Stablecoin'in Üçlü İkilemi: Para Doğasının Yeniden Düşünülmesi

Dijital varlık dalgasında, stablecoin kuşkusuz son yılların en dikkat çekici yeniliklerinden biridir. ABD doları gibi fiat para birimleriyle bağlantı kurma taahhütleri sayesinde, dalgalı kripto dünyasında bir değer "sığınak" inşa ettiler ve giderek merkeziyetsiz finans ve küresel ödeme alanında önemli bir altyapı haline geldiler. Piyasa değeri sıfırdan binlerce milyar dolara sıçrayan stablecoin, yeni bir para biçiminin yükselişini müjdeliyor gibi görünüyor.

Ancak, piyasa coşarken, Uluslararası Ödemeler Bankası (BIS), Mayıs 2025 tarihli ekonomik raporunda sert bir uyarı yaptı. BIS, stablecoin'lerin gerçek bir para olmadığını açıkça belirtti ve göz alıcı ekosisteminin arkasında, tüm finansal sistemi sarsabilecek sistematik riskler barındırdığını vurguladı. Bu tespit, bir soğuk su gibi, stablecoin'lerin doğasını yeniden gözden geçirmemizi zorunlu kıldı.

Bu makale, BIS'in bu raporunu derinlemesine incelemeyi amaçlamakta, önerdiği para "üçlü kapı" teorisine odaklanmaktadır - yani güvenilir bir para sisteminin, tekil olma, esneklik ve bütünlük gibi üç testten geçmesi gerekmektedir. Belirli örneklerle birlikte, stabilcoinlerin bu üçlü kapının önündeki zorluklarını analiz edeceğiz ve BIS çerçevesinin ötesindeki gerçekçi değerlendirmeleri ekleyeceğiz, nihayetinde para dijitalleşmesinin geleceğinin nereye gideceğini tartışacağız.

Birinci Kapı: Tekillik Sorunu - Stabilcoinler Sonsuza Dek "Stabil" Olabilir mi?

Paranın "birliği", modern finansal sistemin temel taşını oluşturur. Bu, herhangi bir zamanda ve herhangi bir yerde, bir para biriminin değeri ile diğer biriminin nominal değeri arasında tam eşitlik olması gerektiği anlamına gelir. Basitçe söylemek gerekirse, "bir lira her zaman bir liradır". Bu değerlerin sürekli birliği, paranın hesap birimi, değişim aracı ve değer saklama işlevlerini yerine getirmesinin temel şartıdır.

BIS'in ana argümanı, stablecoin'lerin değer sabitleme mekanizmalarının doğuştan gelen kusurlara sahip olduğu ve temel olarak fiat para ile 1:1 takas garantisi veremediğidir. Bu güven, devlet kredisine değil, özel ihraççıların ticari kredisine, rezerv varlıkların kalitesine ve şeffaflığına dayanır, bu da onları her an "kopma" riskiyle karşı karşıya bırakır.

BIS, raporunda tarihi "serbest bankacılık dönemi"ni ( yaklaşık 1837-1863 yılları arasında Amerika Birleşik Devletleri'ni örnek alarak anmaktadır. O dönemde, Amerika'da merkezi bir banka yoktu, her eyaletin ruhsatlandırdığı özel bankalar kendi banka notlarını çıkarabiliyordu. Bu banka notları teorik olarak altın veya gümüş ile değiştirilebiliyordu, ancak gerçekte, bunların değeri ihraç eden bankanın itibarı ve ödeme gücüne göre değişiyordu. Uzak bir bölgedeki bir bankadan çıkan 1 dolarlık banknot, New York'ta sadece 90 cent veya daha az bir değere sahip olabiliyordu. Bu karmaşık durum, işlem maliyetlerinin son derece yüksek olmasına ve ekonomik gelişimin ciddi şekilde engellenmesine neden oldu. Bugünün stabilcoin'leri, BIS'in görüşüne göre, bu tarihi karmaşanın dijital bir yansımasıdır - her stabilcoin ihraççısı, bağımsız bir "özel banka" gibi, çıkardığı "dijital dolar"ın gerçekten ödenip ödenmeyeceği, her zaman bir belirsizlik konusu olmuştur.

