Economia tecnológica vs. economia imobiliária: Quais são as diferenças?

Conclusões da pesquisa

Da economia imobiliária para a economia tecnológica, por trás estão três grandes mudanças: ajuste na estrutura industrial, transformação no modelo de desenvolvimento e reforma no sistema de mecanismos de regulação, que terão impacto significativo em cinco variáveis macroeconómicas-chave, incluindo produção, inflação, emprego, finanças e moeda.

Do ponto de vista da estrutura industrial:

• A estrutura industrial, que anteriormente centrava na cadeia de infraestrutura imobiliária (ou seja, cadeia de construção), transformou-se numa estrutura centrada na nova produtividade de qualidade (indústrias emergentes de manufatura e alguns serviços);
• No que diz respeito à produção, devido à capacidade da nova produtividade de impulsionar outros setores de forma mais forte do que a cadeia de construção imobiliária, até 2025, os principais setores da nova produtividade terão impacto superior ao da cadeia de construção na produção total;
• Quanto à inflação, como os setores emergentes estão na fase intermediária e de base, com peso considerável, mas com volatilidade de preços muito menor do que os setores upstream, o impacto no PPI é claramente mais fraco do que fatores de entrada (metálicos, petróleo) e a cadeia de construção imobiliária (ferro, materiais de construção). Isto também significa que as exportações, do ponto de vista da estrutura estatística e das características industriais, não podem impulsionar uma recuperação significativa do PPI.
• No que diz respeito ao emprego, as indústrias emergentes tendem a gerar rendimentos do trabalho por unidade de valor criado inferiores às indústrias tradicionais, podendo pressionar a renda e o emprego, enquanto incentivar o consumo de serviços pode atuar como uma forma de compensação eficaz.

Do ponto de vista do modelo de desenvolvimento:

• O modelo tradicional de desenvolvimento que impulsionava a economia imobiliária tinha como motor principal a urbanização e o crescimento populacional;
• Na era da economia tecnológica, a urbanização desacelera, o espaço para expansão de investimentos em infraestrutura e imóveis diminui, sendo que a otimização do estoque e a melhoria da qualidade e eficiência tornam-se os principais temas do desenvolvimento urbano. Assim, primeiro, é menos provável uma renovação urbana em grande escala baseada na expansão; segundo, há oportunidades potenciais na elevação da taxa de urbanização da população residente; terceiro, há atenção às estratégias de aglomeração de recursos em torno de grupos urbanos.
• Na era da economia tecnológica, a população ativa na China pode estar prestes a atingir o pico e começar a declinar. Contudo, devido ao aumento contínuo de graduados com alto nível de educação, especialmente em áreas de ciência e tecnologia, a produtividade do setor manufatureiro e o nível salarial per capita podem continuar a subir a longo prazo, sustentados pela combinação de diminuição da força de trabalho e aumento da produtividade.

Do ponto de vista do mecanismo de regulação macroeconómica:

• O modelo de desenvolvimento por trás da economia imobiliária baseava-se, essencialmente, na migração populacional impulsionada pela urbanização, com as estruturas urbano-rurais fornecendo demanda por habitação e força de trabalho, enquanto os governos locais, sob um sistema de repartição de receitas, financiamento por terras e competição entre governos locais, forneciam terrenos para construção e habitação, apoiados por um sistema financeiro de financiamento indireto;
• No contexto da era da economia tecnológica, o mecanismo de regulação macroeconómica deve evoluir: no sistema financeiro, uma é que a criação de moeda deve gradualmente afastar-se da dependência da imobiliária, com a compra de títulos do governo pelo banco central podendo ser uma ferramenta-chave na transição; duas, o sistema de financiamento direto deve desempenhar um papel mais importante; no sistema fiscal, uma é que o governo central deve assumir mais responsabilidades, e duas, que deve estabelecer um sistema tributário adaptado às novas formas de negócio e modelos emergentes; no âmbito da administração pública, é necessário passar de uma avaliação baseada unicamente no PIB para uma atenção maior à governança social, incluindo mecanismos de competição e um mercado unificado a nível nacional; além disso, deve-se valorizar o sistema de política externa e diplomacia, especialmente o aumento da influência internacional. Se a transição econômica levar a uma maior dependência da demanda externa, a elevação da influência internacional através de políticas externas será uma medida-chave para o governo apoiar o desenvolvimento das indústrias emergentes.

