Mankun Research | Uma breve discussão sobre a prática e os riscos dos negócios de gestão de ativos emcriptação a partir de entidades licenciadas pela MiCA

Inspiração de Conformidade na Era MiCA Com a entrada contínua de fundos do setor financeiro tradicional no mercado de criptomoedas, cada vez mais investidores começam a buscar serviços de gestão de investimento em ativos criptográficos que sejam estáveis e confiáveis. Especialmente aqueles que já estão cansados de monitorar diariamente as tendências do mercado e tentar várias novas abordagens, eles anseiam por planejar seu portfólio de ativos criptográficos através de um contexto de gestão de investimentos mais tradicional. A legislação da União Europeia sobre o Mercado de Criptoativos (Markets in Crypto-Assets Regulation, Regulation (EU) 2023/1114, abreviada como MiCA) é o primeiro quadro regulamentar unificado do mundo para criptoativos, que não só estabelece requisitos abrangentes para bolsas, prestadores de serviços de carteira, entre outros, mas também inclui pela primeira vez atividades inovadoras como gestão de portfólio, trading de cópias e staking no sistema regulatório. No âmbito do quadro MiCA, várias prestadoras de serviços de ativos criptográficos já obtiveram licenças regulatórias e começaram a oferecer serviços de gestão de portfólio aos clientes. Até ao momento, existem 10 instituições licenciadas na União Europeia que ajudam os clientes a gerir portfólios de investimento em ativos criptográficos, incluindo grandes plataformas como a eToro e a Kraken. A eToro oferece aos utilizadores recomendações de alocação de ativos através da sua funcionalidade de Portfólios Inteligentes (Smart Portfolios) e, combinando isso com um modelo de negociação social, permite a replicação de estratégias, atraindo assim muitos utilizadores em busca de investimento automatizado e de baixo custo. Por outro lado, a Kraken expandiu os seus serviços de staking com base na negociação de ativos criptográficos e está a explorar um modelo de gestão de ativos transfronteiriço em conformidade. A promulgação do MiCA incorpora pela primeira vez esses negócios inovadores a um quadro regulatório unificado. Esta mudança não só afeta o mercado europeu, mas também fornece um “termômetro de conformidade” para empresas de ativos criptográficos em todo o mundo: no futuro, todos os prestadores de serviços envolvidos na gestão de portfólios, staking ou transações de cópia devem responder diretamente aos desafios regulatórios. Para plataformas de ativos criptográficos, gestores de fundos e até investidores individuais, isso significa duas questões reais:

1. Como continuar a inovar sob a Conformidade? 2.Como lidar com as diferenças regulatórias transfronteiriças para garantir a sustentabilidade da expansão global dos negócios? Trading de cópia e estratégia quantitativa O MiCA apresenta definições e requisitos claros de conformidade para Gestão de Portfólios: qualquer CASP que ofereça gestão de portfólio de ativos criptográficos deve realizar uma avaliação de adequação das experiências, conhecimentos, objetivos de investimento e capacidade de suportar perdas do cliente antes de prestar serviços. Se o cliente não fornecer as informações relevantes, ou se os resultados da avaliação indicarem que o investimento não é adequado para o cliente, o prestador de serviços não deve oferecer gestão de portfólio ou aconselhamento relacionado. Ao mesmo tempo, o CASP, ao fornecer conselhos de investimento, deve emitir um relatório que inclua uma avaliação de adequação, explicando como os ativos ou serviços de criptomoeda recomendados se alinham com as preferências e objetivos do cliente; e ao fornecer gestão de portfólio, o CASP também deve emitir regularmente relatórios ao cliente, resumindo o desempenho do portfólio e atualizando a avaliação de adequação. Esta disposição eleva