Năm 2025, ba hiện tượng chính của thị trường chứng khoán Mỹ mã hóa: nắm giữ coin chiến lược, Kinh doanh chênh lệch giá trái phiếu chuyển đổi và rủi ro short.
Mùa hè năm 2025, mã hóa thị trường chứng khoán Mỹ trở thành nhân vật chính của thị trường vốn. Giá Bitcoin tăng gần 94%, vượt xa hầu hết các tài sản truyền thống. Trong khi đó, giá cổ phiếu của các công ty niêm yết nắm giữ Bitcoin còn tăng vọt, với mức tăng của MicroStrategy lên tới 208,7%.
Một loạt cổ phiếu Mỹ và Nhật Bản nắm giữ mã hóa đã trình diễn một huyền thoại định giá. Giá trị thị trường/giá trị ròng nắm giữ mã hóa (mNAV), tỷ lệ cho vay chứng khoán, vị thế short và các chỉ số khác va chạm trong dòng chảy ngầm của thị trường vốn. Niềm tin và cấu trúc trò chơi đan xen, tâm lý của các tổ chức và nhà đầu tư lẻ khác nhau.
Phân tích "chiến lược nắm giữ tiền" cổ phiếu Mỹ
Đa số các nhà giao dịch áp dụng chiến lược mua dài BTC và bán khống MicroStrategy. Chiến lược này là dự đoán về "khoảng hồi quy chênh lệch giá". Chỉ số chênh lệch giá mNAV đã trở thành một chỉ số quan trọng để đo lường các công ty loại này.
Từ năm 2021 đến đầu năm 2024, mức chênh lệch mNAV của MicroStrategy dao động trong khoảng từ 1.0 đến 2.0 lần, với giá trị trung bình lịch sử khoảng 1.3 lần. Bắt đầu từ nửa cuối năm 2024, mức chênh lệch tăng lên khoảng 1.8 lần. Cuối năm 2024, mức chênh lệch đã một lần vượt qua 3 lần, đạt đỉnh lịch sử 3.3 lần.
Trong nửa đầu năm 2025, chỉ số mNAV dao động trong khoảng 1.6-1.9 lần. Mỗi lần thay đổi khoảng chênh lệch đều phản ánh sự luân chuyển kỳ vọng của vốn và sự tăng giảm của tâm lý đầu cơ.
Thị trường về khả năng huy động vốn trong tương lai của các công ty như MicroStrategy có ảnh hưởng trực tiếp đến mức độ chênh lệch giá của chúng. Ngược lại, các "cổ phiếu Mỹ nắm giữ" mới khó có được sự tin tưởng và gia tăng tương tự.
Một số nhà giao dịch cho rằng, thị trường mức giá cao hơn 2-3 lần so với MicroStrategy là hợp lý. Họ đưa ra kết luận này thông qua việc phân tích mối quan hệ giữa sự tăng giảm của giá Bitcoin và giá cổ phiếu MSTR.
Ngoài chỉ số chênh lệch giá, tỷ lệ biến động hàng năm cũng là chỉ số tham khảo quan trọng. Tỷ lệ biến động hàng năm của Bitcoin trong năm 2024 khoảng 76.4%, còn MSTR thì cao tới 101.6%. Tỷ lệ biến động của BTC trong năm 2025 giảm xuống 57.3%, MSTR vẫn duy trì ở khoảng 76%.
Arbitrage trái phiếu có thể chuyển đổi trở thành chiến trường chính của các tổ chức
Vào tháng 10 năm 2024, MicroStrategy triển khai "Kế hoạch 21/21", dự kiến trong vòng ba năm sẽ phát hành thêm 21 tỷ USD cổ phiếu thường thông qua phương thức ATM để mua Bitcoin. Chỉ sau hai tháng, công ty đã hoàn thành mục tiêu vòng đầu tiên, huy động được 2,24 tỷ USD để mua 27.200 BTC. Vào quý 1 năm 2025, công ty lại một lần nữa tăng cường 63 tỷ USD công cụ tài chính.
Sự phát hành cổ phiếu thường xuyên này tạo áp lực lên giá cổ phiếu, khiến giá cổ phiếu MSTR dao động cực độ trong ngắn hạn. Tuy nhiên, các quỹ đầu cơ chú trọng hơn vào cơ hội chênh lệch trái phiếu chuyển đổi, bằng cách sử dụng chiến lược "Delta trung tính, Gamma dài" để nắm bắt sự biến động.
Trái phiếu chuyển đổi thường có độ biến động ngụ ý cao, là công cụ lý tưởng cho việc chênh lệch biến động. Các tổ chức thông qua việc mua trái phiếu chuyển đổi, bán khống cổ phiếu phổ thông tương đương, khóa Delta ròng ≈ 0, điều chỉnh vị thế để thu lợi khi giá cổ phiếu biến động mạnh.