Até 2025, os setores relacionados à nova produtividade terão impacto na produção total superior ao da cadeia de construção imobiliária (seção 1.1). Isto indica que a caracterização da economia tradicional já não atende às necessidades atuais de pesquisa. Os estudos macroeconómicos atuais precisam dar maior ênfase à posição da nova produtividade, bem como às mudanças nas características macroeconómicas decorrentes da alternância entre o antigo e o novo durante a transição econômica.

A transformação econômica manifesta-se na atualização da estrutura industrial, na mudança do modelo de desenvolvimento e na reforma do sistema de mecanismos de regulação, sendo estas três dimensões complementares e indispensáveis. Este artigo realiza uma análise comparativa da economia tecnológica e da economia imobiliária a partir dessas três perspectivas.

I. Estrutura industrial e características macroeconómicas

A atualização da estrutura industrial, que anteriormente centrava na cadeia de infraestrutura imobiliária, transformou-se numa estrutura centrada na nova produtividade de qualidade, afetando significativamente a produção, a inflação e o emprego.

1.1 A nova produtividade já supera a cadeia de construção imobiliária

Com base na tabela de entrada e saída de 2023, mapeada para os setores da economia nacional, e usando o coeficiente de demanda total para selecionar os setores da cadeia de construção imobiliária como representantes da indústria tradicional; e, com base na definição de “alta tecnologia”, “alto desempenho” e “desvinculação do crescimento econômico tradicional” apresentada na 11ª reunião do Comitê Central do Partido, selecionaram-se os principais setores relacionados à nova produtividade:

• Inclui na cadeia de construção imobiliária: imobiliária, ferro, materiais de construção, construção residencial, civil, mobiliário, obras de construção, decoração de edifícios.
• Inclui na nova produtividade: automóveis, equipamentos de transporte, maquinaria elétrica, economia digital, instrumentos e aparelhos. A economia digital combina manufatura digital (computadores, comunicações, eletrônica) e serviços digitais (telecomunicações, internet, software), conforme classificação de 2021.

Conclui-se, basicamente, que:

1. A taxa de crescimento da nova produtividade é geralmente mais rápida do que a da cadeia de construção imobiliária, sendo que o desenvolvimento downstream da cadeia de construção é mais favorável do que o upstream. Isto reflete uma rápida evolução na transição econômica e na formação de novos modelos de desenvolvimento dentro da cadeia de construção.

2. Do ponto de vista da contribuição do valor agregado ao PIB: desde 2020, a participação da nova produtividade tem aumentado, enquanto a da cadeia de construção imobiliária diminuiu. Atualmente, os principais setores da nova produtividade ainda representam uma proporção menor do PIB do que a cadeia de construção imobiliária. Isto mostra que, isoladamente, os setores tradicionais continuam sendo pilares importantes da economia nacional.

3. Quanto ao impacto na produção total: até 2025, os principais setores da nova produtividade já terão superado a cadeia de construção imobiliária. Considerando o efeito de estímulo de diferentes setores sobre outros setores, a nova indústria apresenta uma característica de “alto desempenho”, com capacidade de impulsionar significativamente setores relacionados, como metais não ferrosos. Para avaliar o impacto da transição na economia macro, utiliza-se um coeficiente de influência calculado a partir da tabela de entrada e saída, que indica que, em 2025, a contribuição da nova produtividade para a produção total já terá ultrapassado a cadeia de construção imobiliária.

1.2 Inflação: fatores de entrada e cadeia de construção continuam essenciais

A maior parte da manufatura relacionada à nova produtividade é de médio nível, enquanto a cadeia de construção imobiliária está mais relacionada a setores upstream. Como diferentes setores têm diferentes capacidades de impacto no PPI, a reorganização da estrutura industrial resultará em características distintas do PPI em relação ao passado.

Ao decompor o PPI em contribuições por setor, verifica-se que o PPI reflete quase exclusivamente as variações de preços dos setores upstream, sendo que, desde 2023, o índice tem se mantido em níveis baixos, principalmente devido à baixa nos preços do carvão, petróleo e setores de construção (ferro e materiais). Em segundo lugar, vêm os setores intermediários com excesso de capacidade ou a baixa demanda do downstream.