diretamente o nível de conformidade da gestão de portfólio e também reforça a proteção dos investidores. No campo do investimento em ativos criptográficos, o trading de cópias e as estratégias quantitativas tornaram-se gradualmente formas comuns de Gestão de Portfólio entre os CASP licenciados pela MiCA. Essas duas estratégias utilizam meios técnicos para aumentar a eficiência do investimento e os potenciais retornos, atraindo um grande número de investidores que desejam utilizar as vantagens tecnológicas para valorizar seus ativos. O Copy Trading, como o próprio nome indica, permite que os investidores sigam as estratégias de investimento de traders experientes. A plataforma fornece sinais de negociação transparentes e desempenho histórico, permitindo que os usuários escolham estratégias de traders profissionais para replicar. A sua característica central é conectar diretamente investidores a traders experientes, permitindo que os investidores copiem automaticamente cada operação do trader através da plataforma, reduzindo assim a barreira de entrada ao investimento. Este tipo de serviço é especialmente adequado para investidores que carecem de conhecimentos especializados, mas desejam partilhar a experiência de outros. As estratégias de quantificação (Negociação Algorítmica) utilizam modelos matemáticos e métodos estatísticos para análise de dados, e executam decisões de negociação automaticamente através de algoritmos. No mercado de ativos criptográficos, as estratégias de quantificação frequentemente combinam big data, aprendizado de máquina e tecnologias de inteligência artificial, realizando operações de investimento de alta frequência e automatizadas. Em comparação com a negociação manual, as estratégias de quantificação têm uma velocidade de execução mais rápida e uma disciplina mais forte, permitindo reações objetivas que “contrariam a natureza humana” em um ambiente de mercado em rápida mudança, reduzindo desvios de julgamento humano, e, portanto, gradualmente se tornando um tipo importante de produto oferecido aos investidores por CASP licenciados de MiCA. É importante notar que o MiCA não exige explicitamente que o tipo de ativo subjacente na gestão de portfólio seja necessariamente criptoativos à vista ou derivados. Embora, na prática, muitas plataformas possam optar por criptoativos à vista como ativos subjacentes, especialmente devido à sua transparência e ao risco relativamente mais gerenciável, o uso de derivados (como futuros, opções, etc.) como ativos subjacentes não é claramente diferenciado pelos requisitos regulatórios do MiCA. Quando os ativos subjacentes envolvem derivados cripto, pode surgir uma questão de competição entre a regulamentação cripto (como o MiCA) e a regulamentação financeira tradicional (como o MiFID). O MiCA estabelece os requisitos de conformidade para a Gestão de Portfólio e, em certos aspectos, faz referência aos padrões do MiFID, especialmente em relação à avaliação de adequação e proteção do investidor. No entanto, o âmbito regulatório do MiFID não está claramente limitado a derivativos em moeda fiduciária, e alguns derivativos de criptomoeda também podem se enquadrar na definição de instrumentos financeiros do MiFID, portanto, é necessário cumprir simultaneamente os requisitos relevantes do MiCA e do MiFID. Essa dupla regulamentação pode trazer desafios de conformidade, especialmente nas áreas de avaliação de conformidade de produtos, requisitos de capital e regras de negociação de derivativos, onde pode haver sobreposições ou diferenças. Apesar das diferenças na forma como alcançam os objetivos de investimento, ambos enfrentam desafios e oportunidades em termos de conformidade. A seguir, serão apresentados dois exemplos de jurisdições rigorosamente conformes, explorando os requisitos regulatórios para trading de cópias e estratégias quantitativas.