Geçmişe çok uzun süre geri dönmemize gerek yok, son zamanlardaki acı dersler sorunu yeterince açıklıyor. Algoritmik stablecoin UST'nin çöküşü, birkaç gün içinde değerinin sıfıra inmesiyle yüzlerce milyar dolarlık piyasa değerini silip süpürdü. Bu olay, güven zincirinin koptuğunda, "stabil" olarak adlandırılanın ne kadar kırılgan olduğunu canlı bir şekilde gösteriyor. Varlık teminatlı stablecoinler bile, rezerv varlıklarının yapısı, denetimi ve likiditesi konusunda sürekli olarak sorgulanmaktadır. Bu nedenle, stablecoinler "tekillik" bu ilk kapının önünde bile zorlukla ilerliyor.

![Sıcaklık altındaki soğuk düşünceler: Üçlü kapı sıkıntısı altında, istikrar nereye gitmeli?])https://img-cdn.gateio.im/webp-social/moments-f2000c334cd48c7e9080ed64665a5bc2.webp(

İkinci Kapı: Esneklik Acısı - %100 Rezervin "Güzel Tuzağı"

Eğer "tekillik" paranın "nitelik" ile ilgiliyse, o zaman "esneklik" paranın "miktar" ile ilgilidir. Paranın "esnekliği", finansal sistemin ekonomik faaliyetlerin gerçek taleplerine göre dinamik bir şekilde kredi yaratma ve küçültme yeteneğini ifade eder. Bu, modern piyasa ekonomisinin kendini ayarlayabilme ve sürekli büyüme sağlayabilen ana motorudur. Ekonomi canlıyken, kredi genişlemesi yatırımı destekler; ekonomi soğuduğunda, kredi daralması riskleri kontrol etmek için devreye girer.

BIS, özellikle 100% yüksek kaliteli likit varlıklar ) gibi nakit ve kısa vadeli tahviller ( rezerv olarak sahip olduğunu iddia eden stabilcoin'leri bir "dar banka" modeli olarak tanımlamaktadır. Bu model, kullanıcıların fonlarını tamamen güvenli rezerv varlıklarını tutmak için kullanırken, kredi vermemektedir. Bu oldukça güvenli bir yöntem gibi görünse de, tamamen para "esnekliği" feda edilerek yapılmaktadır.

Farkları anlamak için bir senaryo karşılaştırması yapabiliriz:

Geleneksel bankacılık sistemi ) esneklik sağlar (: Diyelim ki 1000 yuan'ı bir ticari bankaya yatırdınız. Kısmi rezerv sistemi gereği, bankanın sadece 100 yuan'ı rezerv olarak tutması gerekebilir, geri kalan 900 yuan'ı ise fon ihtiyaç duyan girişimcilere kredi verebilir. Bu girişimci bu 900 yuan'ı tedarikçiye ödeme yapmak için kullandı, tedarikçi de bu parayı bankaya yatırdı. Bu döngü devam ettikçe, başlangıçtaki 1000 yuan mevduat, bankacılık sisteminin kredi yaratma yoluyla daha fazla para türetmesine olanak tanıyarak, reel ekonominin işleyişini desteklemiştir.

Stablecoin sistemi ) esneklikten yoksundur (: Diyelim ki 1000 dolarla bir stabilcoin'in 1000 birimini satın aldınız. İhraç eden taraf, bu 1000 doları tamamen bankaya yatırmayı veya ABD hazine bonosu satın almayı taahhüt ediyor. Bu para "kilitlenmiş" oluyor ve kredi vermek için kullanılamıyor. Eğer bir girişimcinin finansmana ihtiyacı varsa, stabilcoin sistemi bu ihtiyacı karşılayamaz. Sadece daha fazla gerçek dünya doları akışını pasif bir şekilde bekleyebilir ve ekonomik içsel talebe göre kredi yaratamaz. Tüm sistem, kendi kendini düzenleme ve ekonomik büyümeyi destekleme yeteneğinden yoksun bir "ölü su birikintisi" gibi.

Bu "esnek olmayan" özellik yalnızca kendi gelişimini kısıtlamakla kalmaz, aynı zamanda mevcut finansal sisteme potansiyel bir darbe de vurur. Eğer büyük miktarda para ticari banka sisteminden çıkarak stablecoin'e yönelirse, bu doğrudan bankaların kredi vermek için kullanabileceği fonların azalmasına ve kredi yaratma kapasitesinin küçülmesine neden olur. Bu, kredi sıkışıklığına yol açabilir, finansman maliyetlerini artırabilir ve nihayetinde en çok fon desteğine ihtiyaç duyan KOBİ'ler ve yenilikçi faaliyetlere zarar verebilir.

