Gate Ventures Research Insights: Зростання довгих активів і як на-chain ліквідність може порушити CEX

TL;DR

У цій статті ми досліджуємо, як ліквідність на блокчейні, зумовлена технологічними інноваціями, поступово змінює конкурентне середовище між децентралізованими біржами (DEX) та централізованими біржами (CEX). Від еволюції AMM до vAMM, Peer-to-Pool і, нарешті, на ланцюгових Order Books, ці механізми вирішують основні проблеми, такі як слippage, тимчасові втрати та виявлення ціни, забезпечуючи кращий торговий досвід для користувачів.

Ми підкреслюємо, що глибока ліквідність є ключовим чинником, що визначає, чи можуть CEX залишатися конкурентоспроможними проти DEX. Успіх $Trump ще раз демонструє зростаючу кількість ліквідності на блокчейні, що забезпечується зростаючою різноманітністю постачальників ліквідності. Ми аналізуємо тенденції модульності та спеціалізації в LP-скарбницях, інновації, які покращують підтримку ліквідності для як довгих, так і основних активів. Аналізуючи успішні випадки, такі як Hyperliquid та Elixir, ми показуємо, як ліквідність на блокчейні стала критичним драйвером зростання DeFi і може зрештою порушити домінування CEX на ринку торгівлі.

Вступ

Біржі давно є основою ринків капіталу, але централізовані біржі (CEX) завжди піддавалися серйозній критиці. По-перше, їхня діяльність суперечить основним цінностям блокчейну, таким як децентралізація та прозорість. По-друге, такі проблеми, як надмірні збори за лістинг, експлуатація проектів через скидання токенів та привласнення активів користувачів, є надто поширеними. У минулому, через недостатньо розвинену інфраструктуру на базі блокчейну, користувачам потрібна була ефективна, зручна та низьковартісна торговельна платформа, що зробило CEX вибором номер один. Однак, оскільки інфраструктура на базі блокчейну зріє — з покращенням ключових компонентів, таких як автоматизовані маркет-мейкери (AMM), оракули, високопродуктивні блокчейни, крос-ланцюгові мости та аудити безпеки — торговельна активність на CEX поступово буде повертатися на блокчейн.

Обсяг спотової торгівлі DEX до CEX, джерело: The block

Як показано на графіку вище, співвідношення обсягу спот-торгівлі DEX до CEX досягло історичного максимуму 20% у січні 2025 року.

Статистика випуску токенів Pump.fun, джерело: Hashed

В якості прикладу візьмемо Pump.fun, щоденна кількість запусків токенів на його ланчу на блокчейні неодноразово досягала нових вершин. Якщо досягнення Hyperliquid у досягненні FDV в 10 мільярдів доларів через запуски на блокчейні можна вважати успішним випробуванням, то більш знаковою подією стало успішне випуск токена Trump на блокчейні. Протягом 24 годин Trump досяг FDV у 70 мільярдів доларів з ліквідністю на блокчейні, що перевищила 700 мільйонів доларів — все це сталося повністю на блокчейні. Що ще важливіше, ціна його токена була значно меншою під впливом централізованих бірж, які не змогли маніпулювати цінами, отримуючи безкоштовні токени.

У відповідь засновник Bybit зауважив:
"Майбутнє Web3 та децентралізованої торгівлі вже настало. У 2025 році ми зосередимося на створенні ончейн-версії Bybit, покращимо користувацький досвід гаманця самостійного зберігання Bybit у Web3 та подальшому зміцненні нашої ончейн-інфраструктури."

Статистика торгового бота на блокчейні

У той же час інструменти торгівлі на блокчейні швидко зростають. Платформи, такі як DEXX, GMGN, Photon і BullX — всі це інструменти торгівлі на блокчейні та кросплатформені — захопили значну частку ринку завдяки таким функціям, як торгівля в один клік і всебічна аналітика на блокчейні. Під час божевілля торгівлі $Trump ці інструменти поглинули частину торгового потоку, а обсяги транзакцій досягли рекордних висот. Отримувачами вигоди від цього сплеску стали GMGN, який швидко розширив свою частку ринку, тоді як Moonshot навіть піднявся на вершину чарта завантажень App Store США, залучивши 200,000 нових користувачів за один день.