2. União Europeia (MiCA) Na União Europeia, o MiCA estabelece requisitos detalhados para os CASP como um quadro regulatório unificado, com especial ênfase na proteção dos investidores. Para os prestadores de serviços de Gestão de Portfólio, os requisitos principais incluem: Dever de avaliação de adequação: antes de fornecer recomendações ou gestão de portfólio, é necessário realizar uma avaliação de adequação para cada cliente, abrangendo conhecimento e experiência, objetivos de investimento/risco tolerado, situação financeira e compreensão básica dos riscos de ativos criptográficos; a gestão de portfólio só pode ser iniciada se o cliente for “adequado”. Se o cliente não fornecer informações ou a avaliação não for adequada, a gestão de portfólio não deve ser iniciada. É necessário solicitar uma reavaliação do cliente pelo menos a cada dois anos. Dever de relatório periódico: deve ser fornecido ao cliente um relatório periódico de gestão de portfólio pelo menos trimestralmente (em formato eletrônico; o cliente pode cumprir de acordo com o mecanismo “disponível online + lembrete” se tiver um “sistema online” e registro de acesso no trimestre), o conteúdo deve rever “de forma justa e equilibrada” as atividades e o desempenho do portfólio e atualizar as informações de adequação. Dever de divulgação transparente de custos e taxas: dentro da estrutura de adequação, avaliar “os custos e complexidade de produtos equivalentes” e divulgar claramente todas as taxas envolvidas e interesses de terceiros. Equidade de mercado: o MiCA exige que as plataformas não utilizem algoritmos ou mecanismos de cópia para manipular os preços de mercado, devendo manter a equidade e a transparência.
3. Estados Unidos (SEC e CFTC) Nos Estados Unidos, a supervisão do trading em cópia e das estratégias quantitativas é compartilhada pela SEC e pela CFTC, refletindo-se principalmente em: Registro e Conformidade: Estratégias de cópia/imagem ou orientadas por modelos, que constituem a prestação de aconselhamento sobre valores mobiliários aos clientes ou discricionariedade em nome de clientes, geralmente se enquadram na categoria de consultores de investimento sob a Lei dos Consultores de Investimento (Investment Advisers Act of 1940), sendo necessário cumprir obrigações de registro, dever fiduciário, divulgação e outras obrigações de conformidade. O comércio quantitativo/algorítmico envolvendo derivativos de commodities se submete ao CEA e ao quadro regulatório da CFTC, e se aciona a identidade de CTA/CTP/FCM depende das atividades específicas. Divulgação de riscos e adequação: A SEC enfatiza a divulgação completa e não enganosa para “consultores de investimento algorítmicos/robôs” (suposições do modelo, dados e limitações, testes retroativos e apresentação de desempenho, riscos de desvio dos objetivos do cliente, etc.) e a execução de dever fiduciário, sendo foco de atenção nas inspeções. Manipulação de mercado: Tanto a SEC quanto a CFTC proíbem a manipulação de mercado ou negociação com informações privilegiadas por meio de comércio de cópia ou algorítmico. A CFTC proíbe a manipulação e dispositivos fraudulentos com base no CEA §6©(1) e no 17 CFR 180.1/180.2; a SEC, por sua vez, apresentou o Exchange Act §10(b)/Rule 10b-5, §9(a)(2), entre outros, como estrutura de combate à manipulação/insider. Riscos legais sob a inovação tecnológica Com o contínuo amadurecimento do mercado de ativos criptográficos, o staking, como uma parte importante do mecanismo de validação da rede blockchain, tornou-se um dos serviços centrais oferecidos pelas plataformas de ativos criptográficos de mainstream. O staking, em essência, é quando os detentores de criptomoedas bloqueiam seus ativos na blockchain para apoiar a operação da rede e, através desse processo, recebem recompensas. Muitas plataformas de serviços de criptomoedas, como Kraken, Binance e Coinbase, oferecem serviços de staking, permitindo que os usuários depositam ativos digitais na rede para obter recompensas de staking. O staking possui características financeiras significativas, tornando-se, assim, um importante ponto de atenção na conformidade nas diversas jurisdições. Por exemplo, após a ordem da SEC dos EUA em 2023 para que a Kraken interrompesse os serviços de staking, a empresa implementou uma grande reforma em suas operações de staking, aumentando os processos de autorização dos usuários, custodiando de forma independente os ativos dos usuários e padronizando a divulgação das recompensas, a fim de garantir que seus serviços de staking estejam em conformidade com os requisitos regulatórios. Dentro das diferentes jurisdições, o status regulatório do staking apresenta grandes variações:
