Điểm trung tâm của sự sụp đổ trong giới tiền mã hóa: Báo cáo tài chính của MSTR thua lỗ lớn, Saylor nói rằng sẵn sàng "bán coin"

Khi giá Bitcoin giảm xuống dưới mức hỗ trợ quan trọng, sự biến động của thị trường tài sản kỹ thuật số đang gia tăng, trong khi Strategy (MSTR) đang đối mặt với áp lực chưa từng có.

Công ty do Michael Saylor sáng lập đã xác nhận vào thứ Năm rằng, do ảnh hưởng của việc giảm giá trị hợp lý của các tài sản Bitcoin nắm giữ, lợi nhuận ròng quý IV đã giảm mạnh tới 12,4 tỷ USD. Khoản lỗ này chủ yếu đến từ khoản lỗ chưa thực hiện về giá trị hợp lý 17,4 tỷ USD do yêu cầu kế toán định giá theo thị trường (mark-to-market).

Khi Bitcoin giảm xuống dưới 63.000 USD, cổ phiếu Strategy đã giảm mạnh 17,1% vào thứ Năm. Điều này không chỉ xóa sạch tất cả các mức tăng sau cuộc bầu cử Mỹ mà còn khiến cổ phiếu này giảm gần 80% so với đỉnh lịch sử tháng 11 năm 2024.

Hiện tại, giá trị của Bitcoin mà công ty nắm giữ khoảng 46 tỷ USD, với chi phí trung bình là 76.052 USD mỗi đồng, đây là lần đầu tiên kể từ năm 2023, giá trị thị trường của khoản nắm giữ Bitcoin của công ty đã giảm xuống dưới tổng chi phí tích lũy.

Trước sự sụp đổ của thị trường, Michael Saylor đã thừa nhận trong cuộc họp báo tài chính rằng, “bán Bitcoin là một lựa chọn,” mặc dù ông đã kêu gọi “HODL” (giữ vững) trên mạng xã hội X.

Điều làm thị trường lo ngại hơn nữa là, mô hình vòng lặp huy động vốn bằng cách mua Bitcoin dựa trên “thặng dư cổ phần” đã bị đình trệ, chi phí nắm giữ của công ty lần đầu tiên cao hơn giá thị trường, các thử nghiệm tài chính của họ đang đối mặt với thử thách nghiêm trọng.

Khi giá cổ phiếu MSTR giảm mạnh, các nhà đầu tư trái phiếu chuyển đổi có khả năng sẽ tìm cách rút tiền sớm hơn thay vì chuyển đổi cổ phần. Khoản rút 1 tỷ USD đầu tiên có thể đáo hạn vào ngày 15 tháng 9 năm 2027, còn 6,4 tỷ USD khác có thể đáo hạn vào năm 2028, tổng nhu cầu tiền mặt tiềm năng gần 8,2 tỷ USD đang đến gần.

Logic mua Bitcoin bằng vay nợ đang gặp thử thách

Strategy từng là công cụ đại diện cho Bitcoin với hệ số Beta cao (High-Beta), cổ phiếu của nó đã tăng hơn 3500% từ năm 2020 đến 2024. Tuy nhiên, động lực này đang dựa trên nền tảng không vững chắc. Với việc ra mắt ETF Bitcoin giao ngay, các nhà đầu tư có thể tiếp xúc rủi ro trực tiếp và rẻ hơn, làm giảm tính độc đáo của Strategy.

Quan trọng hơn, là sự sụp đổ của thặng dư định giá. Giá trị doanh nghiệp của Strategy từng gần gấp đôi giá trị của các khoản nắm giữ Bitcoin, nhưng nay thặng dư này gần như đã bị xóa bỏ. Nếu giá Bitcoin duy trì ở mức hiện tại, vốn hóa thị trường của Strategy chỉ cần giảm khoảng 13% nữa để hoàn toàn xóa bỏ thặng dư. Một khi mNAV (tỷ lệ giữa giá trị doanh nghiệp và giá trị tài sản mã hóa) giảm xuống dưới 1, nghĩa là giá trị thị trường của công ty thấp hơn giá trị các đồng coin nắm giữ, lý luận mua Bitcoin bằng vay nợ sẽ hoàn toàn mất hiệu lực.

Trong cuộc họp báo sau công bố tài chính, CEO Phong Le đã cố gắng trấn an các nhà đầu tư, nói rằng “đây là lần suy thoái đầu tiên của các bạn, tôi khuyên các bạn hãy kiên trì,” nhưng phát biểu này đã gây phẫn nộ trong phần bình luận trực tiếp. Nhà phân tích Mark Palmer của Benchmark Co. cho biết, trong bối cảnh hiện tại, trọng tâm của thị trường đã chuyển sang cách công ty huy động vốn trong điều kiện đầy thử thách.

