После четырех последовательных ограничений на снижение остается премия в 37%! Обвал серебряных LOF ставит под вопрос логику проектирования продукта, снова сталкиваясь с экстремальными рыночными условиями — сможет ли он выдержать давление?

Годовая стоимость фонда Guotou Ruixin Silver LOF резко упала более чем на 30%, что глубоко поставило под вопрос базовую логику его конструкции.

Столкнувшись с тяжелыми потерями, часть инвесторов предложила интуитивное «самоспасение»: временно нарушить обычные правила фонда, используя деривативы для хеджирования, чтобы «залатать» продукт и предотвратить падение. Но реально ли реализовать такое желание? Есть ли за рубежом аналогичные продукты, на которые можно было бы ориентироваться?

Журналисты «Daily Economic News» выяснили, что ответ специалистов — «сложно», основные препятствия связаны с позиционированием продукта, управлением рисками и практическими аспектами.

Стоит отметить, что с февраля Годовой фонд Guotou White Silver LOF четыре раза подряд достиг лимита по падению и закрылся по цене 3.443 юаня, текущая премия составляет 37.12%.

Желание «залатать» падение и три основных барьера

Распространённым предложением на платформах вроде Xiaohongshu является: «В экстремальных ситуациях можно ли фонду Guotou Ruixin подать заявку на временное нарушение лимитов по позициям или инвестициям в деривативы, активировать инструменты хеджирования?»

Пояснительная записка к фонду Guotou Ruixin Silver показывает, что стоимость серебряных фьючерсных контрактов, которыми он владеет, составляет не менее 90% и не более 110% чистой стоимости активов фонда. Также, инвестиции в варранты (включая опционы) ограничены 3% от чистой стоимости активов.

Это простое и очевидное требование: поскольку при падении продукта убытки значительны, можно ли техническими средствами «подлатать» его, сделав более устойчивым к падениям? В этом вопросе, по мнению аналитика одного публичного фонда, есть глубокий разбор, основанный на реалиях отрасли.

Первый уровень: изменение цели — что именно вы хотите инвестировать?

Отвечая на вопросы инвесторов, аналитик сначала возвращается к сути продукта и задает главный вопрос: при инвестировании в серебряные продукты, что именно вы хотите получить?

Он объясняет изначальную идею конструкции: «Большинство инвесторов участвуют в серебряных продуктах, чтобы отслеживать цену серебра. Guotou Ruixin Silver LOF выбирает инвестиции в фьючерсы, потому что основные контракты на серебро на SHFE торгуются достаточно активно, что позволяет поддерживать вход и выход значительных средств; в то время как рынок спотового серебра с низкой ликвидностью и недостаточной глубиной не способен обеспечить такие объемы».

Далее он поясняет, что строгие условия контракта подчеркивают чисто инструментальный характер продукта — он стремится к тому, чтобы среднедневное отклонение отслеживания не превышало 0,5%, а годовая ошибка отслеживания — 7%. Попытки реализовать «рост за счет роста, падение — без падения» через хеджирование превращают продукт из пассивного инструмента в продукт с активным управлением, что изначально противоречит его целям.

Второй уровень: принципы соответствия инвесторов — риск стратегии хеджирования, могут ли текущие держатели фонда его выдержать?

Аналитик поднимает второй вопрос: если ввести механизм хеджирования, смогут ли инвесторы вынести риск самой стратегии?

Он объясняет: «Риск хеджирования — это цель инвестирования, но это не означает, что стратегия хеджирования не создаст новых рисков, а при неудаче — еще больше увеличит убытки. Текущие держатели фонда с капиталом свыше 100 млрд юаней имеют уровень риска, соответствующий уровню R4 — высокий риск; однако, при внедрении более сложных стратегий, риск для существующих инвесторов может выйти за рамки их возможностей».

По его мнению, независимо от практической реализации, инвестиционная стратегия публичных фондов не должна меняться произвольно, а внедрение сложных стратегий неизбежно приведет к несоответствию риска и возможностей инвесторов. Вне зависимости от субъективных намерений, это по сути создает риск несоответствия.