A razão pela qual a nova indústria não consegue impulsionar significativamente o variação do PPI não está na baixa ponderação dos setores intermediários e downstream (que, na verdade, representam cerca de 2/3 do peso do PPI), mas na baixa volatilidade de preços desses setores. Assim, pode-se concluir que, sem impacto nos setores upstream, apenas a exportação não é suficiente para impulsionar uma recuperação significativa do PPI.

1.3 Emprego: necessidade urgente de desenvolver o consumo de serviços

Os setores da nova produtividade apresentam uma taxa de remuneração (rendimento do trabalho por unidade de valor criado) inferior à da cadeia de construção imobiliária, indicando que a transição econômica pode gerar ajustes na estrutura do mercado de trabalho e na sua quantidade total.

Isto significa que, a transformação estrutural catalisada pelo avanço tecnológico tende a reduzir o emprego em indústrias tradicionais intensivas em mão de obra e a aumentar as indústrias emergentes mais capitalizadas e tecnológicas, o que pode diminuir a remuneração média por trabalhador na economia. Assim, há um dilema entre manter salários e empregos estáveis.

Para enfrentar a redução da remuneração total do trabalho devido ao avanço tecnológico, o desenvolvimento do setor de serviços pode desempenhar papel importante. Os serviços tendem a ser menos afetados por avanços tecnológicos que reduzem custos de mão de obra, mantendo uma remuneração relativamente elevada e estável.

Portanto, promover o crescimento do setor de serviços pode ampliar a remuneração total dos trabalhadores na sociedade, ajudando a mitigar os efeitos negativos do avanço tecnológico no emprego de curto prazo.

Além disso, o desenvolvimento do consumo de serviços também pode ser uma estratégia importante na reforma do sistema de distribuição social, promovendo o consumo e o crescimento econômico.

二、Modelo de desenvolvimento e contexto macroeconómico

Por trás do ajuste na estrutura industrial, está a transformação do modelo de desenvolvimento. Abandonar a busca por escala e enfatizar o desenvolvimento de alta qualidade é a linha principal na transição, ou seja, de um modelo baseado na expansão de escala urbana e no efeito de escala populacional, para um modelo de alta qualidade baseado na otimização do estoque urbano e no aumento da produtividade.

2.1 Da expansão do volume para a otimização do estoque urbano

O modelo de desenvolvimento centrado na infraestrutura imobiliária foi impulsionado principalmente pela urbanização. A urbanização gerou demanda por infraestrutura e imóveis, além de atrair trabalhadores da construção. Nesse período, a industrialização acelerada levou a uma grande transferência de força de trabalho rural para as cidades, com crescimento rápido das cidades, migração de trabalhadores rurais e expansão do investimento imobiliário, formando uma relação de interdependência.

Durante essa fase, devido ao baixo custo de mão de obra antes do ponto de inflexão de Lewis, a manufatura intensiva em mão de obra prosperou, impulsionada pelo consumo urbano e pela exportação global. O crescimento econômico era sustentado por investimento, exportação e consumo.

Com a desaceleração da urbanização, o espaço para expansão de investimentos em infraestrutura e imóveis diminui, e a ênfase passa para a otimização do estoque existente e a melhoria da qualidade e eficiência do desenvolvimento urbano. Em 2025, o Comitê Central do Partido afirmou que a urbanização está mudando de um crescimento rápido para um desenvolvimento estável, passando de uma fase de expansão de grande escala para uma fase de melhoria do estoque urbano. A taxa de urbanização da população residente já ultrapassou 65%, atingindo um patamar de experiência histórica internacional, com desaceleração do ritmo de crescimento.

Diante dessa tendência, podemos entender que:

• Em um contexto de otimização do estoque, é menos provável uma renovação urbana em grande escala baseada em demolições e reconstruções massivas; a tendência é de reformas e melhorias;
• Com a taxa de urbanização da população residente difícil de aumentar, há potencial para promover a urbanização da população com registro de residência, melhorando a governança urbana e a equalização dos serviços públicos, o que pode ampliar o consumo dos novos residentes;
• A estratégia de aglomeração de recursos em regiões metropolitanas e grupos urbanos pode aumentar a eficiência na alocação de recursos e fortalecer os efeitos de escala, mesmo com a desaceleração da urbanização.

