ウォール街はどれほど悲観的か？ゴールドマン・サックスは「ソフトウェア」を「新聞」に直接例えた

ウォール街がソフトウェア株を「新聞業界」と呼び始めたとき、市場のAI衝撃に対する恐怖はすでに極限に達していました。

追風交易台によると、ゴールドマン・サックスのアナリスト、ベン・スナイダーとそのチームは、最新のレポートで、現在のソフトウェア業界を、2000年代初頭にインターネットによって破壊された新聞業界や、90年代末に規制の重圧を受けたタバコ業界と並べて議論しました。この類推自体が、ウォール街が「AIによるソフトウェアビジネスモデルへのインパクト」の評価をいかに低く見積もっているかを示しています。

ゴールドマン・サックスは、現在の評価下落は短期的な利益の変動を反映したものではなく、ソフトウェア業界の長期的な成長と利益率が依然として維持されるかどうかに対する根本的な疑念を示していると考えています。

また、同社は、市場が業界の破壊的リスクを認識した場合、株価の底は利益予想の安定性に依存し、評価の安さには関係しないと指摘しています。

「AIの恩恵」から「AIの脅威」へ：ソフトウェア株は集団的に再評価

ゴールドマン・サックスは、過去一週間でソフトウェア株がAIインパクトの「嵐の中心」となり、セクター全体が1週間で15%急落し、2025年9月のピークから29%の調整を見せていると述べています。これにより、同社が年初から設定した「AIリスクバスケット」（GS AI at Risk）は、すでに12%下落しています。

この市場センチメントの変化を引き起こした直接のきっかけには、AnthropicがClaudeコラボレーションプラグインをリリースしたことや、GoogleのGenie 3モデルの登場があります。投資家の見方では、これらの進展はもはや単なる「生産性向上」の範囲を超え、ソフトウェア企業の価格設定力、競争優位性、さらには存続価値さえも直接的に脅かし始めているのです。

ゴールドマン・サックスはレポートの中で、現在の市場は単なる利益の下方修正だけにとどまらず、「ソフトウェア業界が新聞と同じ長期的な衰退の道筋に直面しているのではないか」と明言しています。

評価は「合理的に戻った」ように見えるが、市場は成長崩壊を先取り

表面上、ソフトウェア株の評価は大きく下落しています。

• ソフトウェアセクターの先行きPERは、2025年末の約35倍から現在の約20倍に低下し、2014年以来の最低水準となっています。
• S&P 500に対する評価プレミアムも、過去10年以上で最低水準に落ち込んでいます。

しかし、ゴールドマン・サックスは、問題は評価そのものではなく、その背後にある前提が崩れつつあることだと強調しています。

レポートによると、現在のソフトウェア業界の利益率とコンセンサス予想の収益成長率は、少なくとも20年ぶりの高水準にあり、S&P 500の平均を大きく上回っています。これは、評価の下落が、将来の成長や利益率の大幅な下方修正を市場が織り込んでいることを意味します。

ゴールドマン・サックスは、横断比較を通じて次のように結論付けています。

• 2025年9月にソフトウェア株が依然として36倍のPERを維持している場合、中期的な収益成長予想は15%〜20%となる。
• 一方、現在の約20倍の評価は、成長仮説を5%〜10%の範囲にまで引き下げている。

要するに、市場は「成長の崖」を前倒しで織り込んでいるのです。

「新聞の瞬間」の警告：評価は底ではなく、利益の安定こそが底

このレポートで最も市場の注目を集めているのは、ゴールドマン・サックスが過去の事例を引用している点です。

同社は、新聞業界の株価が2002年から2009年の間に平均95%下落したことを振り返り、実際の底はマクロ経済の改善や評価の安さによるものではなく、利益のコンセンサス予想が下方修正されなくなった後に訪れると指摘しています。

同様のケースは、90年代後半のタバコ業界でも見られます。マスター・セトルメント協定の実施や規制の不確実性が解消されるまでは、評価が大きく圧縮されても株価は圧力にさらされ続けました。

これらの事例を踏まえ、ゴールドマン・サックスは冷静かつやや悲観的な見解を示しています。

短期的な決算が堅調に見えても、AIがもたらす長期的な下落リスクを否定できるわけではありません。

資金は足で投票：AIリスクから距離を置き、実体経済を重視

AIの不確実性が高まる中、市場の好みは「AIリスク」から「実体経済」へとシフトしています。

ゴールドマン・サックスのデータによると、ヘッジファンドは最近、ソフトウェアセクターのエクスポージャーを大きく削減していますが、全体の純ポジションは依然としてネット買いの状態です。一方、大型のミューチュアルファンドは、昨年中頃から体系的にソフトウェア株のアンダーウェイトを進めてきました。

同時に、資金は明らかに「AIの影響が比較的低い」と考えられるセクター、例えば工業、エネルギー、化学、輸送、銀行などの景気循環型セクターに流れています。ゴールドマン・サックスは、これらのバリューファクターや産業サイクルに関連したポートフォリオが、最近大きくパフォーマンスを上げていると指摘しています。

全体的には慎重な姿勢を崩していませんが、ゴールドマン・サックスは全面的な弱気に転じているわけではありません。アナリストチームは、一部のセグメントは依然として防御的な性質を持つと見ています。

• 垂直型ソフトウェアは、業界の深い業務プロセスに組み込まれ、顧客の移行コストも高いため、AIによる直接的な置き換えは難しい。
• 独自のデータや明確な業界障壁を持つ情報サービスやビジネスサービス企業は、市場によるAIの影響過大評価の可能性があります。
• ソフトウェアと密接に関連しながらも、純粋なソフトウェアではないビジネスモデルを持つ企業の中には、最近「誤って売られすぎた」兆候も見られます。

ただし、前提は依然として明確です。利益予想が本当に安定しなければ、株価は底打ちできません。

過去2年間、ソフトウェア株のコアストーリーは「AIが成長を拡大する」というものでしたが、ゴールドマン・サックスのこのレポートは、その流れに一石を投じるものです。市場は、AIがソフトウェアの商業的価値を侵食するかどうかについて真剣に議論し始めているのです。本当に問題なのは、ソフトウェア株が反発できるかどうかではなく、どのソフトウェア企業が次の新聞業界のようにならないと証明できるかです。

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