Thị trường Wall Street bi quan đến mức nào? Goldman Sachs trực tiếp so sánh "phần mềm" với "báo chí"

Khi Phố Wall bắt đầu dùng thuật ngữ “ngành báo chí” để mô tả cổ phiếu phần mềm, nỗi sợ về tác động của AI đã bước vào giai đoạn cực đoan.

Theo Windy Trading台, các nhà phân tích của Goldman Sachs, Ben Snider và nhóm của ông, trong báo cáo mới nhất, hiếm hoi so sánh ngành phần mềm hiện tại với ngành báo chí bị internet xâm phạm vào đầu những năm 2000, cũng như ngành thuốc lá bị siết chặt quy định vào cuối những năm 1990, điều này đủ để minh chứng cho cách Phố Wall định giá “tác động của AI đối với mô hình kinh doanh phần mềm”.

Goldman Sachs cho rằng, việc giảm định giá hiện tại phản ánh không phải là biến động lợi nhuận ngắn hạn, mà là sự hoài nghi căn bản về khả năng tăng trưởng dài hạn và biên lợi nhuận của ngành phần mềm vẫn còn phù hợp hay không.

Goldman Sachs cảnh báo rằng, khi ngành bị thị trường xác định đối mặt với rủi ro mang tính đột phá, giá cổ phiếu chạm đáy phụ thuộc vào kỳ vọng lợi nhuận có ổn định hay không, chứ không phải là mức định giá có đủ rẻ hay không.

Từ “lợi ích của AI” đến “mối đe dọa của AI”: Cổ phiếu phần mềm đối mặt với sự định giá lại tập thể

Goldman Sachs chỉ ra rằng, trong tuần qua, cổ phiếu phần mềm trở thành “trung tâm của câu chuyện tác động của AI”, với ngành này giảm 15% trong một tuần, so với đỉnh cao tháng 9 năm 2025 đã giảm tổng cộng 29%, và rổ “Rủi ro AI của GS” (GS AI at Risk) do Goldman Sachs xây dựng đã giảm 12% từ đầu năm đến nay.

Các yếu tố trực tiếp kích hoạt tâm lý thị trường bao gồm việc Anthropic ra mắt plugin hợp tác Claude, và Google giới thiệu mô hình Genie 3. Theo các nhà đầu tư, những tiến bộ này không còn chỉ là “tăng năng suất”, mà bắt đầu trực tiếp đe dọa quyền định giá, lợi thế cạnh tranh và thậm chí giá trị tồn tại của các công ty phần mềm.

Trong báo cáo, Goldman Sachs rõ ràng nhấn mạnh rằng, hiện nay, cuộc thảo luận không chỉ là về việc cắt giảm lợi nhuận, mà còn là “liệu ngành phần mềm có đang đối mặt với con đường suy thoái dài hạn giống như ngành báo chí hay không”.

Định giá có vẻ “hợp lý trở lại”, nhưng thị trường đã đặt cược vào sự sụp đổ của tăng trưởng

Về mặt bề ngoài, định giá cổ phiếu phần mềm đã giảm rõ rệt:

• Tỷ lệ P/E kỳ hạn của ngành phần mềm đã giảm từ khoảng 35 lần vào cuối năm 2025 xuống còn khoảng 20 lần hiện tại, mức thấp nhất kể từ năm 2014;
• Phần chênh lệch định giá so với S&P 500 cũng đã giảm xuống mức thấp nhất trong hơn một thập kỷ.

Tuy nhiên, Goldman Sachs nhấn mạnh rằng vấn đề không nằm ở mức định giá, mà ở các giả định đằng sau đó đang sụp đổ.

Báo cáo cho thấy, lợi nhuận và tốc độ tăng trưởng doanh thu dự kiến của ngành phần mềm hiện tại vẫn ở mức cao nhất ít nhất trong 20 năm qua, rõ ràng cao hơn trung bình của S&P 500. Điều này có nghĩa là, mức giảm định giá của thị trường đang phản ánh kỳ vọng về việc tăng trưởng và biên lợi nhuận trong tương lai sẽ bị cắt giảm mạnh.

Goldman Sachs so sánh theo chiều ngang và phát hiện ra rằng:

• Vào tháng 9 năm 2025, khi cổ phiếu phần mềm vẫn ở mức P/E 36, kỳ vọng tăng trưởng doanh thu trung hạn là 15%–20%;
• Trong khi đó, định giá khoảng 20 lần hiện nay đã phản ánh giả định tăng trưởng đã giảm xuống còn 5%–10%.