4. Diferenças na determinação legal do staking As diferenças na definição de operações de staking entre diferentes jurisdições são enormes: União Europeia: MiCA classifica o serviço de staking como um serviço acessório de custódia. Os prestadores de serviços de staking de ativos criptográficos devem obter autorização para fornecer serviços de custódia e gestão de ativos criptográficos em nome dos clientes e são responsáveis por quaisquer perdas de ativos criptográficos resultantes da prestação de serviços de staking ou das atividades de staking em si. Estados Unidos: A SEC utiliza o teste de Howey como padrão para avaliar casos de staking. Foca especialmente na questão se o staking envolve fatores como intermediação, promessa de retorno e expectativa de contraprestação, tendendo a considerar o staking como “contrato de investimento”, exigindo, portanto, o registro dos serviços relacionados. Singapura: A prestação de serviços de staking ao público geralmente se enquadra no quadro de prestadores de serviços DPT (tokens de pagamento digital) (PSA/FSMA). Independentemente de o cliente estar ou não no exterior, os prestadores de serviços devem estar licenciados e cumprir rigorosos requisitos de AML/CFT, custódia de ativos dos clientes e requisitos de divulgação. Sem período de transição, os não licenciados devem encerrar as atividades. Hong Kong: O negócio de staking é claramente incluído no sistema de regulamentação. Permite que plataformas de negociação de ativos virtuais licenciadas (VATP) ofereçam serviços de staking aos clientes mediante aprovação prévia, mas devem cumprir um conjunto completo de termos e condições (Staking T&Cs), abrangendo custódia e controle, autorização e divulgação dos clientes, requisitos de gestão de riscos e operacionais, entre outros. Essa diferença leva a que os negócios de staking transfronteiriços, em termos de design, tenham que seguir o princípio da “prioridade dos padrões mais estritos”, caso contrário, podem ser considerados em conformidade em alguns países.
5. Os elementos centrais da conformidade de staking Para reduzir o risco de conformidade, as plataformas de staking devem se concentrar nos seguintes três aspectos: Custódia independente de ativos dos clientes: prevenir que a plataforma misture os ativos em garantia dos clientes com os seus próprios fundos; assegurar que os ativos dos clientes possam ser devolvidos na íntegra em caso de falência ou liquidação. Mecanismo de distribuição de recompensas transparente: divulgar o método de cálculo das recompensas, a frequência de distribuição, a volatilidade dos rendimentos potenciais e estabelecer um registro de dados verificável na cadeia. Aviso de riscos e educação dos usuários: esclarecer os riscos que podem surgir durante o processo de garantia, como ataques à rede, vulnerabilidades de contratos, mudanças de políticas, entre outros, e fornecer questionários de risco e materiais educacionais para usuários de varejo. No entanto, é precisamente devido à atitude rigorosa das autoridades reguladoras em relação aos serviços de staking que as plataformas de ativos criptográficos licenciadas tendem a ser bastante cautelosas ao oferecer esses serviços. Muitas plataformas optam por evitar ou restringir rigorosamente o escopo dos serviços de staking para cumprir os requisitos de conformidade de diferentes mercados. Exemplo de lição: A reforma da staking da Kraken Após a ação de execução da SEC em 2023, a Kraken fez ajustes em seus serviços de staking: implementou um novo processo de autorização de usuários para garantir que os usuários compreendam as regras de staking; transferiu os ativos de staking para uma conta fiduciária independente; padronizou a divulgação de recompensas e forneceu um modelo de cálculo de rendimentos em tempo real. Em janeiro de 2025, a Kraken anunciou o relançamento de seus serviços de staking em 37 estados dos EUA e 2 territórios. Este caso demonstra que a conformidade do staking não é apenas uma questão de registro, mas envolve reestruturação da operação, atualização do sistema de gestão de riscos e comunicação contínua com os reguladores. Conformidade caminho do núcleo ideia Diante do ambiente regulatório global em constante mudança, as empresas de ativos criptográficos precisam encontrar um equilíbrio entre os diferentes mercados ao elaborar um caminho de conformidade. Os seguintes três princípios ajudam as empresas a encontrar a direção correta em um sistema de conformidade complexo.
