan mengaktifkan alat lindung nilai?”

Menurut buku panduan dana 《招募说明书》 dari 国投瑞银白银基金, dana ini memegang kontrak futures perak dengan nilai tidak kurang dari 90% dan tidak lebih dari 110% dari nilai bersih aset dana. Selain itu, proporsi investasi dalam waran (termasuk opsi) dibatasi tidak lebih dari 3% dari nilai bersih aset dana.

Usulan ini cukup sederhana dan langsung: karena produk ini mengalami kerugian besar saat turun, apakah mungkin secara teknis “memperbaikinya” agar lebih tahan terhadap penurunan? Seorang analis riset dana publik yang diwawancarai 《Daily Economic News》 memberikan analisis mendalam berdasarkan kenyataan industri.

Lapisan pertama: Mengubah tujuan — apa sebenarnya yang ingin Anda investasikan?

Dalam menjawab keraguan investor, analis tersebut kembali ke esensi produk dan mengajukan pertanyaan inti: saat berinvestasi dalam produk perak, hal utama yang harus dipastikan adalah apa sebenarnya yang ingin kita capai?

Dia menjelaskan tujuan awal dari desain produk: “Sebagian besar investor yang berpartisipasi dalam investasi produk perak awalnya ingin mengikuti pergerakan harga perak. 国投瑞银白银LOF memilih berinvestasi dalam futures, karena kontrak utama futures perak di Shanghai Futures Exchange cukup aktif, mampu mendukung masuk keluarnya dana dalam skala tertentu; sedangkan pasar spot perak dengan volume transaksi yang terbatas dan kedalaman pasar yang kurang, sulit menampung skala dana yang besar.”

Dia menambahkan bahwa kontrak dalam produk ini secara ketat diatur, menegaskan sifatnya sebagai alat murni—produk ini berusaha mencapai deviasi pelacakan harian tidak lebih dari 0,5%, dan deviasi pelacakan tahunan tidak lebih dari 7%. Jika mencoba melakukan lindung nilai agar “harga naik bisa mengikuti kenaikan, harga turun tidak mengikuti penurunan”, maka produk akan beralih dari alat pelacakan pasif menjadi produk yang memiliki unsur manajemen aktif, yang secara fundamental menyimpang dari tujuan awal pendiriannya.

Lapisan kedua: Prinsip kecocokan investor — risiko strategi lindung nilai, apakah pemilik dana saat ini mampu menanggungnya?

Pada saat yang sama, analis tersebut mengajukan pertanyaan kedua: jika mekanisme lindung nilai diterapkan, apakah investor mampu menanggung risiko yang dibawa oleh strategi lindung nilai itu sendiri?

Dia menjelaskan lebih jauh: “Risiko lindung nilai memang tujuan investasi, tetapi tidak berarti strategi lindung nilai tidak membawa risiko baru, bahkan bisa memperbesar kerugian jika strategi lindung nilai gagal. Saat ini, pemilik dana yang memiliki lebih dari seratus miliar yuan, dengan tingkat risiko yang sesuai dengan level risiko tinggi R4 dari produk, secara umum mampu menanggung risiko tersebut; tetapi jika strategi yang lebih kompleks diperkenalkan, konsekuensinya adalah risiko tersebut tidak lagi cocok dengan kemampuan toleransi risiko pemilik dana yang ada.”

Menurutnya, terlepas dari apakah secara operasional memungkinkan atau tidak, strategi investasi produk publik memang tidak bisa sembarangan diubah, dan pengenalan strategi kompleks pasti akan menyebabkan risiko produk tidak lagi sesuai dengan kemampuan toleransi risiko investor saat ini. Apapun niat subjektifnya, secara esensial ini sudah menjadi ketidaksesuaian risiko.

Lapisan ketiga: Kelangkaan alat dan keraguan pelaksanaan — di produk publik luar negeri pun sulit menemukan strategi serupa yang bisa diterapkan

Akhirnya, analis tersebut kembali ke aspek operasional dan menganalisis kelayakan pelaksanaan.

Dia berpendapat bahwa, hanya berinvestasi dalam satu jenis komoditas perak dan berharap melalui derivatif untuk melakukan lindung nilai secara sempurna agar volatilitas terkendali, bahkan secara ideal ingin harga naik mengikuti kenaikan dan harga turun tidak mengikuti penurunan, permintaan seperti ini terlalu jauh dari kenyataan. Bahkan di pasar luar negeri, sulit menemukan produk matang yang mampu memenuhi tujuan tersebut.