Третий уровень: дефицит инструментов и сомнения в реализации — за рубежом трудно найти аналогичные стратегии

Наконец, аналитик возвращается к практическим аспектам и анализирует реализуемость.

Он считает, что инвестировать только в серебро и при этом использовать деривативы для идеального хеджирования, чтобы контролировать волатильность, и даже требовать «рост за рост, падение — без падения» — это нереалистично. Даже на зарубежных рынках трудно найти зрелые продукты, реализующие такие требования.

Обратите внимание, что среди уже представленных за рубежом серебряных продуктов наиболее близким к Guotou Ruixin Silver LOF является PowerShares DB Silver Fund (DBS) — продукт, инвестирующий в серебряные фьючерсы. Обычно такие продукты подвержены издержкам, связанным с переносом контрактов, спредам и премиям-фьючерсам, особенно в периоды высокой волатильности, что может усиливать негативные эффекты. DBS завершил последний торговый день в марте 2023 года и был ликвидирован. Самым крупным в мире серебряным продуктом является iShares Silver Trust (SLV), инвестирующий в физическое серебро, который в январе 2026 года потерял 28,54%.

Также аналитик отмечает, что все продукты имеют свои исторические ограничения. При их создании никто не мог предвидеть такие экстремальные рыночные условия. Модель отслеживания международных цен через внутренние фьючерсы связана с фундаментальной непредсказуемостью рынка, а не только с ошибками управления.

За рубежом — физический серебряный ETF более ценен как ориентир

Guotou Ruixin Silver Fund — уникальный продукт, практически единственный в отечественном публичном рынке, инвестирующий напрямую в серебряные фьючерсы. А какие есть аналоги за рубежом?

Анонимный специалист по фондам отмечает, что основные международные серебряные инвестиционные продукты — это физические серебряные ETF, серебряные фьючерсы и ETF на серебряные горнодобывающие компании. Также есть банковский бумажный серебро, физические серебряные слитки и монеты. Фьючерсы на серебро ориентированы на краткосрочную спекуляцию и хеджирование, ETF на горнодобывающие компании — более волатильны и подходят для риск-аппетитных инвесторов, бумажное и физическое серебро — для розничных операций и традиционных портфелей.

Несколько аналитиков фондового рынка считают, что для Китая наиболее полезным является опыт инвестирования в физический серебряный ETF.

По мнению эксперта, такой продукт, как физический серебряный ETF с «физической привязкой + долевым участием», решает проблему высокого порога входа и затрат на хранение, стандартизированные доли подходят для массового инвестирования, а механизм хранения обеспечивает справедливую чистую стоимость. Механизм «физического выкупа и продажи + арбитраж на вторичном рынке» помогает снизить премии и дисконты, повысить точность отслеживания, а низкая стоимость управления соответствует потребностям отечественных инвесторов. Такой подход заполняет нишу среди отечественных продуктов, связанных с серебром, и соответствует регуляторным требованиям и рисковым предпочтениям инвесторов, способствует развитию товарных продуктов и имеет высокий потенциал реализации.

Может ли Guotou Ruixin Silver Fund перейти в режим QDII-FOF?

2025 год станет годом развития товарных фондов. Эти фонды делятся на четыре категории, каждая со своей логикой инвестиций и управления рисками.

Самая крупная и популярная — это золотые ETF, такие как Huaxia Gold ETF, Bosera Gold ETF. Они инвестируют почти полностью в золотые спотовые контракты на Шанхайской бирже золота. Такой риск относительно прост — это колебания цены золота, без использования рычагов или сложных контрактных механизмов.

Далее идут фонды, инвестирующие напрямую в внутренние товарные фьючерсные контракты — серебро, цветные металлы, соевый шрот, энергетика и химия. Эти инструменты предоставляют ценовой экспозиции на фьючерсы, риск-менеджмент более сложен. Как отмечает аналитик, «обычно такие фонды ограничивают долю инвестиций в фьючерсные контракты (например, 90%), оставляя часть в наличных для управления волатильностью. Также устанавливают лимиты на позиции по отдельным контрактам или срокам, чтобы избежать чрезмерной концентрации риска».

