Após os resultados financeiros da Nvidia, por que o mercado ainda está a "bocejar"?

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O “Super Bowl” da época de resultados acabou de terminar. A Nvidia (NVDA) entregou um boletim que correspondeu às expectativas, mas o preço da ação pareceu manter-se preso à marca psicológica chave de 200 dólares nas negociações fora do expediente. Entretanto, o índice de volatilidade de um dia do VIX (também conhecido como “índice do pânico”), que mede o pânico do mercado, subiu muito mais do que muitos traders esperavam após o relatório de resultados, e depois caiu acentuadamente para cerca de 9 na abertura. Parecia um concerto muito aguardado, com o vocalista principal a atuar de forma constante, mas o público estava incomumente calmo, e alguns até bocejaram.

Por trás desta calma, pode haver uma mudança importante na estrutura do mercado. Quando as “botas” mais pesadas aterraram, o foco do mercado passou do desempenho extremo das ações individuais para um tema mais macroscópico e aborrecido: “Dispersion Unwind”.

O dilema das opções de “comprar expectativas, vender factos”

Vamos olhar primeiro para a própria Nvidia. Antes do relatório de resultados, o sentimento do mercado pode ser descrito como cheio, e o mercado de opções está particularmente ativo. Uma grande quantia de dinheiro aposta que o preço da ação ultrapassará a faixa dos 200-205 dólares após o relatório de resultados. No entanto, a realidade é ténue. Após o relatório de resultados, o preço da ação rondou os 200 dólares, o que rapidamente fez desaparecer o valor de um grande número de opções fora do dinheiro, especialmente as opções de compra de 200 e 195 dólares.

Lembro-me de um cenário semelhante durante a época de lucros tecnológicos de 2023. Nessa altura, o relatório financeiro de uma empresa estrela superou as expectativas, mas o preço da ação abriu em alta e caiu devido ao efeito inverso da opção gamma squeeze (Gamma Squeeze) – quando o preço da ação não ultrapassou o preço chave de exercício, a operação de venda levada a cabo pelos formadores de mercado para se proteger agrava a pressão descendente sobre o preço da ação. Desta vez, a situação da cadeia de opções da Nvidia é bastante semelhante. Quando as expectativas mais otimistas não se concretizam, o mercado de opções muda de um “booster” para um “obstáculo”.

Intervalo após o “drama” do mercado: A dispersão converge e aparece

Porque é que todo o mercado pareceu um pouco “aborrecido” depois do relatório de resultados da Nvidia? Isto pode dever-se ao facto de a principal lógica que tem orientado o mercado no último período – a extrema diferenciação dos mercados acionistas individuais – estar a aproximar-se de um ponto de viragem.

Dispersão, simplesmente compreendida, é a diferença entre as flutuações individuais das ações e as flutuações do mercado. No frenesi da IA, vimos alguns gigantes como a Nvidia e a AMD flutuarem imenso, enquanto muitas outras ações tiveram um desempenho medíocre. Este mercado de alta dispersão é um paraíso para escolhedores ativos de ações e fundos de cobertura quantitativos. No entanto, este estado é difícil de durar de forma permanente.

Um indicador chave de observação é a dispersão e distribuição de correlação ao longo de três meses (DSPX-COR3M). Quando este spread é elevado, significa que a tendência das ações individuais é altamente diferenciada (alta dispersão) e a ligação (correlação) entre ações é baixa. A experiência histórica mostra que este estado tende a voltar à média. Por outras palavras, a volatilidade implícita das ações individuais irá gradualmente aproximar-se da volatilidade do índice de mercado mais amplo, resultando numa diminuição da dispersão e num aumento da correlação entre ações individuais.