Dari pengamatan terhadap produk terkait perak yang sudah diluncurkan di luar negeri, yang paling mendekati 国投瑞银白银LOF adalah PowerShares DB Silver Fund (DBS) dari Amerika Serikat, yang terutama berinvestasi dalam kontrak futures perak. Biasanya, produk yang berinvestasi dalam futures perak akan terkena dampak biaya roll-over kontrak futures, spread futures, dan faktor lain seperti contango dan backwardation, yang terutama akan membesar saat pasar mengalami volatilitas ekstrem. DBS terakhir diperdagangkan pada Maret 2023 dan kemudian diselesaikan proses likuidasinya. Produk perak terbesar secara global saat ini adalah iShares Silver Trust (SLV), yang berinvestasi dalam perak fisik, dan mengalami penurunan besar sebesar 28,54% pada 30 Januari 2026.

Selain itu, analis tersebut menambahkan bahwa semua desain produk memiliki keterbatasan historis. Saat awal dirancang, tidak ada yang bisa memprediksi bahwa dalam sepuluh tahun ke depan akan menghadapi kondisi ekstrem seperti ini. Risiko mendasar dari model yang mengikuti harga internasional melalui kontrak futures domestik terletak pada ketidakpastian pasar itu sendiri, bukan semata-mata kesalahan manusia.

Referensi dari luar negeri: ETF fisik perak lebih bernilai acuan

Produk 国投瑞银白银基金 adalah salah satu yang langka, hampir satu-satunya di pasar domestik yang langsung berinvestasi dalam futures perak sebagai LOF. Lalu, produk apa saja yang ada di pasar internasional untuk investasi dalam perak?

Seorang pejabat dari perusahaan dana yang tidak mau disebutkan namanya menyatakan bahwa di pasar internasional, produk utama investasi perak meliputi ETF fisik perak, futures perak, ETF perusahaan tambang perak, serta produk lain seperti perak kertas dari bank, batangan perak fisik, dan koin perak. Produk futures perak fokus pada spekulasi jangka pendek dan lindung nilai, ETF perusahaan tambang lebih volatil dan cocok untuk investor dengan toleransi risiko tinggi, sementara perak kertas dan fisik lebih banyak digunakan untuk operasi ritel kecil dan alokasi tradisional.

Beberapa analis dana yang diwawancarai menyatakan bahwa, bagi industri dana publik di China, produk yang berinvestasi dalam fisik perak paling bernilai referensi.

Menurut mereka, ETF fisik perak yang didesain dengan “penyandaran fisik + unitisasi” dapat mengatasi hambatan tinggi dalam investasi perak domestik, seperti biaya penyimpanan yang tinggi dan ambang masuk yang tinggi. Unit standar yang sesuai dengan posisi publik, mekanisme penitipan fisik yang menjamin nilai bersih yang adil, serta mekanisme “penyampaian fisik + arbitrase pasar sekunder” dapat menekan premi dan diskon, meningkatkan akurasi pelacakan, serta biaya operasional yang rendah sesuai kebutuhan investor domestik. Model ini tidak hanya mengisi kekosongan produk publik domestik berbasis spot perak, tetapi juga cocok dengan regulasi dan preferensi risiko investor, membantu memperbaiki lini produk komoditas utama, dan memiliki potensi implementasi yang cukup tinggi.

Apakah 国投瑞银白银 dapat diubah menjadi mode QDII-FOF?

Tahun 2025 diperkirakan menjadi tahun perkembangan dana komoditas. Dana ini secara umum terbagi menjadi empat kategori, dengan target investasi dan logika pengelolaan risiko yang berbeda.

Kategori terbesar dan paling utama adalah ETF emas, seperti Huaxia Gold ETF, Bosera Gold ETF, dan lain-lain. Hampir seluruh aset mereka diinvestasikan dalam kontrak spot emas di Shanghai Gold Exchange. Risiko utama dari dana ini cukup sederhana, yaitu fluktuasi harga emas itu sendiri, tanpa leverage maupun faktor kompleks seperti rollover futures.

Selanjutnya adalah dana yang langsung berinvestasi dalam kontrak futures komoditas domestik, termasuk perak, logam mulia lainnya, kedelai, energi, dan kimia. Instrumen ini menawarkan eksposur harga futures, dengan mekanisme pengendalian risiko yang lebih kompleks. Seperti yang dijelaskan analis sebelumnya, “Biasanya, dana ini memiliki batas maksimum proporsi investasi dalam kontrak futures (misalnya 90%), dan menyisakan kas untuk mengatasi volatilitas. Pembatasan posisi pada kontrak tunggal atau jangka waktu tertentu juga diterapkan untuk menghindari risiko konsentrasi berlebihan.”

Sebagai contoh, ETF futures logam non-ferrous dari Dacheng, yang laporan triwulanan 2025 menunjukkan bahwa portofolio mereka secara ketat mengikuti ketentuan kontrak dana, dengan nilai total kontrak futures indeks (dihitung dari pembelian dan penjualan selisih) tidak kurang dari 90% dan tidak lebih dari 110% dari nilai bersih aset dana. Portofolio mereka mengikuti pergerakan harga dari kontrak futures logam seperti tembaga, aluminium, timbal, seng, nikel, dan timah yang diperdagangkan di Shanghai Futures Exchange.