Tình hình tài chính đã trở nên mất khả năng thanh toán

Sự xấu đi của dữ liệu tài chính đã làm tăng lo ngại về khả năng thanh toán của Strategy. Dữ liệu cho thấy, tính đến ngày 1 tháng 2, công ty nắm giữ hơn 713.000 đồng Bitcoin, với chi phí trung bình là 76.052 USD mỗi đồng. Khi giá Bitcoin giao dịch thấp hơn nhiều so với chi phí này, giá trị sổ sách của Strategy đã rơi vào tình trạng mất khả năng thanh toán.

Strategy đang gánh khoản nợ chuyển đổi trị giá 8,2 tỷ USD, mặc dù Saylor nhấn mạnh rằng công ty có 2,25 tỷ USD tiền mặt dự trữ, đủ để trang trải lãi vay và cổ tức trong hai năm tới, và không có rủi ro bị gọi ký quỹ, nhưng vẫn còn nhiều lo ngại từ thị trường.

Cấu trúc trái phiếu chuyển đổi của Strategy hiện thể hiện các điểm chịu áp lực đáo hạn khác nhau. Trái phiếu chuyển đổi 10,1 tỷ USD phát hành tháng 9 năm 2024 có giá chuyển đổi là 183,19 USD, người nắm giữ có thể thực hiện quyền bán lại vào ngày 15 tháng 9 năm 2027. Trái phiếu chuyển đổi không lãi suất 30 tỷ USD phát hành tháng 11 năm 2024 có giá chuyển đổi lên tới 672,4 USD, có thể bán lại vào ngày 1 tháng 6 năm 2028. Ngoài ra còn nhiều trái phiếu chuyển đổi khác có giá chuyển đổi từ 149,77 USD đến 433,43 USD sẽ đối mặt với áp lực bán lại vào năm 2028.

S&P Global trong báo cáo trước đã cảnh báo rằng, nếu giá Bitcoin gặp áp lực lớn khi đến hạn thanh toán nợ, công ty có thể buộc phải thanh lý tài sản ở mức giá thấp, điều này sẽ được xem như “tương đương với việc vỡ nợ” trong quá trình tái cấu trúc nợ.

Phong Le thừa nhận trong cuộc họp rằng, nếu Bitcoin giảm 90%, công ty sẽ không thể chỉ dựa vào việc bán Bitcoin để trả nợ, mà sẽ phải tìm cách tái cấu trúc nợ.

Saylor duy trì quan điểm tích cực

Dù đang chịu áp lực, Saylor vẫn giữ thái độ lạc quan trong cuộc họp báo tài chính. “Chúng ta có một tổng thống tiền mã hóa, ông ấy quyết tâm biến Mỹ thành siêu cường Bitcoin, thủ đô tiền mã hóa của thế giới và nhà lãnh đạo tài sản số,” Saylor nói. “Bạn không thể xem nhẹ tầm quan trọng của việc nhận được sự ủng hộ từ các cấp cao nhất của chính trị đối với ngành công nghiệp này và vốn số.”

Saylor cũng giảm nhẹ mối đe dọa của máy tính lượng tử đối với Bitcoin, gọi đó là “ít nhất trong 10 năm nữa mới trở thành mối đe dọa,” và nhấn mạnh đây là “FUD” (sợ hãi, không chắc chắn và hoài nghi). Ông duy trì lập trường rằng việc bán Bitcoin vẫn là một trong những lựa chọn để ứng phó với tình hình thị trường.

Strategy vào thứ Năm đã nhắc lại dự kiến trong năm tài chính hiện tại và tương lai gần sẽ không có lợi nhuận hoặc lợi nhuận. Dựa trên các dự báo này, công ty cho biết, hiện tại phần phân phối cho cổ đông ưu tiên vĩnh viễn dự kiến sẽ không bị đánh thuế.

Tuy nhiên, các nhà đầu tư nổi tiếng như Michael Burry đã đưa ra cảnh báo nghiêm trọng hơn. Theo Bloomberg, Burry tuần này đã nhắc lại việc xem xét lại Strategy, cảnh báo rằng sự giảm giá của Bitcoin có thể gây ra “vòng xoáy tử vong” trong các chủ sở hữu doanh nghiệp. Quan điểm này phù hợp với các nhà phê bình lâu năm như Jim Chanos, người đã chỉ ra từ lâu rủi ro của Strategy dựa trên tài sản không sinh lợi và đòn bẩy đầu cơ.

Trong khi đó, Saylor trong cuộc họp đã giảm nhẹ mối đe dọa của máy tính lượng tử đối với Bitcoin, gọi đó là “FUD,” và nói rằng mối đe dọa này ít nhất trong 10 năm nữa mới xuất hiện.

Dù ban lãnh đạo cố gắng duy trì thái độ lạc quan và mô tả khả năng sinh lời là xa vời, nhưng khi Bitcoin giảm xuống dưới chi phí vốn, các kênh huy động vốn thu hẹp, các nhà đầu tư đang đối mặt với thử thách nghiêm trọng về thực tế.