По суті, ці інструменти є фронтальними додатками, які створюють зручні інтерфейси агрегації ліквідності, одночасно надаючи захист від MEV та аналітику в ланцюгу — функції, які не є акцентом централізованих бірж. Саме тому DEX можуть захоплювати більшість торгових потоків. У епоху, коли емісія активів в ланцюзі стає все більш популярною, такі інструменти спрощують складні процеси торгівлі в ланцюзі та безпосередньо вирішують проблеми користувачів. Той, хто контролює трафік Gate, буде в хорошій позиції, щоб стати наступним "Binance" в ланцюзі.

Механізм LP Vault: Ядро ліквідності DEX

За цими фронтальними інструментами прихована величезна пропозиція ліквідності. Успіх $Trump ще більше підкреслив центральну роль ліквідності в екосистемі на блокчейні. Якщо ви будуєте DEX на блокчейні, одним з перших пріоритетів є створення власних LP пулів, а також використання існуючої ліквідності на блокчейні. Коротко кажучи, глибина ліквідності безпосередньо визначає, чи може DEX конкурувати з CEX. Без достатньо підтримуючого середовища ліквідності на блокчейні успіх $Trump був би неможливим. LP пули, як основне рішення для ліквідності на блокчейні, самі пройшли кілька фаз вдосконалення та інновацій.

Рішення з ліквідності в мережі — від моделі AMM, яка започаткувала велику еру DeFi, до vAMM, торгівлі між партнерами, ончейн-ордер-буків та навіть продуктів з офчейн-ордер-бук — всі вони зосереджені на оптимізації ліквідності. Ці підходи постійно шукають найкращий баланс між глибиною ліквідності, користувацьким досвідом (зручність та безпека) та ефективністю витрат.

Під час ери AMM ціни активів визначалися формулою x * y = k. Оскільки Uniswap V3 представив зосереджені діапазони ліквідності, LP змогли точно налаштувати цінові діапазони, в яких їхній капітал активний. Це різко підвищило ефективність капіталу, в деяких випадках до 1,000 разів. Однак ця модель також принесла нові виклики, такі як велике цінове прослизання та імперманентні збитки, що перевищують доходи LP від зборів.

механізм vAMM

У 2019 році Perpetual Protocol представив абсолютно нове рішення для ліквідності — vAMM (віртуальний автоматизований маркет-мейкер). Цей механізм імітує глибину ринку за допомогою віртуальних ліквіднісних пулів. Користувачі вносять стейблкоїни, такі як USDT, у пул сховища, в той час як AMM працює з віртуальними активами на основі класичної цінової кривої x * y = k. У цій системі прибуток одного користувача безпосередньо відповідає збитку іншого користувача, ефективно вирішуючи проблему тимчасових збитків, властиву традиційним AMM.

Однак, оскільки vAMM не передбачають фактичну торгівлю активами, їх ціноутворення значною мірою залежить від оновлень оракулів, позбавлених можливості здійснювати реальний вияв цін активів. Це означає, що vAMM можуть лише слідувати ринковим цінам, а не генерувати їх незалежно, що стало ключовим фактором, який обмежує їх масштабованість. З точки зору професійних маркет-мейкерів, контроль за виявленням цін є одним з найважливіших елементів у визначенні того, чи може механізм досягти широкого визнання. Відсутність цієї можливості стала суттєвим вузьким місцем у розвитку vAMM.

Прибутки з GMX LP Vault

Дизайн vAMM дещо схожий на модель P2P. Пізніше GMX інноваційно представив механізм ліквідності Peer-to-Pool, який переносить торговий ризик на колективних LP-утримувачів. У цій моделі, оскільки трейдери (в середньому) схильні втрачати більше, ніж отримувати, GMX LP-скарбниця, що діє як контрагент для всіх трейдерів, все ще може генерувати прибутки. Однак, незважаючи на свої теоретичні переваги безмежної ліквідності та торгівлі без проскочок, її найбільшим обмеженням, так само як vAMM, є неможливість виконання незалежного визначення цін. Ця недолік стала стелею для її зростання, обмежуючи подальшу масштабованість.

У підсумку, всі три з наведених вище моделей (AMMs, vAMMs та P2P) працюють у формі сховищ пулів. AMMs мають змогу незалежно визначати ціни, тоді як моделі vAMMs та P2P, вирішуючи проблеми з прослизанням та імперманентними втратами, можуть лише відстежувати цінові індекси без автономного ціноутворення. Це суттєво обмежує їх потенціал для розширення.