《每日经济新闻》 mencatat bahwa produk semacam ini banyak berbentuk ETF dan memiliki diversifikasi yang cukup luas.

Selain batasan dalam cakupan investasi dan pengelolaan posisi, dana ini juga mengelola risiko dan deviasi pelacakan melalui mekanisme pengelolaan kas dan lain-lain dalam operasional harian.

Kategori ketiga adalah dana komoditas lintas negara melalui jalur QDII. Perlu dicatat bahwa, meskipun namanya mengandung LOF, produk utama di pasar berbeda secara fundamental dari LOF perak 国投瑞银.

Seorang analis dari perusahaan dana menyatakan bahwa, saat ini, sebagian besar LOF komoditas besar di China, seperti 嘉实原油 (Jia Shi Crude Oil), 易方达黄金主题 (E Fund Gold Theme), termasuk dalam mode QDII-FOF. Mereka beroperasi dengan model investasi dana domestik ke dana luar negeri, kemudian ke instrumen dasar. Pengelola dana bertanggung jawab memilih dan mengelola instrumen luar negeri ini, sementara masalah kompleks seperti batas kenaikan/harga turun kontrak futures dan perpanjangan kontrak, sebenarnya sudah diselesaikan oleh pengelola instrumen luar negeri tersebut. Singkatnya, LOF komoditas utama melalui pengenalan instrumen asing sebagai lapisan buffer, mampu mengurangi risiko sebagian.

Lalu, apakah mungkin mengubah LOF perak 国投瑞银 menjadi mode QDII-FOF?

Seorang pejabat dari perusahaan dana besar mengatakan kepada 《每日经济新闻》 bahwa, bahkan jika mengubah LOF perak menjadi mode QDII, tetap harus menghadapi satu masalah mendasar: apa yang harus diinvestasikan di dasar? Kontrak futures atau kontrak fisik? Jika tetap berinvestasi dalam kontrak futures, maka tidak ada perbaikan mendasar dari mode saat ini.

Dia menegaskan bahwa hambatan utama adalah: di dalam negeri, tidak memungkinkan peluncuran ETF perak secara langsung, karena masalah utama adalah pajak—investasi fisik perak dikenai pajak, sedangkan emas mendapatkan perlakuan bebas pajak.

Kategori terakhir adalah dana saham sumber daya, seperti ETF saham emas, ETF batu bara, dan lain-lain. Mereka berinvestasi dalam saham perusahaan terkait, yang secara esensial merupakan investasi ekuitas, dan kinerja mereka merupakan pantulan dari harga komoditas dan logika pasar saham secara bersamaan. Oleh karena itu, mekanisme pengelolaan risiko mereka lebih mirip dana saham, fokus pada diversifikasi industri, pemilihan saham, dan perlindungan terhadap risiko sistemik pasar, sementara fluktuasi harga komoditas hanyalah salah satu faktor yang mempengaruhi nilai bersihnya.

Bagaimana langkah terbatas menghadapi pasar yang tak terbatas

Peristiwa valuasi negatif dari 国投瑞银白银LOF telah menarik perhatian tinggi di kalangan dana publik. Setelah berbagai penelusuran, menurut beberapa analis dari perusahaan dana, desain produk ini memiliki keterbatasan historis, dan kerangka kerjanya didasarkan pada pemahaman saat itu, sehingga tidak mampu memprediksi kondisi ekstrem di masa depan.

Risiko terbesar ini muncul, perusahaan dana secara esensial menggunakan langkah-langkah terbatas untuk menghadapi pasar yang tak terbatas, sehingga perbaikan dan optimalisasi pasca kejadian seringkali bersifat parsial dan tidak mampu memenuhi harapan investor untuk tidak mengalami kerugian sama sekali.

Saat ini, diskusi tentang perbaikan di industri umumnya terbatas pada optimalisasi proses, seperti mempercepat waktu pengumuman risiko, misalnya dari hari Senin ke akhir pekan. Beberapa saran yang tampaknya langsung melindungi investor, seperti menangguhkan pembelian dan penebusan saat volatilitas ekstrem, secara umum dianggap tidak mungkin dilakukan dalam kerangka regulasi saat ini.

Dapat diperkirakan, sebagai preseden ekstrem, kejadian ini akan mendorong industri untuk melakukan peninjauan dan refleksi menyeluruh terhadap kategori produk ini. Di masa depan, konsep desain produk baru dan standar pengendalian risiko mungkin akan disesuaikan sebagai akibat dari pengujian tekanan ini.