Lợi ích bán khống của MSTR từng đạt 14.4%, nhưng nhiều người bán khống không phải là do nhìn nhận xấu về nền tảng công ty, mà là do tiền từ giao dịch trái phiếu chuyển đổi. Họ không quan tâm đến sự tăng giảm của Bitcoin, chỉ cần biến động đủ lớn là có thể tiếp tục kiếm lợi.
Rủi ro và cơ hội khi bán khống MicroStrategy
Mặc dù việc bán khống MicroStrategy đã trở thành lựa chọn phòng ngừa của nhiều trader, nhưng vẫn phải đối mặt với rủi ro lớn. Có trader đã bán khống MSTR ở mức giá 320 USD, kết quả là giá cổ phiếu đã tăng vọt lên 550 USD, gây áp lực lớn.
Do đó, nhiều người đã chuyển sang mua các quyền chọn bán như một chiến lược rủi ro hạn chế, thay vì bán khống trực tiếp hoặc bán quyền chọn mua. Trên thị trường cũng đã xuất hiện các quỹ ETF đảo ngược gấp đôi chuyên làm ngắn các chiến lược vi mô, như SMST và MSTZ. Nhưng các sản phẩm này phù hợp hơn với giao dịch ngắn hạn hoặc phòng ngừa, không phù hợp cho việc nắm giữ lâu dài.
Về việc liệu có xảy ra tình trạng giống như GameStop hay không, đa số phân tích cho rằng các công ty có giá trị vốn hóa lớn như MicroStrategy khó có thể sao chép. Lý do là do vốn lưu thông quá lớn, tính thanh khoản quá mạnh, các nhà đầu tư nhỏ lẻ khó có thể tác động đến giá trị vốn hóa tổng thể. So với đó, các công ty có giá trị vốn hóa nhỏ như SBET dễ xảy ra tình trạng biến động cực đoan hơn.
Để xác định tín hiệu ép giá, cần chú ý hai điểm: một là giá cổ phiếu tăng vọt cực đoan trong một ngày; hai là số lượng cổ phiếu có thể cho vay giảm mạnh. Lấy MSTR làm ví dụ, mặc dù áp lực từ bên bán không nhỏ, nhưng tỷ lệ cho vay và lượng cung vẫn ở mức bình thường, còn xa mới đến mức "ép giá" thực sự.
So với đó, chi phí mượn cổ phiếu và tỷ lệ bán khống của các "coin stock" có vốn hóa nhỏ như SBET, SRM cực kỳ cực đoan, dễ dàng kích thích sự tranh chấp giữa mua và bán.
Tương lai phát triển của "Tiền và Cổ phiếu"
Khi ngày càng nhiều công ty thử nghiệm mô hình "đầu tư chiến lược", logic định giá của thị trường đối với những công ty này cũng đang thay đổi. Chỉ những công ty lớn thực sự có khả năng huy động vốn liên tục và mở rộng bảng cân đối kế toán mới đủ điều kiện để hưởng mức giá cao trên thị trường. Những "người chơi nhỏ" có quy mô hạn chế và vừa mới niêm yết khó có thể sao chép huyền thoại định giá của MSTR.
Các quốc gia và khu vực khác nhau cũng có sự khác biệt về định giá các công ty kiểu này. Các công ty như Metaplanet ở Nhật Bản hưởng lợi từ chính sách thuế địa phương, trở thành "mã hóa ETF" trong mắt các nhà đầu tư châu Á. Trong khi đó, các thị trường như Hồng Kông do thiếu tính thanh khoản, các công ty liên quan khó có thể tận hưởng mức phí tương tự.
Cần lưu ý rằng nhiều công ty có thể chỉ đang lợi dụng cơ hội để theo đuổi xu hướng và giá trị định giá. Một khi giá Bitcoin giảm mạnh, những công ty sử dụng đòn bẩy, thiếu hoạt động kinh doanh thực sự có thể rơi vào khó khăn, buộc phải bán Bitcoin trong thị trường gấu, làm gia tăng áp lực giảm giá trên thị trường.
Do đó, các nhà đầu tư cần thận trọng trong việc phân biệt, chú ý đến các công ty chất lượng có sự công bố tài sản rõ ràng và hoạt động kinh doanh ổn định. Bất kể thị trường có thay đổi như thế nào, Bitcoin vẫn là tài sản hiếm nhất và có sự đồng thuận cao nhất trong thị trường mã hóa.
Trang này có thể chứa nội dung của bên thứ ba, được cung cấp chỉ nhằm mục đích thông tin (không phải là tuyên bố/bảo đảm) và không được coi là sự chứng thực cho quan điểm của Gate hoặc là lời khuyên về tài chính hoặc chuyên môn. Xem Tuyên bố từ chối trách nhiệm để biết chi tiết.