Nói cách khác, thị trường đang định giá trước cho một “đỉnh tăng trưởng” sắp tới.

Cảnh báo “Thời điểm của báo chí”: Định giá không phải là đáy, ổn định lợi nhuận mới là điều quan trọng

Điều gây chú ý nhất trong báo cáo này là việc Goldman Sachs trích dẫn các ví dụ lịch sử.

Goldman Sachs nhắc lại rằng, ngành báo chí từ năm 2002 đến 2009 trung bình giảm 95% giá cổ phiếu, và thực sự chạm đáy không phải khi có cải thiện vĩ mô hoặc khi định giá đủ rẻ, mà là sau khi kỳ vọng lợi nhuận đồng thuận dừng giảm.

Tương tự, điều này cũng xảy ra với ngành thuốc lá cuối những năm 1990: trước khi “Thỏa thuận hòa giải chính” (Master Settlement Agreement) được thực thi và các quy định không chắc chắn được loại bỏ, dù định giá đã bị thu hẹp đáng kể, giá cổ phiếu vẫn tiếp tục chịu áp lực.

Dựa trên các ví dụ này, Goldman Sachs đưa ra kết luận khá bình tĩnh, thậm chí có phần bi quan:

Ngay cả khi báo cáo tài chính ngắn hạn cho thấy sự bền bỉ, cũng chưa đủ để phủ nhận rủi ro giảm dài hạn do AI mang lại.

Vốn đã bắt đầu “bỏ phiếu bằng chân”: Tránh xa “rủi ro AI”, đón nhận “thực tế kinh tế”

Trong bối cảnh sự không chắc chắn về AI gia tăng, thị trường đang chuyển hướng từ việc tránh “rủi ro AI” sang đón nhận “thực tế kinh tế”.

Goldman Sachs cho biết, các quỹ phòng hộ gần đây đã cắt giảm đáng kể các vị thế trong ngành phần mềm, mặc dù tổng thể vẫn duy trì trạng thái tích cực ròng; còn các quỹ chung lớn đã bắt đầu giảm tỷ lệ nắm giữ phần mềm một cách hệ thống từ giữa năm ngoái.

Trong khi đó, dòng vốn rõ ràng chảy vào các ngành được cho là “ít bị tác động của AI”, bao gồm công nghiệp, năng lượng, hóa chất, vận tải và ngân hàng, các ngành chu kỳ điển hình. Goldman Sachs chỉ ra rằng, các nhóm theo yếu tố Giá trị (Value) và chu kỳ công nghiệp mà họ theo dõi đều đã thể hiện khả năng vượt trội rõ rệt trong thời gian gần đây.

Dù tâm thế chung vẫn khá thận trọng, Goldman Sachs không chuyển sang hoàn toàn nhìn tiêu cực. Nhóm các nhà phân tích của họ cho rằng, một số lĩnh vực nhỏ vẫn có tính phòng thủ:

• Phần mềm dọc (vertical software) do tích hợp sâu vào quy trình ngành, chi phí chuyển đổi khách hàng cao, ít bị AI trực tiếp thay thế;
• Các công ty dịch vụ thông tin và dịch vụ thương mại sở hữu dữ liệu độc quyền và hàng rào rõ ràng về ngành, có thể bị thị trường đánh giá quá cao tác động của AI;
• Một số công ty liên quan chặt chẽ đến phần mềm, nhưng mô hình kinh doanh không phải hoàn toàn dựa trên phần mềm, gần đây đã xuất hiện dấu hiệu bị “đánh giá sai”.

Tuy nhiên, điều kiện tiên quyết vẫn rõ ràng: chỉ khi kỳ vọng lợi nhuận thực sự ổn định, cổ phiếu mới có thể tạo đáy thành công.

Nếu nói trong hai năm qua, câu chuyện trung tâm của cổ phiếu phần mềm là “AI sẽ thúc đẩy tăng trưởng”, thì báo cáo của Goldman Sachs đánh dấu một bước ngoặt — thị trường bắt đầu thảo luận nghiêm túc về việc: AI có thể xói mòn giá trị kinh doanh của chính phần mềm hay không. Vấn đề thực sự không phải là cổ phiếu phần mềm có thể bật tăng trở lại hay không, mà là những công ty phần mềm nào có thể chứng minh rằng, họ sẽ không trở thành “ngành báo chí tiếp theo”.