Tabii ki, gelecekte stabilcoinlerin yaygın kullanımıyla birlikte stabilcoin bankası ) kredi verecek (, bu durumda bu kredi yaratımı yeni bir biçimde banka sistemine geri dönecektir.

![Sıcak dalga altında soğuk düşünce: Üç katmanlı kapı ikilemi içinde stabilite nereye gitmeli?])https://img-cdn.gateio.im/webp-social/moments-b8c72d53016af3d123a7a7b3916201ba.webp(

Üçüncü Kapı: Bütünlük Eksikliği - Anonimlik ve Düzenlemenin Sonsuz Mücadelesi

Para biriminin "bütünlüğü", finansal sistemin "güvenlik ağı"dır. Ödeme sistemlerinin güvenli, verimli olması ve kara para aklama, terörizm finansmanı, vergi kaçakçılığı gibi yasadışı faaliyetleri etkili bir şekilde önleyebilmesi gerekir. Bunun arkasında, finansal faaliyetlerin yasal ve uyumlu olmasını sağlamak için sağlam bir yasal çerçeve, net sorumluluk ve yetki dağılımı ile güçlü bir denetim uygulama yeteneği gereklidir.

BIS, stablecoin'ların temel teknoloji mimarisinin - özellikle de kamu blok zincirleri üzerinde kurulan stablecoin'ların - finansal "bütünlük" için ciddi bir tehdit oluşturduğunu düşünüyor. Temel sorun, anonimlik ve merkeziyetsizlik özellikleri olduğundan, geleneksel finansal denetim yöntemlerinin etkili olması zorlaşıyor.

Hadi somut bir senaryo hayal edelim: Milyonlarca dolarlık bir stablecoin, bir anonim adresten diğerine bir kamu blok zinciri üzerinden aktarılıyor ve bu işlem yalnızca birkaç dakika sürüyor, ayrıca işlem ücretleri düşük. Bu işlemin kaydı blok zincirinde kamuya açık olsa da, rastgele karakterlerden oluşan bu adresleri gerçek dünyadaki bireyler veya varlıklarla eşleştirmek son derece zor. Bu durum, yasadışı fonların sınır ötesi hareketine olanak tanırken, "müşterinizi tanıyın" ve "kara para aklamayı önleme" gibi temel düzenleyici gereklilikleri etkisiz hale getiriyor.

Buna karşılık, geleneksel uluslararası banka havaleleri bazen verimsiz ve maliyetli görünse de, her bir işlemin sıkı bir denetim ağı içinde bulunmasındaki avantajıdır. Havale bankası, alıcı bankası ve aracılık yapan bankalar, kendi ülkelerinin yasalarına uymak zorundadır, işlem taraflarının kimliklerini doğrulamalı ve şüpheli işlemleri denetim kurumlarına bildirmelidir. Bu sistem ağır olabilir, ancak küresel finansal sistemin "bütünlüğü" için temel bir güvence sağlar.

Stablecoin'in teknik özellikleri, temelde bu aracılara dayalı düzenleme modeline meydan okumaktadır. İşte bu nedenle, küresel düzenleyici otoriteler buna karşı son derece dikkatli olmakta ve sürekli olarak kapsamlı bir düzenleme çerçevesine dahil edilmesini talep etmektedir. Finansal suçları etkili bir şekilde önleyemeyen bir para sistemi, ne kadar gelişmiş bir teknolojiye sahip olursa olsun, toplumun ve hükümetin nihai güvenini kazanamaz.

"Tamlık" sorununu tamamen teknolojinin kendisine atfetmek, muhtemelen fazla karamsar bir yaklaşımdır. Zincir üzerindeki veri analiz araçlarının giderek olgunlaşması ve küresel düzenleyici çerçevenin aşamalı olarak hayata geçirilmesi ile, stabilcoin işlemlerini izleme ve uyum denetimi uygulama yeteneği hızla artmaktadır. Gelecekte, tamamen uyumlu, rezervleri şeffaf ve düzenli olarak denetime tabi tutulan "düzenleyici dostu" stabilcoin'lerin piyasanın ana akımı haline gelmesi muhtemeldir. O zaman, "tamlık" sorunu büyük ölçüde teknoloji ve düzenlemenin birleşimi ile hafifletilecektir ve aşılmaz bir engel olarak görülmemelidir.

Ek ve Düşünce: BIS çerçevesinin ötesinde, başka ne görmeliyiz?