Para ser mais direto: o “espetáculo de estrela a solo” pode chegar ao fim, e a próxima pode ser a vez do “coro coletivo”. Se a dispersão começar a convergir, então o ambiente de lucro pode deteriorar-se nos últimos meses ao depender da “estratégia longa e vendida” de depender de ações compradas por IA e posições curtas em ações fracas para ganhar lucro. Os fundos podem revisitar a rotação setorial ou o regresso à negociação, focando-se mais no macro beta (a subida e queda geral do mercado).

O “som de fundo” que não pode ser ignorado: a liquidação de enormes obrigações do tesouro

Enquanto o mercado pondera a mudança de estilo, um fator técnico vibra em segundo plano – a liquidação de enormes obrigações do Tesouro dos EUA.

De acordo com o calendário público de liquidação, cerca de 137 mil milhões de dólares em obrigações do Tesouro serão liquidadas nos próximos dias de negociação (incluindo 22 mil milhões no dia do relatório de resultados, 37 mil milhões no dia seguinte, etc.). Embora a transferência de grandes fundos não represente diretamente a saída de fundos do mercado bolsista, afetará a liquidez do sistema financeiro a curto prazo e poderá agravar a volatilidade do mercado a curto prazo. É como se uma piscina estivesse a libertar e a reidratar ao mesmo tempo, e sob a calma da água, as correntes subterrâneas aumentam.

Lembro-me de ter encontrado perturbações semelhantes de liquidez durante a “semana de reequilíbrio” no final de um trimestre do ano passado. Naquela altura, quando os fundamentos não eram pessimistas, o mercado acionista dos EUA sofreu uma queda infinita nas negociações tardias durante vários dias consecutivos, resultado em grande parte do efeito combinado do reequilíbrio institucional e da liquidação de obrigações. Para os traders de curto prazo, estas datas são “riscos de calendário” a ter em conta com mais atenção.

O que acontecerá ao mercado a seguir?

No conjunto, o relatório de resultados da Nvidia pode marcar uma pausa temporária em relação ao micro-motor. O mercado precisa de novos catalisadores. Este catalisador pode vir de:

Mais clareza sobre a política macroeconómica: O percurso da política monetária dos principais bancos centrais mundiais, especialmente do Federal Reserve, voltará a estar em foco. Qualquer pista sobre o momento e o ritmo dos cortes de taxas pode desencadear uma revalorização ao estilo do mercado.

Verificação por difusão do desempenho: A narrativa de IA não pode ser suportada apenas pela NVIDIA. O mercado precisa de ver mais empresas (sejam gigantes tecnológicos ou indústrias tradicionais) a apresentar planos tangíveis de investimento de capital em IA e contribuições de receitas em chamadas de resultados para provar a amplitude e profundidade desta vaga.

Auto-realização da convergência dispersiva: Este processo acelera-se à medida que mais investidores começam a antecipar e negociar a “convergência discreta”. A retirada parcial de fundos da via de IA congestionada para encontrar outras depressões de avaliação pode contribuir para uma rotação setorial saudável.

Para os investidores, a estratégia atual pode precisar de alguns ajustes. Ao perseguir aquelas ações de uma estrela que já foram totalmente precificadas e com opções extremamente saturadas, a relação risco-retorno está a mudar. Em vez disso, podemos começar a focar-nos em dois aspetos: um são os setores que podem beneficiar da convergência discreta (por exemplo, ações cíclicas ou financeiras que são mais sensíveis ao macro e estagnadas na fase inicial); A segunda é prestar atenção às mudanças de volatilidade no mercado global; se o VIX estiver baixo, pode ser altura de comprar algum “seguro” para a carteira (como opções de venda de índice).

O mercado nunca vai continuar a atingir o clímax, e o “período estável” como agora é uma janela para observar o fluxo de fundos e ajustar o layout. Afinal, quando o coro começa a afinar, não falta muito para a abertura da peça seguinte. Claro que qualquer julgamento precisa de ser combinado com a dinâmica de mercado em tempo real e, no momento das mudanças de liquidez e de estilo, é mais importante manter a flexibilidade do que ser teimoso.

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