Завышенная чистая стоимость, ограничения на выкуп! Является ли текущий «кризис частных кредитов PE» новой волной «субстандартных кредитов»?

Паника на рынке частных кредитов распространяется. Главный инвестиционный директор Fourier Asset Management Орландо Гемес настоятельно предупреждает: «Тревожные сигналы, которые мы сегодня наблюдаем в сфере частных кредитов, удивительно похожи на ситуацию 2007 года.»

Он особенно отметил ухудшение условий защиты кредиторов и усложнение условий ликвидности, «которые маскируют несоответствие между активами, которыми инвесторы полагают владеют, и фактическими активами, которые можно вывести».

По данным трейдинговой платформы ChaseWind, 23 февраля Deutsche Bank опубликовал отчет «Private credit: Smoke, yes, but how much fire?». В нем отмечается, что цена фондов, входящих в индекс S&P BDC, по отношению к чистой стоимости активов снизилась до самого большого дисконта с начала пандемии COVID-19, а события вроде ограничения выкупных операций Blue Owl и резкое сокращение стоимости Breitling только усугубляют ситуацию.

Несмотря на недавнее снижение цен на соответствующие акции, Deutsche Bank считает, что условия для масштабной рыночной инфекции пока отсутствуют. В настоящее время инвесторам рекомендуется внимательно следить за четырьмя триггерами: кредитными спредами, прибылью компаний, давлением на государственные облигации и изменениями в регулировании, а также учитывать, что запас более чем 3 триллионов долларов «сухого» капитала (незадействованных средств) может стать важным буфером.

Дисконт BDC на рекордных уровнях: индикатор рыночной паники

Корпоративные инвестиционные компании (BDC) становятся индикатором кризиса частных кредитов. Согласно данным Deutsche Bank, эти компании, ориентированные на частные кредиты и программное обеспечение, продемонстрировали самый высокий за все время уровень дисконта по отношению к чистой стоимости активов с начала пандемии.

Паника усилилась на прошлой неделе. Blue Owl объявила о введении ограничений на выкуп и продаже активов в одном из своих фондов, что, несмотря на попытки укрепить доверие, вызвало массовую распродажу активов, связанных с частными капиталами. Впоследствии британская Financial Times сообщила, что владельцы частных акционерных компаний Breitling сократили свою инвестиционную стоимость вдвое, что еще больше усилило рыночную тревогу.

Небанковские финансовые институты: недооцененные системные риски

Настораживает рост доли небанковских финансовых посредников (NBFI) в финансовой системе. Недавние исследования Нью-Йоркского Федерального резервного банка подчеркнули риски, связанные с ростом NBFI. Ключевые данные показывают, что NBFI сейчас занимают более 50% глобальных финансовых активов, а в США — до 60%.

Механизмы передачи рисков вызывают опасения: несмотря на то, что банки с момента финансового кризиса сократили прямое воздействие на реальную экономику, они по-прежнему косвенно связаны с NBFI через обязательства. Конкретно, банки предоставляют NBFI кредиты высшего уровня, а NBFI в свою очередь выдают кредиты более низкого уровня заемщикам. Такая многоуровневая структура, при возникновении проблем, может вызвать цепную реакцию.

Заместитель председателя ФРС Боуман отметил, что до кризиса банки выдавали 60% ипотечных кредитов, однако с тех пор этот показатель почти сократился вдвое, и заемщики стали обращаться к небанковским кредитным организациям.

3 триллиона долларов «сухого» капитала: спасательный круг или капля в море?

Deutsche Bank считает, что более 3 триллионов долларов «сухого» капитала на рынке частных инвестиций достаточно для преодоления текущих финансовых проблем, поскольку большинство крупных частных кредитных сделок осуществляется крупными институтами. Эти организации обладают высокой диверсификацией и значительным влиянием, и их инвесторы вряд ли откажутся от взыскания капитала.

Однако ситуация на среднем рынке кардинально иная. Многие участники среднего сегмента сильно зависят от недавних падений стоимости программных инвестиций, и их диверсификация недостаточна — это наиболее уязвимый сегмент.

Четыре ключевых индикатора: критические точки кризиса

Deutsche Bank ясно указывает, что для реализации негативного сценария и возникновения рыночной инфекции необходимо ухудшение экономической и рыночной ситуации. В частности, должно произойти сочетание следующих условий:

2. Резкое увеличение кредитных спредов и/или процентных ставок

3. Фактическое сокращение прибыли компаний

4. Обеспокоительные давления на рынок государственных облигаций, особенно в ходе аукционов долгов

5. Изменения в банковском регулировании или требованиях к капиталу, касающихся частных рынков

Главный вывод: на данный момент все четыре индикатора не достигли уровня, который бы создал опасность для рынка частных капиталов, и не представляют угрозу для более широкого распространения и разрушения.

Текущая оценка: дым есть, огня пока нет

Deutsche Bank характеризует текущую ситуацию как «дым с большим содержанием, но без явного пожара», подчеркивая, что нельзя напрямую приравнивать колебания ликвидности к краху кредитных рынков. Кроме того, инвесторы часто ошибочно воспринимают отдельные проблемы отдельных инвестиций как признаки более широкой рыночной тенденции — это типичная ошибка «корреляции без причинно-следственной связи».

Несмотря на распродажи, связанные с опасениями долгосрочных изменений в программных компаниях, большинство таких компаний, скорее всего, сохранят своих клиентов и прибыль, что обеспечит краткосрочную ликвидность для выплаты долгов.

Более того, учитывая сильные показатели фондового и кредитного рынков, устойчивую прибыль компаний, сильный рынок труда в США и общую стабильность экономики, условия для масштабного снижения доверия еще не созрели.

Для инвесторов важно в краткосрочной перспективе следить за четырьмя указанными Deutsche Bank индикаторами и за тем, продолжит ли расширяться «дисконт» по отношению к активам, таким как BDC. Когда дисконт перейдет из эмоциональной реакции в жесткое ограничение кредитных цепочек, это станет началом распространения риска и его трансформации в системный кризис.

Вся эта важная информация взята из платформы ChaseWind.

Более подробные аналитические материалы, включая оперативные обзоры и первоисточники, доступны по подписке 【**ChaseWind▪Годовая подписка**】

![](https://img-cdn.gateio.im/social/moments-2735c817e1-2546a8d3e7-8b7abd-d8d215)

Риск-уведомление и отказ от ответственности

Мир полон рисков, инвестируйте с осторожностью. Настоящий материал не является индивидуальной инвестиционной рекомендацией и не учитывает ваши личные цели, финансовое положение или потребности. Перед принятием решений по инвестициям руководствуйтесь собственным анализом и ответственностью.