З іншого боку, модель книги ордерів має два варіанти: на ланцюгу та поза ланцюгом. Основний компроміс полягає між ризиком централізації та ефективністю. Наприклад, повністю на ланцюгу протокол Injective координує ліквідність з декількох протоколів для забезпечення найкращого досвіду обміну. Тим часом Hyperliquid покладається на поза ланцюгових маркет-мейкерів для постачання ліквідності до своєї книги ордерів, аналогічно до моделі маркет-мейкінгу традиційних CEX. Хоча підхід поза ланцюгом забезпечує високу ефективність ліквідності, він також успадковує деякі характеристики централізації.

Gate Ventures

Тенденція диверсифікації та спеціалізації LP Vault

Ліквідність є одним з ключових факторів, що визначають, чи можуть децентралізовані біржі (DEX) успішно конкурувати з централізованими біржами (CEX). Від AMM до поза-ланцюгових книг замовлень, різні механізми впровадили унікальні інновації в наданні ліквідності. Наприклад, AMM надають ліквідність через пули токенів; vAMM ввели пули з одиничними активами (такими як USDC); у моделі Peer-to-Pool, LP сховища діють як контрагенти для всіх трейдерів; на-ланцюгові книги замовлень агрегують ліквідність по кількох токенах, тоді як поза-ланцюгові книги замовлень покладаються на високочастотних кількісних маркет-мейкерів як постачальників ліквідності.

Не лише структура LP пулів продовжує еволюціонувати та інновувати, але й склад постачальників ліквідності тихо змінюється. Згідно з дослідженням Банку міжнародних розрахунків (BIS), хоча механізми LP функціонують у демократичний спосіб, поява різноманітних форматів LP — таких як AMM з регульованим діапазоном та LP-скарбниці з конкретними функціями — сприяла спеціалізації постачання ліквідності. Дані показують, що більшість ліквідності в даний час постачає невелика група "софістикованих" LP з професійною експертизою та капітальними перевагами, що становить 65%–85% частки ринку. На відміну від цього, роздрібні LP беруть участь на набагато нижчих рівнях, а їхні доходи значно нижчі, ніж у професійних LP.

LP Vault у Hyperliquid, джерело: Hyperliquid
Як показано на діаграмі вище, середня річна прибутковість офіційних LP сховищ становить 25.81%, але професійні HF сховища (сховища високочастотної торгівлі) мають ще більший потенціал і більший простір для зростання. На сьогоднішній день інновації в ончейн ліквідності роблять значні кроки вперед, з DEX в самому центрі цього прогресу.

На додаток до Hyperliquid, який переніс поза ланцюгових маркет-мейкерів (MMs) на ланцюг та використав високопродуктивні блокчейни Layer-1, щоб експоненційно поліпшити торговий досвід, багато інших нововведень на основі механізмів LP стабільно з'являються. Ці досягнення не тільки підвищують глибину та ефективність ліквідності, але й надають користувачам багатші функції та вищі враження, ще більше прискорюючи зростання екосистеми DEX.

Elixir Workflow, джерело: Elixir
Ми спостерігали, що Elixir сприяє інноваціям через свій модульний механізм LP. Elixir використовує налаштовану версію алгоритму Авелланеда-Стойкова для розміщення ліквідності в order books децентралізованих бірж. Використовуючи ці нейтральні стратегії, Elixir може надавати ліквідність для активів з довгим хвостом по всьому ланцюгу. Користувачі можуть використовувати цю алгоритмічну платформу, щоб діяти як більш професійні LP, не будучи обмеженими однією DEX. Наразі проекти, такі як Injective, dYdX та Bluefin, вже інтегровані в його екосистему.

У компоненті Elixir’s off-chain система спочатку отримує дані замовлень з бірж. Після того, як агрегатор даних перевіряє їхню дійсність, вони надсилаються до вузлів-валідаторів. Вузли-валідатори виконують алгоритми для генерації замовлень, тоді як валідатори аудиту в ланцюгу відповідають за аудиторію підписів цих замовлень. Нарешті, замовлення надсилаються до відповідних бірж для виконання.

У порівнянні з Hyperliquid, Elixir пропонує більш прозору модель маркет-мейкінгу (MM) завдяки наявності валідаторів аудиту на блокчейні. Однак ця прозорість також супроводжується компромісами в ефективності, які залишаються однією з її основних проблем. У свою чергу, LP-скарбниця Hyperliquid є високоефективною, але їй бракує масштабованості. Модульний дизайн LP Elixir, з іншого боку, здатний надавати ліквідність на всіх торгових книгах, демонструючи більшу адаптивність.

