Sau 4 ngày giảm sàn liên tiếp vẫn còn 37% chênh lệch! Sự sụp đổ của bạc LOF đặt câu hỏi về logic thiết kế sản phẩm, một lần nữa đối mặt với tình hình cực đoan liệu có thể chịu đựng được áp lực?

Quỹ Guotou Ruixin bạc LOF giá trị ròng giảm hơn 30% trong một ngày, đã đặt câu hỏi sâu sắc về logic thiết kế nền tảng của sản phẩm này.

Đối mặt với khoản lỗ lớn, một số nhà đầu tư đã đề xuất một phương án “tự cứu” trực quan: yêu cầu công ty quỹ tạm thời phá vỡ quy trình thông thường, sử dụng các công cụ phái sinh để phòng hộ nhằm " vá" sản phẩm chống giảm giá. Nhưng mong muốn tưởng chừng đẹp đẽ này có thể thực hiện trong thực tế không? Có sản phẩm tương tự nào trên thị trường quốc tế có thể tham khảo không?

Phóng viên của 《Daily Economic News》 điều tra cho thấy, câu trả lời của các chuyên gia trong ngành là “khó”, chủ yếu bị kẹt ở ba rào cản về định vị sản phẩm, phù hợp rủi ro và vận hành thực tế.

Điều đáng chú ý là, kể từ tháng 2, quỹ Guotou bạc trắng LOF đã bốn lần liên tiếp giảm sàn, báo giá 3.443 nhân dân tệ, tỷ lệ thặng dư mới nhất là 37.12%.

Mong muốn vá chống giảm giá và ba rào cản thực tế

Một đề xuất được thảo luận rộng rãi trên các nền tảng như Xiaohongshu là: “Trong tình huống cực đoan này, quỹ Guotou Ruixin có thể xin phép tạm thời vượt quá giới hạn về tỷ lệ vốn hoặc giới hạn đầu tư vào công cụ phái sinh để kích hoạt công cụ phòng hộ không?”

Thông cáo tuyển dụng của quỹ Guotou Ruixin bạc cho thấy, quỹ này nắm giữ hợp đồng tương lai bạc trị giá không thấp hơn 90% và không quá 110% giá trị ròng của tài sản quỹ. Đồng thời, tỷ lệ đầu tư vào quyền chọn (bao gồm quyền chọn mua và bán) bị giới hạn không quá 3% giá trị ròng của tài sản quỹ.

Yêu cầu này rõ ràng và đơn giản: Vì sản phẩm giảm giá mạnh khi thua lỗ, liệu có thể dùng các biện pháp kỹ thuật để “sửa chữa” cho nó trở nên chống giảm giá hơn không? Về vấn đề này, một chuyên gia nghiên cứu đầu tư của quỹ công cộng đã phân tích dựa trên thực tế ngành.

Lớp thứ nhất: Thay đổi mục tiêu — Bạn thực sự muốn đầu tư vào cái gì?

Trong phần trả lời câu hỏi của nhà đầu tư, chuyên gia nghiên cứu của quỹ trước tiên quay về bản chất của sản phẩm, và đặt ra câu hỏi cốt lõi: Khi đầu tư vào sản phẩm bạc, điều quan trọng nhất là rõ ràng bạn muốn đầu tư vào cái gì?

Ông giải thích ý định thiết kế của sản phẩm: “Phần lớn nhà đầu tư tham gia đầu tư vào sản phẩm bạc, mục đích chính là theo dõi xu hướng giá bạc. Quỹ Guotou Ruixin bạc LOF chọn đầu tư hợp đồng tương lai bạc, chính vì hợp đồng chính của Sở Giao dịch Hàng hóa Thượng Hải về bạc có tính thanh khoản tương đối cao, có thể hỗ trợ dòng vốn ra vào nhất định; còn thị trường bạc giao ngay có tính thanh khoản hạn chế, độ sâu thị trường không đủ, khó đáp ứng quy mô dòng vốn tương ứng.”

Ông còn giải thích thêm, quy định chặt chẽ trong hợp đồng của sản phẩm xác định rõ tính chất công cụ thuần túy — mục tiêu của sản phẩm là theo dõi trung bình hàng ngày không lệch quá 0.5%, sai số theo dõi hàng năm không quá 7%. Nếu cố gắng thực hiện “tăng theo giá, giảm không theo giá” qua các hoạt động phòng hộ, sẽ biến sản phẩm từ công cụ theo dõi thụ động thành sản phẩm chủ động có màu sắc quản lý chủ động, điều này về cơ bản đi ngược lại mục đích ban đầu của sản phẩm.