Например, ETF на цветные металлы, как Gaosheng Nonferrous Metals Futures ETF, в отчетности за 2025 год показывает, что портфель строго соответствует контрактам, и стоимость их фьючерсных позиций составляет не менее 90% и не более 110% чистой стоимости активов, а отслеживаемые индексы — цены на медь, алюминий, свинец, цинк, никель, олово на Шанхайской бирже.

Кроме ограничений по инвестиционным рамкам и позициям, такие фонды используют механизмы управления наличностью и другие методы для контроля риска и ошибок отслеживания.

Третья категория — это кросс-граничные товарные фонды через канал QDII. Важно отметить, что, несмотря на схожие названия, основные товарные фонды на рынке, такие как Harvest Crude Oil или E Fund Gold, — это в основном QDII-FOF модели. Их цепочка — это инвестирование внутри Китая в зарубежные фонды, которые вкладываются в базовые активы. Управление этими зарубежными инструментами — это основная задача управляющих, а сложные рыночные механизмы, такие как лимиты на фьючерсы или перенос контрактов, решаются управляющими этих зарубежных фондов. Проще говоря, основные QDII-FOF используют зарубежные инструменты как буфер, чтобы частично изолировать риски.

Могут ли Guotou Ruixin Silver LOF перейти в QDII-FOF?

Специалист крупной фондовой компании отмечает, что даже если перевести серебряный LOF в QDII-режим, остается главный вопрос: что именно инвестировать — фьючерсы или спотовые контракты? Если продолжать инвестировать в фьючерсы, то существенных изменений не произойдет.

Он подчеркивает, что основной барьер — это налоговая политика: для инвестиций в серебро необходимо платить налоги, в отличие от золота, которое освобождено от налогов.

Последняя категория — это товарно-ресурсные акции, такие как ETF на золотые акции, угольные ETF. Они инвестируют в акции соответствующих компаний, и их динамика — это двойная зависимость от цен на товары и рыночной ситуации. Их риск-менеджмент схож с акциями — диверсификация по отраслям, выбор отдельных акций и управление системными рисками, а колебания цен на товары — лишь один из факторов, влияющих на чистую стоимость.

Как ограниченными мерами реагировать на бесконечный рынок

Оценка Guotou Ruixin Silver LOF вызвала широкий резонанс в сфере публичных фондов. По мнению нескольких аналитиков, конструкция продукта — результат ограничений прошлого, основанных на текущих знаниях, и не могла предвидеть экстремальные рыночные ситуации.

Главный риск — это ситуация, когда фонд сталкивается с бесконечным рынком, и тогда он вынужден применять ограниченные меры для реагирования. В результате, улучшения и корректировки после события — скорее локальные, и не могут полностью устранить ожидания инвесторов о безубыточности.

На сегодняшний день, большинство предложений по улучшению касаются оптимизации процессов, например, переноса сроков уведомлений о рисках на более ранние даты, например, с понедельника на выходные. Некоторые идеи, вроде приостановки покупок и выкупов в периоды экстремальной волатильности, в рамках существующего законодательства считаются малореализуемыми.

Можно предположить, что этот случай станет прецедентом, который подтолкнет отрасль к глубокому переосмыслению подобных продуктов. В будущем, дизайн новых продуктов и стандарты управления рисками могут быть скорректированы под воздействием этого стресс-теста.

Источник: «Daily Economic News»

Риск-уведомление и отказ от ответственности

Рынок подвержен рискам, инвестируйте с осторожностью. Настоящий материал не является индивидуальной инвестиционной рекомендацией и не учитывает ваши конкретные цели, финансовое положение или потребности. Перед инвестированием учитывайте, соответствуют ли мнения, точки зрения или выводы вашему конкретному положению. Ответственность за инвестиции — ваша.