Структура Spicenet, джерело: документація Spicenet
Elixir - це високоефективний інноваційний проект, який розробляється з 2021 року і має на меті забезпечити нове та узагальнене рішення для ончейн-ордерів. На даний момент багато проектів досягли атомного рівня інновацій в архітектурі ліквідності. Наприклад, Spicenet та Liquorice інтегрували Solvers, маркет-мейкерів (MMs) та мережі ліквідності (NOL) для постачання глобальної ліквідності з низьким сліпеджем для ордерів.

NOL (Мережа Ліквідності) по суті функціонує як сховища LP для користувачів. Користувачі та LP можуть розподіляти кошти в різні стратегії сховищ відповідно до своїх ризикових уподобань та цілей доходу. Ці сховища зосереджуються на певних областях, таких як спотова торгівля, ф’ючерсна торгівля або ліквідність крос-ордерної книги. Таким чином, вони можуть зменшити LVR (Ризик Волатильності Ліквідності), коли стимули для маркет-мейкінгу є недостатніми, забезпечуючи більшу стабільність та ефективність ліквідності.

Тренди розвитку ліквідності

LP-скарбниця є одним з найосновніших та найфундаментальніших компонентів ліквідності на блокчейні і наразі переживає хвилю модульних інновацій. Інтегруючись через кілька фронтальних DEX, LP-скарбниці забезпечують більш плавний та зниженим сліпажем торговий досвід. Хоча традиційна модель AMM, зі своєю простотою та легкістю старту, добре працює для початкового забезпечення ліквідності — особливо для мемних та інших довгих активів — вона більше не є достатньою, щоб відповідати вищим стандартам ліквідності, необхідним для основних активів в епоху DeFi сьогодні. Оскільки торгівля мігрує з CEX на DEX, чутливість користувачів до сліпажу та їх попит на високоякісне виконання у торгівлі основними активами лише зростає. Інновації LP-скарбниць з'являються як ключове рішення цієї проблеми, причому глибина ліквідності безпосередньо визначає результат конкуренції між CEX та DEX.

Поточна тенденція в ліквідності на блокчейні показує, що активи з довгим хвостом зазвичай покладаються на AMM LP для початкової ліквідності, але в міру зростання їхньої капіталізації вони поступово переходять на торгівлю на основі order book. Для DEX на основі order book склад ліквідності стає дедалі різноманітнішим, включаючи не лише AMM LP, а й LP-вулкани, які живлять позабіржові алгоритмічні маркет-мейкери (такі як Hyperliquid) або інноваційні маркет-мейкери на основі блокчейну (такі як Elixir). Крім того, ці DEX інтегрують традиційних маркет-мейкерів третьої сторони через відкриті API, щоб додатково покращити ефективність ліквідності.

LP-скріплення еволюціонує в напрямку професіоналізації та модульності. Ці спеціалізовані LP-скріплення не лише значно покращують глибину ліквідності в мережі, але й домінують у частці забезпечення ліквідності в мережі. Їхні інновації надають користувачам більш якісний торговий досвід і пропонують необхідну підтримку для сталого зростання DEX. Разом ці досягнення стимулюють процвітання екосистеми в мережі та звужують розрив між DEX і CEX.

Застереження

Цей зміст не є пропозицією, запитом або рекомендацією. Ви завжди повинні шукати незалежну професійну пораду перед тим, як приймати будь-яке інвестиційне рішення. Зверніть увагу, що Gate та/або Gate Ventures можуть обмежити або заборонити деякі або всі послуги для користувачів з обмежених регіонів. Будь ласка, ознайомтеся з відповідною угодою користувача для отримання додаткової інформації.

Про Gate Ventures

Gate Ventures є венчурним капіталом Gate, який зосереджується на інвестиціях у децентралізовану інфраструктуру, екосистеми та додатки, що перетворять світ в епоху Web3. Gate Ventures співпрацює з провідними світовими компаніями, щоб надати командам та стартапам інноваційне бачення та можливості, переосмислюючи, як суспільство та фінанси взаємодіють.

Офіційний сайт: https://www.gate.com/ventures

Дякуємо за вашу увагу.