Lớp thứ hai: Nguyên tắc phù hợp nhà đầu tư — Rủi ro của chiến lược phòng hộ, các chủ sở hữu hiện tại có thể chịu đựng không?

Cùng lúc đó, chuyên gia nghiên cứu lại đặt ra câu hỏi thứ hai: Nếu thêm cơ chế phòng hộ, nhà đầu tư có thể chịu đựng rủi ro của chiến lược phòng hộ này không?

Ông giải thích thêm: “Rủi ro phòng hộ là mục đích đầu tư, nhưng không có nghĩa chiến lược phòng hộ sẽ không mang lại rủi ro mới, thậm chí có thể làm tăng thiệt hại khi chiến lược phòng hộ thất bại. Hiện tại, các chủ sở hữu của quỹ có quy mô hơn 100 tỷ, khả năng chịu đựng rủi ro của họ phù hợp với mức độ rủi ro cao cấp trong R4 của sản phẩm; còn khi đưa vào các chiến lược phức tạp hơn, hậu quả trực tiếp là không phù hợp với khả năng chịu đựng rủi ro của các nhà đầu tư hiện tại.”

Theo ông, tạm bỏ qua khả năng thực thi, chiến lược đầu tư của sản phẩm công cộng vốn dĩ không thể tùy ý điều chỉnh, việc đưa vào các chiến lược phức tạp chắc chắn sẽ gây ra sự không phù hợp giữa rủi ro của sản phẩm và khả năng chịu đựng của nhà đầu tư. Dù mục đích chủ quan thế nào, về bản chất đều đã tạo thành sự mất cân đối rủi ro.

Lớp thứ ba: Sự khan hiếm của công cụ và khả năng thực thi còn nghi vấn — Trong các sản phẩm công cộng quốc tế, cũng khó tìm ra chiến lược tương tự có thể thực hiện được

Cuối cùng, chuyên gia nghiên cứu quay trở lại khía cạnh vận hành thực tế, phân tích khả năng thực hiện.

Ông cho rằng, chỉ đầu tư vào một loại hàng hóa bạc, nhưng muốn dùng các công cụ phái sinh để phòng hộ hoàn hảo nhằm kiểm soát biến động, thậm chí lý tưởng hóa yêu cầu “tăng theo giá, giảm không theo giá” là quá xa thực tế. Ngay cả trên thị trường quốc tế, cũng rất khó tìm ra sản phẩm đã trưởng thành có thể đạt được mục tiêu này.

Phóng viên để ý, từ các sản phẩm bạc đã ra thị trường quốc tế, sản phẩm gần nhất với Guotou Ruixin bạc LOF là PowerShares DB Silver Fund (DBS) của Mỹ, là một sản phẩm chủ yếu đầu tư vào hợp đồng tương lai bạc. Thông thường, các sản phẩm đầu tư vào hợp đồng tương lai bạc sẽ bị ảnh hưởng bởi các yếu tố như phí chuyển hợp đồng, chênh lệch giá hợp đồng tương lai, đặc biệt trong các tình huống thị trường biến động mạnh, các tác động tiêu cực này có thể còn tăng lên. DBS đã hoàn tất ngày giao dịch cuối cùng vào tháng 3 năm 2023, sau đó hoàn tất thanh lý quỹ. Hiện tại, sản phẩm bạc lớn nhất toàn cầu là iShares Silver Trust (SLV), đầu tư vào bạc vật chất, đã giảm mạnh 28.54% trong ngày 30/1/2026.

Ngoài ra, chuyên gia nghiên cứu còn chỉ ra rằng, tất cả các thiết kế sản phẩm đều có giới hạn lịch sử của nó. Khi ban đầu thiết kế, không ai có thể dự đoán được trong mười năm tới sẽ gặp phải các tình huống cực đoan như thế này. Mô hình theo dõi giá quốc tế qua hợp đồng tương lai trong nước mang rủi ro gốc là tính không thể dự đoán của thị trường, chứ không chỉ do sai sót vận hành nhân tạo.

Học hỏi từ nước ngoài: ETF bạc vật chất có giá trị tham khảo cao hơn

Quỹ bạc Guotou Ruixin là một sản phẩm hiếm có, gần như là quỹ công cộng trong nước duy nhất đầu tư trực tiếp vào hợp đồng tương lai bạc. Vậy trên thị trường quốc tế, còn có những sản phẩm nào đầu tư vào bạc?