2.2 O bônus demográfico, de vantagem de custo para vantagem de qualidade

A dependência anterior do crescimento populacional para o desenvolvimento da construção e manufatura de baixo custo foi conhecida como bônus demográfico. Com a desaceleração do crescimento populacional e o envelhecimento da população, a força de trabalho na China pode atingir o pico e começar a declinar, elevando os custos de mão de obra. Contudo, a produtividade do trabalho também vem crescendo, e, a longo prazo, consegue acompanhar o aumento dos custos de mão de obra. Desde 2020, a transformação econômica acelerou a elevação da produtividade, que já começa a superar o crescimento dos custos de mão de obra, indicando que a vantagem do tamanho da população está sendo substituída pela vantagem de qualidade.

Dessa forma, podemos inferir que:

Devido ao aumento do número de graduados em educação superior, especialmente em áreas de ciência e tecnologia, a produtividade do setor manufatureiro na China continuará a subir, convertendo a antiga vantagem de quantidade de força de trabalho em uma vantagem de qualidade, apoiada pelo avanço na educação e na qualificação da força de trabalho.

三、Sistema de mecanismos e regulação macroeconómica

Tanto o ajuste na estrutura industrial quanto a transformação do modelo de desenvolvimento dependem de reformas no sistema de regulação macroeconómica. Em teoria, construir novas relações de produção compatíveis com a nova produtividade de qualidade é fundamental para impulsionar a transição econômica, e um sistema de regulação macro que favoreça a inovação tecnológica e o desenvolvimento de alta qualidade é uma peça-chave.

3.1 Processo de construção do sistema institucional por trás do modelo econômico tradicional

Historicamente, a construção de um sistema que apoiasse o desenvolvimento da infraestrutura imobiliária e de setores de manufatura de baixo a médio nível, promovendo a urbanização e a migração populacional, foi realizada ao longo de várias sessões do Comitê Central, com marcos importantes:

O 3º Plenário da 14ª Assembleia do Comitê Central, em 1993, aprovou a Decisão sobre a Estabelecimento do Sistema de Economia de Mercado Socialista, iniciando uma fase de três décadas de crescimento acelerado. As principais medidas incluíram:

Primeiro, a reforma do sistema de mercado, promovendo a reforma das empresas estatais e o desenvolvimento do setor privado;

Segundo, a reforma do sistema financeiro, estabelecendo o financiamento indireto como principal, e um regime de câmbio flutuante gerenciado para apoiar as exportações;

Terceiro, a reforma do sistema fiscal e de receitas, criando o sistema de repartição de receitas, incentivando a captação de recursos por parte dos governos locais;

Quarto, a reforma do sistema de uso da terra, implementando a concessão de direitos de uso de terra mediante pagamento, acelerando a reforma do sistema habitacional urbano, promovendo o desenvolvimento imobiliário.

De modo geral, esse processo estabeleceu a estrutura básica do sistema de economia de mercado socialista, promovendo o rápido desenvolvimento do setor privado, e impulsionando as exportações e o setor imobiliário como principais motores econômicos. O modelo de desenvolvimento passou a ser baseado na economia privada, na orientação exportadora, com o sistema monetário atrelado ao dólar, e o setor imobiliário como principal fonte de financiamento interno.

O 3º Plenário da 16ª Assembleia, em 2003, aprofundou as reformas do 14º, incluindo a ênfase na urbanização, na legalidade e na proteção social.

Especificamente, promoveu-se a reforma do sistema de registro de residência e de urbanização, além de reformas na administração pública e na legislação econômica, buscando uma administração mais legal e uma governança mais moderna. Essas reformas continuaram a consolidar o modelo de economia de mercado socialista, ao mesmo tempo que buscaram mitigar os conflitos sociais decorrentes da rápida urbanização, e fortalecer o papel do governo na regulação econômica.

O 3º Plenário da 18ª Assembleia, em 2013, avançou na reforma de múltiplos níveis e dimensões, visando responder aos desafios do “novo normal”. O foco foi na maior liberalização do mercado e na modernização do sistema de governança, incluindo a redução do custo da mão de obra na exportação, desaceleração do crescimento imobiliário, e estímulo à inovação tecnológica. As ações principais foram:

• Incentivar a economia privada e a inovação financeira, mantendo o desenvolvimento tradicional;

• Promover a atualização industrial e a inovação tecnológica, abrindo caminho para setores emergentes.