6. Jurisdição judicial mais rigorosa em primeiro lugar: começando pelos Estados Unidos e pela União Europeia As empresas devem primeiro referir-se aos padrões regulatórios mais rigorosos do mundo, como os requisitos legais dos EUA e da UE. Isso é especialmente evidente na estratégia da Kraken. A Kraken, como uma das mais conhecidas bolsas de ativos digitais do mundo, adotou medidas de conformidade baseadas nos requisitos regulatórios da UE e dos EUA, expandindo-se gradualmente ao entrar em outros mercados. Isso não só ajudou a Kraken a evitar os potenciais riscos legais decorrentes da “arbitragem regulatória”, como também garantiu uma operação legal em vários mercados. Através de rigorosas medidas de conformidade, a Kraken consegue oferecer aos investidores um ambiente de negociação transparente e seguro, ao mesmo tempo que evita os riscos de sanções regulatórias ou de proibição no mercado que outras plataformas enfrentam por ignorarem os requisitos regulatórios (como a Binance). Esta estratégia permite que a Kraken opere com sucesso em várias jurisdições e amplie gradualmente a sua quota de mercado global.
7. Estrutura de Conformidade Modular: Medidas de Conformidade de Design por Negócio O tratamento modular dos negócios das empresas de ativos criptográficos é uma importante abordagem para lidar com requisitos regulatórios complexos. Por exemplo, a Kraken divide as suas atividades de staking, negociação e empréstimos, projetando medidas de conformidade independentes para cada uma delas. Por exemplo, ao fornecer serviços de staking, a Kraken estabelece mecanismos de divulgação de taxas e aviso de riscos que estão em conformidade com as regulamentações da UE e dos EUA, garantindo que os clientes compreendam os riscos relacionados enquanto desfrutam dos retornos. Além disso, plataformas como a OKX também desagregam os requisitos de conformidade de suas várias linhas de negócios de maneira semelhante, garantindo que cada módulo tenha uma estrutura regulatória independente. Com essa abordagem, as empresas de ativos criptográficos não apenas podem aumentar a eficiência de conformidade, mas também responder de forma flexível em um ambiente regulatório complexo.
8. Conformidade contínua e ajustes dinâmicos: atualização em tempo real do manual de conformidade A gestão de conformidade não é uma solução única e definitiva. À medida que o ambiente regulatório global muda, as empresas precisam atualizar regularmente os manuais de conformidade para garantir que todas as operações estejam em conformidade com as regulamentações mais recentes. A prática da Kraken nesta área é digna de nota; a plataforma estabelece um comitê de conformidade que revisa regularmente as regulamentações globais, garantindo que cada aspecto das operações da empresa esteja em conformidade com as leis locais. Em comparação, casos como o da FTX nos lembram que a falta de atualizações dinâmicas de conformidade deixará as empresas despreparadas para mudanças regulatórias, resultando em sérias consequências legais e financeiras. Como abrir caminho para a conformidade? Com a entrada gradual de fundos do setor financeiro tradicional no mercado de criptomoedas, muitos investidores começaram a não se contentar apenas em seguir as tendências do mercado, mas sim a buscar formas de investimento mais estáveis e seguras. Especialmente no contexto de um fortalecimento gradual da regulamentação, o caminho para a conformidade tornou-se ainda mais importante. As empresas que desejam se firmar neste mercado emergente devem, em primeiro lugar, garantir que estão em conformidade com os requisitos legais da sua região e escolher um modelo de gestão de investimento adequado com base nesses requisitos. Para as empresas, a chave a seguir é encontrar os prestadores de serviços e parceiros adequados, garantindo a Conformidade enquanto maximiza o retorno sobre o investimento. Se a sua empresa pretende entrar no setor de ativos criptográficos, compreender diferentes estruturas regulatórias e requisitos de Conformidade ajudará a alcançar um desenvolvimento sustentável em um ambiente de mercado complexo.

Autor original: Huang Wenjing, Li Chenrui