Üç temel ekonomik zorluk dışında, stablecoin teknolojik açıdan da kusursuz değildir. Çalışması, internet ve temel blok zinciri ağlarına yüksek derecede bağımlıdır. Bu, büyük ölçekli bir ağ kesintisi, deniz altı kablosu arızası, geniş çaplı bir elektrik kesintisi veya hedefli bir siber saldırı meydana geldiğinde, tüm stablecoin sisteminin durma veya çökme riski olduğu anlamına gelir. Bu dış altyapıya olan mutlak bağımlılık, onun geleneksel finansal sistemlerle karşılaştırıldığında belirgin bir zayıflığıdır. Mesela, bu iki yüz milyonluk savaşta, İran genelinde internet kesintisi ve hatta bazı bölgelerde elektrik kesintisi yaşandı; bu tür aşırı durumların henüz göz önünde bulundurulmadığı söylenebilir.

Daha uzun vadeli tehdit, öncü teknolojilerin devriminden gelmektedir. Örneğin, kuantum hesaplamanın olgunlaşması mevcut çoğu açık anahtar şifreleme algoritmasına ölümcül bir darbe vurabilir. Bir kez, blok zinciri hesaplarının özel anahtarlarını koruyan şifreleme sistemi kırıldığında, tüm dijital varlık dünyasının güvenlik temeli ortadan kalkacaktır. Bu şu anda hala uzak bir ihtimal gibi görünse de, küresel değer akışını taşımayı amaçlayan bir para sistemi için bu, göz ardı edilemeyecek temel bir güvenlik tehdididir.

Stablecoin'lerin yükselişi, yalnızca yeni bir varlık sınıfı yaratmakla kalmayıp, aynı zamanda geleneksel bankalarla doğrudan en temel kaynak olan mevduat için rekabet etmektedir. Bu "finansal aracısızlaşma" eğilimi eğer devam ederse, ticari bankaların finansal sistemdeki merkezi konumunu zayıflatacak ve dolayısıyla reel ekonomiye hizmet etme yeteneklerini etkileyecektir.

Daha derinlemesine incelenmesi gereken yaygın bir anlatı var: "stabilcoin ihraççıları, değerlerini desteklemek için ABD Hazine tahvilleri satın alıyorlar". Bu süreç, duyulduğu kadar basit ve doğrudan değil; arkasında önemli bir darboğaz var: banka sisteminin rezervleri. Ticari bankaların, Federal Rezerv'deki rezervleri sınırsız değildir. Bankaların, günlük işlemleri karşılamak, müşteri çekimlerine yanıt vermek ve düzenleyici gereklilikleri karşılamak için yeterli rezerv bulundurması gerekir. Eğer stabilcoin'in ölçeği sürekli genişlerse, büyük miktarda Hazine tahvili satın alınması, banka sisteminin rezervlerinin aşırı tüketilmesine yol açar; bankalar likidite baskısı ve düzenleyici baskı ile karşılaşır. O zaman bankalar, stabilcoin ihraççılarına hizmet sağlamayı sınırlayabilir veya reddedebilir. Bu nedenle, stabilcoin'e olan talep, ölçeği sınırlı olan banka sistemi rezervlerinin yeterliliği ve düzenleyici politikaların kısıtlaması ile sınırlıdır ve sonsuz bir şekilde artamaz.

Buna karşılık, geleneksel para fonları MMF, fonları ticari bankalara geri yatırmak için repo piyasası aracılığıyla kullanır ve bankaların mevduat yükümlülüklerini ve rezervlerini artırır. Bu mevduat, bankanın kredi yaratımı için kullanılabilir ve doğrudan banka sisteminin mevduat tabanını yeniden canlandırır.

"Kuşatma" ve "Kabul" Arasında - Stabilcoin'in Gelecek Yolu

BIS'in ihtiyatlı uyarıları ile piyasanın gerçek ihtiyaçlarını bir araya getirdiğimizde, stablecoin'in geleceği bir kavşakta gibi görünüyor. Hem küresel düzenleyici otoritelerden gelen "tutuklama" baskısıyla karşı karşıya, hem de ana akım finansal sisteme dahil edilme "kabulü" olasılığını görüyor.

Stabilcoinlerin geleceği, esasen "vahşi yenilik gücü" ile modern finans sisteminin "stabil, güvenli, kontrol edilebilir" temel gereksinimleri arasındaki bir çatışmadır. İlki, verimlilik artışı ve kapsayıcı finansmanın olasılığını getirirken, ikincisi küresel finansal istikrarın temel taşını oluşturur. Bu ikisi arasında nasıl bir denge bulunacağıdır,