Năm 2025, ba hiện tượng chính của thị trường chứng khoán Mỹ mã hóa: nắm giữ coin chiến lược, Kinh doanh chênh lệch giá trái phiếu chuyển đổi và rủi ro short.
Năm 2025, mùa hè mã hóa cổ phiếu Mỹ
Mùa hè năm 2025, mã hóa thị trường chứng khoán Mỹ trở thành nhân vật chính của thị trường vốn. Giá Bitcoin tăng gần 94%, vượt xa hầu hết các tài sản truyền thống. Trong khi đó, giá cổ phiếu của các công ty niêm yết nắm giữ Bitcoin còn tăng vọt, với mức tăng của MicroStrategy lên tới 208,7%.
Một loạt cổ phiếu Mỹ và Nhật Bản nắm giữ mã hóa đã trình diễn một huyền thoại định giá. Giá trị thị trường/giá trị ròng nắm giữ mã hóa (mNAV), tỷ lệ cho vay chứng khoán, vị thế short và các chỉ số khác va chạm trong dòng chảy ngầm của thị trường vốn. Niềm tin và cấu trúc trò chơi đan xen, tâm lý của các tổ chức và nhà đầu tư lẻ khác nhau.
Phân tích "chiến lược nắm giữ tiền" cổ phiếu Mỹ
Đa số các nhà giao dịch áp dụng chiến lược mua dài BTC và bán khống MicroStrategy. Chiến lược này là dự đoán về "khoảng hồi quy chênh lệch giá". Chỉ số chênh lệch giá mNAV đã trở thành một chỉ số quan trọng để đo lường các công ty loại này.
Từ năm 2021 đến đầu năm 2024, mức chênh lệch mNAV của MicroStrategy dao động trong khoảng từ 1.0 đến 2.0 lần, với giá trị trung bình lịch sử khoảng 1.3 lần. Bắt đầu từ nửa cuối năm 2024, mức chênh lệch tăng lên khoảng 1.8 lần. Cuối năm 2024, mức chênh lệch đã một lần vượt qua 3 lần, đạt đỉnh lịch sử 3.3 lần.
Trong nửa đầu năm 2025, chỉ số mNAV dao động trong khoảng 1.6-1.9 lần. Mỗi lần thay đổi khoảng chênh lệch đều phản ánh sự luân chuyển kỳ vọng của vốn và sự tăng giảm của tâm lý đầu cơ.
Thị trường về khả năng huy động vốn trong tương lai của các công ty như MicroStrategy có ảnh hưởng trực tiếp đến mức độ chênh lệch giá của chúng. Ngược lại, các "cổ phiếu Mỹ nắm giữ" mới khó có được sự tin tưởng và gia tăng tương tự.
Một số nhà giao dịch cho rằng, thị trường mức giá cao hơn 2-3 lần so với MicroStrategy là hợp lý. Họ đưa ra kết luận này thông qua việc phân tích mối quan hệ giữa sự tăng giảm của giá Bitcoin và giá cổ phiếu MSTR.
Ngoài chỉ số chênh lệch giá, tỷ lệ biến động hàng năm cũng là chỉ số tham khảo quan trọng. Tỷ lệ biến động hàng năm của Bitcoin trong năm 2024 khoảng 76.4%, còn MSTR thì cao tới 101.6%. Tỷ lệ biến động của BTC trong năm 2025 giảm xuống 57.3%, MSTR vẫn duy trì ở khoảng 76%.
Arbitrage trái phiếu có thể chuyển đổi trở thành chiến trường chính của các tổ chức
Vào tháng 10 năm 2024, MicroStrategy triển khai "Kế hoạch 21/21", dự kiến trong vòng ba năm sẽ phát hành thêm 21 tỷ USD cổ phiếu thường thông qua phương thức ATM để mua Bitcoin. Chỉ sau hai tháng, công ty đã hoàn thành mục tiêu vòng đầu tiên, huy động được 2,24 tỷ USD để mua 27.200 BTC. Vào quý 1 năm 2025, công ty lại một lần nữa tăng cường 63 tỷ USD công cụ tài chính.
Sự phát hành cổ phiếu thường xuyên này tạo áp lực lên giá cổ phiếu, khiến giá cổ phiếu MSTR dao động cực độ trong ngắn hạn. Tuy nhiên, các quỹ đầu cơ chú trọng hơn vào cơ hội chênh lệch trái phiếu chuyển đổi, bằng cách sử dụng chiến lược "Delta trung tính, Gamma dài" để nắm bắt sự biến động.