3.2 Características institucionais do sistema econômico tradicional

Resumidamente, o modelo de desenvolvimento baseado na imobiliária, infraestrutura e manufatura de baixo custo, apoiado por um sistema de regulação macroeconómica centrado em três pilares — sistema monetário, fiscal e de administração pública — apresenta as seguintes características:

1. Sistema monetário e financeiro: a criação de moeda e o multiplicador monetário dependiam do setor imobiliário, passando por três fases:

• Primeira fase: o setor imobiliário impulsionou o crescimento do multiplicador monetário através de empréstimos hipotecários e financiamento bancário. Após o 14º Plenário, com a implementação de direitos de uso de terra por concessão, o setor imobiliário passou a atuar como garantia de crédito, ampliando o multiplicador monetário. A política de câmbio gerida e o sistema de câmbio fixo também favoreceram a entrada de divisas e a expansão monetária, até 2008;
• Segunda fase: após a crise de 2008, o setor imobiliário desacelerou, enquanto o investimento em infraestrutura aumentou com o estímulo de 4 trilhões de yuan, impulsionando temporariamente a economia;
• Terceira fase: a partir de 2014, com a introdução do MLF e do PSL, o sistema financeiro passou a ter maior capacidade de regulação do setor imobiliário, com o Banco Central controlando a oferta de moeda e o crédito de forma mais eficaz.

2. Sistema fiscal e de receitas: a repartição de receitas, com o sistema de divisão de receitas e a dependência de receitas de terras, sustentou o crescimento do setor imobiliário e da infraestrutura, com a maior parte das receitas fiscais vindo de taxas de uso de terra e impostos locais.

3. Sistema de administração pública: a estrutura administrativa, com incentivos ligados ao crescimento do PIB local, favoreceu a expansão de obras públicas e investimentos imobiliários, reforçando a dependência do setor imobiliário na economia.

Resumidamente, o modelo de desenvolvimento apoiado na imobiliária, infraestrutura e manufatura de baixo custo, sustentado por um sistema de regulação macroeconómica centrado na moeda, fiscal e administração pública, foi fundamental para o crescimento acelerado da China nas últimas décadas. Contudo, a partir de 2021, com a crise do setor imobiliário, esse modelo começou a mostrar sinais de esgotamento, exigindo reformas profundas.

2. Sistema fiscal e de receitas: a dependência de receitas de terras e taxas de uso, além do sistema de divisão de receitas entre níveis de governo, sustentaram o crescimento do setor imobiliário, mas também criaram vulnerabilidades fiscais e desequilíbrios regionais.

3. Sistema de administração pública: a estrutura de incentivos baseada no crescimento do PIB local, com forte dependência de obras públicas e investimentos imobiliários, reforçou a dependência do setor imobiliário na economia, dificultando a transição para um modelo de desenvolvimento mais sustentável.

Resumidamente, o sistema macroeconómico tradicional, apoiado na dependência do setor imobiliário, infraestrutura e manufatura de baixo custo, com um sistema de regulação centrado na moeda, fiscal e administração pública, foi responsável pelo crescimento acelerado da China, mas também por vulnerabilidades que se tornaram evidentes na crise de 2021.

2. Sistema fiscal e de receitas: a dependência de receitas de terras e taxas de uso, além do sistema de divisão de receitas entre níveis de governo, sustentaram o crescimento do setor imobiliário, mas também criaram vulnerabilidades fiscais e desequilíbrios regionais.

3. Sistema de administração pública: a estrutura de incentivos baseada no crescimento do PIB local, com forte dependência de obras públicas e investimentos imobiliários, reforçou a dependência do setor imobiliário na economia, dificultando a transição para um modelo de desenvolvimento mais sustentável.

Resumidamente, o sistema macroeconómico tradicional, apoiado na dependência do setor imobiliário, infraestrutura e manufatura de baixo custo, com um sistema de regulação centrado na moeda, fiscal e administração pública, foi responsável pelo crescimento acelerado da China, mas também por vulnerabilidades que se tornaram evidentes na crise de 2021.