Một chuyên gia quỹ không muốn nêu tên cho biết, trong các sản phẩm đầu tư bạc phổ biến quốc tế, ETF bạc vật chất, hợp đồng tương lai bạc, ETF các công ty khai thác bạc là chủ đạo, ngoài ra còn có bạc giấy ngân hàng, bạc vật chất dạng thỏi/điểm bạc. Trong đó, hợp đồng tương lai bạc tập trung vào giao dịch ngắn hạn và phòng hộ, ETF khai thác bạc biến động cao hơn, phù hợp với các nhà đầu tư có khẩu vị rủi ro cao, bạc giấy và bạc vật chất thì tập trung hơn vào các hoạt động nhỏ lẻ hoặc nhu cầu phân bổ truyền thống.

Nhiều chuyên gia nghiên cứu quỹ được phỏng vấn đều cho rằng, đối với ngành quỹ công cộng Trung Quốc, các sản phẩm đầu tư vào bạc vật chất có ý nghĩa tham khảo lớn nhất.

Theo ý kiến của chuyên gia này, các sản phẩm ETF bạc vật chất với thiết kế “bảo đảm bằng vật chất + chia sẻ theo phần” có thể giải quyết các điểm nghẽn về hàng rào cao, chi phí lưu kho lớn của đầu tư bạc trong nước, phần chia sẻ tiêu chuẩn phù hợp với định hướng phổ cập của quỹ công cộng, cơ chế lưu giữ vật chất đảm bảo giá trị ròng hợp lý. Đồng thời, cơ chế “đăng ký rút tiền vật chất + chênh lệch thị trường thứ cấp” có thể kiểm soát được hiện tượng thặng dư hoặc chiết khấu, nâng cao độ chính xác theo dõi, chiến lược vận hành chi phí thấp phù hợp với nhu cầu nhà đầu tư trong nước. Mô hình này vừa lấp đầy khoảng trống các sản phẩm quỹ công cộng về bạc giao ngay trong nước, vừa phù hợp với yêu cầu quản lý và khẩu vị rủi ro của nhà đầu tư, góp phần hoàn thiện dòng sản phẩm hàng hóa lớn, có khả năng thực thi cao.

Liệu quỹ bạc Guotou Ruixin có thể chuyển đổi thành mô hình QDII-FOF không?

Năm 2025 dự kiến là năm phát triển của các quỹ hàng hóa. Các quỹ này tạm chia thành bốn loại, với các mục tiêu đầu tư và logic quản lý rủi ro khác nhau.

Trong đó, lớn nhất và phổ biến nhất là các quỹ ETF vàng, như Huatai vàng ETF, Bosera vàng ETF. Các quỹ này hầu như đầu tư toàn bộ vào hợp đồng vàng vật chất của Sở Giao dịch Vàng Thượng Hải. Rủi ro của các quỹ này tương đối đơn giản, chủ yếu là biến động giá vàng, không liên quan đến đòn bẩy hay các yếu tố phức tạp như đổi tháng hợp đồng tương lai.

Tiếp theo là các quỹ đầu tư trực tiếp vào hợp đồng tương lai hàng hóa trong nước, bao gồm bạc, kim loại màu, đậu tương, năng lượng hóa chất, v.v. Các công cụ này cung cấp tiếp xúc với giá hợp đồng tương lai, cơ chế kiểm soát rủi ro phức tạp hơn. Như các chuyên gia nghiên cứu đã nói: “Thông thường, các quỹ này quy định tỷ lệ tối đa đầu tư vào hợp đồng tương lai mục tiêu (ví dụ 90%), giữ lại phần tiền mặt để đối phó biến động. Giới hạn vị thế đối với từng hợp đồng hoặc kỳ hạn nhằm tránh tập trung quá mức rủi ro.”

Lấy ví dụ, quỹ ETF hợp đồng tương lai kim loại màu của Đại Thành, báo cáo quý 4 năm 2025 cho thấy, tỷ lệ danh mục đầu tư tuân thủ chặt chẽ hợp đồng quỹ, giá trị hợp đồng các thành phần trong danh mục (tính theo mua bán chênh lệch) không thấp hơn 90% và không cao hơn 110% giá trị ròng của quỹ, và danh mục theo dõi gồm các hợp đồng giá của sáu kim loại màu: đồng, nhôm, chì, kẽm, nickel, thiếc của Sở Giao dịch Hàng hóa Thượng Hải.

Ngoài ra, các quỹ này còn có giới hạn rõ ràng về phạm vi đầu tư và quản lý vị thế trong hoạt động hàng ngày, sử dụng nhiều cơ chế như quản lý tiền mặt để kiểm soát rủi ro và sai số theo dõi.