Trái phiếu chuyển đổi thường có độ biến động ngụ ý cao, là công cụ lý tưởng cho việc chênh lệch biến động. Các tổ chức thông qua việc mua trái phiếu chuyển đổi, bán khống cổ phiếu phổ thông tương đương, khóa Delta ròng ≈ 0, điều chỉnh vị thế để thu lợi khi giá cổ phiếu biến động mạnh.
Lợi ích bán khống của MSTR từng đạt 14.4%, nhưng nhiều người bán khống không phải là do nhìn nhận xấu về nền tảng công ty, mà là do tiền từ giao dịch trái phiếu chuyển đổi. Họ không quan tâm đến sự tăng giảm của Bitcoin, chỉ cần biến động đủ lớn là có thể tiếp tục kiếm lợi.
Rủi ro và cơ hội khi bán khống MicroStrategy
Mặc dù việc bán khống MicroStrategy đã trở thành lựa chọn phòng ngừa của nhiều trader, nhưng vẫn phải đối mặt với rủi ro lớn. Có trader đã bán khống MSTR ở mức giá 320 USD, kết quả là giá cổ phiếu đã tăng vọt lên 550 USD, gây áp lực lớn.
Do đó, nhiều người đã chuyển sang mua các quyền chọn bán như một chiến lược rủi ro hạn chế, thay vì bán khống trực tiếp hoặc bán quyền chọn mua. Trên thị trường cũng đã xuất hiện các quỹ ETF đảo ngược gấp đôi chuyên làm ngắn các chiến lược vi mô, như SMST và MSTZ. Nhưng các sản phẩm này phù hợp hơn với giao dịch ngắn hạn hoặc phòng ngừa, không phù hợp cho việc nắm giữ lâu dài.
Về việc liệu có xảy ra tình trạng giống như GameStop hay không, đa số phân tích cho rằng các công ty có giá trị vốn hóa lớn như MicroStrategy khó có thể sao chép. Lý do là do vốn lưu thông quá lớn, tính thanh khoản quá mạnh, các nhà đầu tư nhỏ lẻ khó có thể tác động đến giá trị vốn hóa tổng thể. So với đó, các công ty có giá trị vốn hóa nhỏ như SBET dễ xảy ra tình trạng biến động cực đoan hơn.
Để xác định tín hiệu ép giá, cần chú ý hai điểm: một là giá cổ phiếu tăng vọt cực đoan trong một ngày; hai là số lượng cổ phiếu có thể cho vay giảm mạnh. Lấy MSTR làm ví dụ, mặc dù áp lực từ bên bán không nhỏ, nhưng tỷ lệ cho vay và lượng cung vẫn ở mức bình thường, còn xa mới đến mức "ép giá" thực sự.
So với đó, chi phí mượn cổ phiếu và tỷ lệ bán khống của các "coin stock" có vốn hóa nhỏ như SBET, SRM cực kỳ cực đoan, dễ dàng kích thích sự tranh chấp giữa mua và bán.
Tương lai phát triển của "Tiền và Cổ phiếu"
Khi ngày càng nhiều công ty thử nghiệm mô hình "đầu tư chiến lược", logic định giá của thị trường đối với những công ty này cũng đang thay đổi. Chỉ những công ty lớn thực sự có khả năng huy động vốn liên tục và mở rộng bảng cân đối kế toán mới đủ điều kiện để hưởng mức giá cao trên thị trường. Những "người chơi nhỏ" có quy mô hạn chế và vừa mới niêm yết khó có thể sao chép huyền thoại định giá của MSTR.
Các quốc gia và khu vực khác nhau cũng có sự khác biệt về định giá các công ty kiểu này. Các công ty như Metaplanet ở Nhật Bản hưởng lợi từ chính sách thuế địa phương, trở thành "mã hóa ETF" trong mắt các nhà đầu tư châu Á. Trong khi đó, các thị trường như Hồng Kông do thiếu tính thanh khoản, các công ty liên quan khó có thể tận hưởng mức phí tương tự.
Cần lưu ý rằng nhiều công ty có thể chỉ đang lợi dụng cơ hội để theo đuổi xu hướng và giá trị định giá. Một khi giá Bitcoin giảm mạnh, những công ty sử dụng đòn bẩy, thiếu hoạt động kinh doanh thực sự có thể rơi vào khó khăn, buộc phải bán Bitcoin trong thị trường gấu, làm gia tăng áp lực giảm giá trên thị trường.
Do đó, các nhà đầu tư cần thận trọng trong việc phân biệt, chú ý đến các công ty chất lượng có sự công bố tài sản rõ ràng và hoạt động kinh doanh ổn định. Bất kể thị trường có thay đổi như thế nào, Bitcoin vẫn là tài sản hiếm nhất và có sự đồng thuận cao nhất trong thị trường mã hóa.