3.3 O sistema macroeconómico adequado para a economia tecnológica

A 20ª Assembleia do Comitê Central destacou a importância de um mecanismo de regulação macroeconómica eficaz. Atualmente, a eficácia da política monetária na promoção do crescimento está diminuindo, e o espaço para a política fiscal é limitado, devido à ausência de um sistema de regulação macroeconómica adequado ao desenvolvimento da economia tecnológica. Comparando as características da indústria tecnológica com o modelo tradicional imobiliário, é evidente que o sistema de regulação também precisa de reformas.

No sistema financeiro:

• Primeiramente, a criação de moeda deve gradualmente afastar-se da dependência do setor imobiliário;
• Segundo, o sistema de financiamento direto deve desempenhar um papel mais importante.

Na emissão de moeda, o período de expansão baseada em obras públicas acabou, e uma das principais forças motrizes na fase de transição é o suporte fiscal, com o banco central podendo usar a compra de títulos do governo como ferramenta-chave de emissão monetária.

Quanto à derivação de moeda, devido à baixa velocidade de crescimento dos setores relacionados ao imobiliário, a derivação de moeda relacionada ao setor imobiliário já se desacoplou, com hipotecas e empréstimos de desenvolvimento tendo impacto negativo na oferta total de crédito. Na fase de transição para uma economia tecnológica, os empréstimos verdes, mais relacionados à inovação e sustentabilidade, tornam-se uma ferramenta importante de compensação.

Ao comparar, percebe-se que o setor imobiliário, com seu alto endividamento, favorece a expansão do crédito, enquanto a economia tecnológica depende mais do sistema de financiamento direto. Assim, desenvolver mercados de capitais que apoiem a inovação tecnológica é uma estratégia fundamental para sustentar a economia tecnológica. A médio e longo prazo, após estabilização do crescimento econômico tradicional, a capacidade de regulação do política monetária para setores tradicionais permanecerá forte, mas não se deve esperar uma alta expectativa de crescimento do crédito, pois o desenvolvimento do setor tecnológico está mais relacionado ao mercado de capitais.

No sistema fiscal e de receitas:

• Primeiramente, é necessário otimizar ainda mais o sistema de repartição de receitas, com o governo central assumindo mais responsabilidades;
• Segundo, estabelecer um sistema tributário compatível com as novas formas de negócio e modelos emergentes.

Diante do declínio do setor imobiliário, a receita de terras diminui, e o endividamento dos governos locais é elevado, dificultando a capacidade de gastos. Assim, o governo central precisa assumir mais responsabilidades fiscais.

No entanto, a situação objetiva é que o governo central também enfrenta restrições fiscais: sua receita de orçamento geral é principalmente destinada a transferências aos governos locais, e a emissão de títulos do governo é uma ferramenta para financiar esses gastos, dado o baixo nível de endividamento.

Portanto, para ampliar o espaço fiscal e promover a participação do governo na economia tecnológica, é necessário explorar fontes de receita locais, como a expansão de receitas fiscais locais, e desenvolver sistemas de tributação compatíveis com as novas indústrias, incluindo ativos relacionados a propriedade intelectual, mercado de patentes e direitos de emissão de carbono.

Na administração pública:

• De uma avaliação baseada unicamente no PIB para uma governança centrada no bem-estar social;
• De um sistema de competição entre regiões para um mercado unificado nacional.

Na fase de transição para um desenvolvimento de alta qualidade, os governos locais devem equilibrar o crescimento econômico com a inovação tecnológica e a governança social. A reforma do sistema de avaliação, incluindo indicadores de sustentabilidade, meio ambiente e bem-estar social, é fundamental.

Além disso, a competição entre regiões deve evoluir para uma cooperação mais coordenada, formando um mercado unificado que otimize a alocação de recursos em todo o país.

Por fim, deve-se valorizar o sistema de política externa e diplomacia, especialmente o aumento da influência internacional. Se a transição econômica levar a uma maior dependência da demanda externa, a elevação da influência internacional por meio de políticas externas será uma medida-chave para apoiar o desenvolvimento das indústrias emergentes.

Este documento é uma análise do relatório de pesquisa da Orient Securities.

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