Loại thứ ba là các quỹ hàng hóa xuyên biên giới vận hành qua kênh QDII. Đáng chú ý, mặc dù tên gọi đều có LOF, nhưng các quỹ hàng hóa chủ đạo trên thị trường hiện nay như Jiashi dầu thô, E Fund vàng chủ đề, phần lớn thuộc mô hình QDII-FOF. Chúng hoạt động theo chuỗi: quỹ trong nước đầu tư vào quỹ nước ngoài, rồi đầu tư vào các tài sản cơ bản. Quản lý quỹ chủ yếu là chọn lọc và quản lý các công cụ nước ngoài này, các quy tắc phức tạp như xử lý giới hạn tăng giảm giá hợp đồng tương lai, gia hạn hợp đồng đã được các nhà quản lý các công cụ nước ngoài giải quyết. Nói cách khác, các quỹ QDII chủ đạo thông qua việc đưa các công cụ nước ngoài vào như lớp đệm, đã đạt được một phần cách ly rủi ro.

Vậy, quỹ bạc Guotou Ruixin có thể chuyển đổi thành mô hình QDII-FOF không?

Một nhân viên của một công ty quỹ lớn cho biết, ngay cả khi chuyển quỹ bạc LOF sang mô hình QDII, vẫn phải đối mặt với vấn đề cốt lõi: đầu tư vào cái gì, hợp đồng tương lai hay bạc vật chất? Nếu vẫn đầu tư vào hợp đồng tương lai, thì không có cải thiện căn bản so với mô hình hiện tại.

Ông còn nhấn mạnh: “Trong nước không thể trực tiếp phát hành ETF bạc, nguyên nhân chính là thuế — đầu tư bạc vật chất phải nộp thuế, trong khi vàng được miễn thuế.”

Loại thứ tư là các quỹ cổ phiếu tài nguyên, như ETF cổ phiếu vàng, ETF than đá, v.v. Đầu tư vào cổ phiếu các công ty niêm yết liên quan, về bản chất là đầu tư cổ phần, phản ánh cả giá hàng hóa và logic thị trường chứng khoán. Do đó, cơ chế kiểm soát rủi ro của chúng tương tự các quỹ cổ phiếu, tập trung vào phân tán ngành, lựa chọn cổ phiếu và phòng ngừa rủi ro hệ thống của thị trường, biến động giá hàng hóa chỉ là một trong các yếu tố ảnh hưởng đến giá trị ròng của chúng.

Các biện pháp hạn chế đối phó với thị trường vô hạn

Vụ giảm giá trị của quỹ bạc Guotou Ruixin đã gây chú ý lớn trong giới quỹ công cộng. Qua nhiều lần tìm hiểu, các chuyên gia nghiên cứu của nhiều công ty quỹ đều cho rằng, thiết kế sản phẩm tồn tại giới hạn lịch sử, khung khổ dựa trên nhận thức thời điểm đó, không thể dự đoán được các tình huống cực đoan trong tương lai.

Nguồn rủi ro lớn nhất này xuất hiện, các công ty quỹ về cơ bản phải dùng các biện pháp hạn chế để đối phó với thị trường vô hạn, do đó, các tối ưu và cải tiến sau này thường chỉ mang tính cục bộ, không thể đáp ứng kỳ vọng của nhà đầu tư về việc không bị lỗ hoàn toàn.

Các cải tiến trong ngành hiện nay chủ yếu thuộc phạm trù tối ưu quy trình, ví dụ như đưa thời điểm công bố rủi ro sớm hơn, chẳng hạn từ thứ hai sớm hơn sang cuối tuần. Một số đề xuất tưởng chừng có thể trực tiếp bảo vệ nhà đầu tư như tạm dừng mua rút trong các đợt biến động cực đoan, theo quy định pháp luật hiện hành, thường được cho là khó khả thi.

Có thể dự đoán, vụ việc này như một tiền lệ cực đoan, sẽ thúc đẩy ngành xem xét và phản tỉnh toàn diện về loại hình sản phẩm này. Trong tương lai, các ý tưởng thiết kế sản phẩm mới và tiêu chuẩn kiểm soát rủi ro có thể sẽ được điều chỉnh dựa trên thử nghiệm áp lực này.

Nguồn: 《Daily Economic News》

Lưu ý rủi ro và điều khoản miễn trừ trách nhiệm

        Thị trường có rủi ro, đầu tư thận trọng. Bài viết này không phải là lời khuyên đầu tư cá nhân, cũng chưa xem xét các mục tiêu, tình hình tài chính hoặc nhu cầu đặc biệt của từng người dùng. Người dùng cần xem xét xem các ý kiến, quan điểm hoặc kết luận trong bài có phù hợp với tình huống cụ thể của mình không. Đầu tư theo đó, tự chịu trách nhiệm.