A cotação de crédito privado: do Blue Owl à ilusão de produtos semi-líquidos

Em 18 de fevereiro, a principal gestora de ativos alternativos a nível mundial, Blue Owl, anunciou que o seu instrumento de crédito privado de retalho OBDCII cessou permanentemente o programa de resgates trimestrais, passando a devolver o capital aos investidores através de reembolsos de empréstimos, venda de ativos e dividendos especiais. Além disso, para fornecer liquidez prometida aos investidores e pagar dívidas, a Blue Owl anunciou a venda de cerca de 1,4 mil milhões de dólares em ativos de empréstimos diretos em três veículos de BDC (OBDCII, BDC listado OBDC, Fundo de Rendimento Tecnológico OTIC), sendo que a venda de OBDCII representou cerca de 600 milhões de dólares, aproximadamente 34% do seu portefólio.

Em consequência desta notícia, o mercado reagiu fortemente. Em 19 de fevereiro, o preço das ações da Blue Owl caiu quase 10% durante o dia, atingindo o nível mais baixo em dois anos e meio, encerrando com uma queda de 5,9%; o sentimento de pânico espalhou-se rapidamente por todo o setor de gestão de ativos alternativos, com ações de Ares, Apollo, Blackstone, KKR e outros a cair entre 3% e 6%; os fundos de capital de risco europeus, como CVC e Partners Group, também registaram quedas.

Mais impactante foi o dia 21 de fevereiro, quando o hedge fund Saba propôs adquirir participações em BDC relacionados com a Blue Owl a um preço com desconto de 20% a 35% face ao valor líquido de ativos mais recente, desafiando publicamente a justeza da avaliação contabilística do fundo. Embora esta oferta não seja obrigatória, o seu significado simbólico reside no facto de que a liquidez disponível no mercado secundário, a preços que os investidores estão dispostos a pagar, já apresenta uma discrepância significativa face ao NAV divulgado pelos gestores. Além disso, o preço dos títulos estruturados ligados à Blue Owl caiu drasticamente, com um título emitido pelo Citibank a perder mais de 50% do valor nominal.

No seu conjunto, o incidente da Blue Owl não foi uma simples má gestão de liquidez de uma única empresa, mas revelou uma ilusão de liquidez no mercado de crédito privado, que atingiu cerca de 3 biliões de dólares nos últimos anos. Este evento poderá tornar-se o “canário na mina de carvão” do setor de crédito privado, podendo repetir-se o episódio de agosto de 2007, quando o banco francês BNP Paribas congelou fundos, prenunciando o início da crise financeira.

Crise de confiança no modelo de produtos semi-líquidos

O incidente da Blue Owl tocou na parte mais frágil do crédito privado: a sustentabilidade do modelo de produtos semi-líquidos. Estes produtos prometem resgates periódicos (como trimestrais) aos investidores de retalho, mas na sua essência baseiam-se em empréstimos não públicos de 5 a 10 anos, levantando questões críticas: