Ethena: Neden şifreleme ekosisteminin on-chain'de sentetik dolar sağlaması için en iyi seçim?

Yerkabuğundaki toz, planlandığı gibi Japonya’nın Hokkaido bölgesine geri döndü. Gündüz güneşli ve bahar gibi sıcak olan hava, akşamları ise dondurucu soğuk oluyor. Bu hava durumu, "yerkabuğu tozu" olarak adlandırılan kötü kış koşullarına yol açıyor. Görünüşte güzel ve kusursuz olan karın altında, buz ve kırılgan kar gizleniyor.

Kışın sona erip baharın gelmesiyle, bir yıl önce yayınlanan "Kabuğun Üzerindeki Toz" isimli makaleyi yeniden gözden geçirmek istiyorum. O makalede, geleneksel bankacılık sistemine bağlı olmayan, insan destekli bir yasal stablecoin yaratma yöntemini öne sürdüm. Fikirlerim, kripto para boğa ve ayıların sürekli vadeli işlem pozisyonlarını hedge ederek sentetik bir yasal para birimi yaratmaktı. Buna "Nakadollar" adını verdim, çünkü sentetik bir dolar yaratmanın bir yolu olarak Bitcoin ve XBTUSD'nin "sürekli" ayı vadeli işlem sözleşmelerini kullanmayı düşündüm. Makalenin sonunda, bu fikri hayata geçirecek güvenilir bir ekip desteklemek için elimden geleni yapacağıma söz verdim.

Bir yılın değişimi gerçekten büyük. Guy, Ethena'nın kurucusudur. Ethena'yı kurmadan önce, Guy 600 milyar dolarlık bir hedge fonunda çalıştı ve kredi, özel sermaye ve gayrimenkul gibi özel alanlarda yatırım yaptı. Guy, 2020'deki DeFi Yazı'nda Shitcoin sorununu keşfetti ve o günden beri bunun peşini bırakmadı. "Yeryüzündeki Toz" adlı makaleyi okuduktan sonra, kendi sentetik dolarını çıkarma fikri ortaya çıktı. Ancak tüm büyük girişimcilerde olduğu gibi, başlangıçtaki fikrimi geliştirmek istedi. BTC yerine ETH kullanan bir sentetik dolar stabilcoin'i yaratmak istiyordu, en azından başlarda öyleydi.

Guy'ın ETH'yi seçmesinin nedeni, Ethereum ağının yerel gelir sağlamasıdır. Güvenlik sağlamak ve işlemleri işlemek için Ethereum ağı doğrulayıcıları her blok için protokol aracılığıyla küçük miktarlarda ETH ödemektedir. Buna ETH staking getirisi diyorum. Ayrıca, ETH şu anda bir deflasyonist para birimi olduğundan, ETH/USD vadeli işlem, vadeli ve süresiz swap ticaretinin spot işlemlere kıyasla sürekli primli olmasının temel bir nedeni vardır. Kısa pozisyondaki süresiz swap sahipleri bu primi yakalayabilir. ETH fiziksel staking'i ETH/USD süresiz swap kısa pozisyonu ile birleştirerek yüksek getirili sentetik bir dolar yaratabilirsiniz. Bu hafta itibarıyla, spot ETH dolar (sUSDe)'un yıllık getirisi yaklaşık >50%.

Eğer yürütülebilir bir ekip yoksa, ne kadar iyi bir fikir olursa olsun, sadece boş laftır. Guy, sentetik dolarını "Ethena" olarak adlandırdı ve bu protokolü hızlı ve güvenli bir şekilde başlatmak için yıldız bir ekip kurdu. Mayıs 2023'te, kurucu danışman oldum, bunun karşılığında yönetişim token'ları aldık. Geçmişte birçok kaliteli ekiple çalıştım ve Ethena'nın çalışanları gereksiz yollara sapmadan görevleri mükemmel bir şekilde tamamladı. 12 ay sonra, Ethena stabilcoini USDe resmi olarak piyasaya sürüldü, ana ağda yalnızca 3 hafta sonra, arz miktarı 1 milyara yakın (TVL 1 milyar dolardı; 1USDe=1 dolar ).

Ethena ve stabilcoinlerin geleceğini dürüstçe tartışmama izin verin. Ethena'nın Tether'i geçerek en büyük stabilcoin olacağına inanıyorum. Bu kehanetin gerçekleşmesi yıllar alacak. Ancak, Tether'in kripto para birimindeki en iyi ve en kötü iş olduğunun nedenini açıklamak istiyorum. En iyi olduğunu söylememin nedeni, geleneksel finans ve kripto para birimlerinde her çalışanın en çok kazandığı finansal aracın Tether olmasıdır. En kötü olduğunu söylememin nedeni ise, Tether'in varlığının daha zayıf geleneksel bankalarla ortaklıklarını memnun etmek içindir. Bankaların kıskançlığı ve Tether'in ABD'nin barış dolu finansal sisteminin koruyucularına getirdiği sorunlar, Tether'e anında yıkım getirebilir.

Tether'a karşı yanlış bilgilendirilmiş olanlara net olarak söylemek istiyorum. Tether finansal bir dolandırıcılık değildir ve rezervler konusunda yalan söylememiştir. Ayrıca, Tether'ı kuran ve yöneten insanlara büyük saygı duyuyorum. Ancak, samimi olarak söylemek gerekirse, Ethena Tether'ı altüst edecek.

Bu makale iki bölümden oluşacaktır. Öncelikle, ABD Merkez Bankası ( Federal Reserve ), ABD Hazine Bakanlığı ve politikayla bağlantılı büyük Amerikan bankalarının Tether'i yok etmek istemesinin nedenlerini açıklayacağım. İkinci olarak, Ethena'yı derinlemesine inceleyeceğim. Ethena'nın nasıl inşa edildiği, dolar ile nasıl sabit kaldığı ve risk faktörlerini kısaca tanıtacağım. Son olarak, Ethena'nın yönetişim tokeni için bir değerleme modeli sunacağım.

Bu makaleyi okuduktan sonra, Ethena'nın şifreleme ekosisteminde on-chain'de sentetik dolar sunmak için en iyi seçim olduğunu neden düşündüğümü anlayacaksınız.

Not: Fiziksel destekli fiat stabilcoin, émisyoncunun banka hesabında fiat para bulundurduğu coinlerdir, örneğin Tether, Circle vb. Sentetik destekli fiat stabilcoin, émisyoncunun elinde bulundurduğu şifreleme para ve kısa vadeli türevlerle hedge edilen coinlerdir, örneğin Ethena.

Kıskanmak, Haset ve Nefret

Tether( kodu: USDT), token dolaşım miktarına göre hesaplanan en büyük stabil koin. 1 USDT = 1 dolar. USDT, Ethereum gibi çeşitli kamu blok zincirlerindeki cüzdanlar arasında gönderilir. Takasın korunması için, Tether, her dolaşımdaki USDT birimi için banka hesabında 1 dolar tutar.

Eğer bir Amerikan doları banka hesabı yoksa, Tether USDT oluşturma, USDT'yi destekleyen doları saklama ve USDT'yi geri alma işlevini yerine getiremeyecektir.

Oluşturma: Banka hesabı olmadan USDT oluşturamazsınız, çünkü tüccarların dolarlarını gönderecekleri bir yer yok.

Dolar Emaneti: Eğer bir banka hesabınız yoksa, USDT'yi destekleyen doları saklayacak bir yer yoktur.

USDT'nin İadesi: Banka hesabı yoksa, USDT iade edilemez, çünkü iade eden kişiye dolar gönderecek bir banka hesabı yoktur.

Bir banka hesabına sahip olmak başarıyı garanti etmez, çünkü tüm bankalar eşit değildir. Dünyada dolar mevduatını kabul eden binlerce banka vardır, ancak yalnızca bazı bankalar Fed'de ana hesaba sahiptir. Fed aracılığıyla dolar temizliği yaparak dolar temsilci banka yükümlülüklerini yerine getirmek isteyen herhangi bir banka ana hesaba sahip olmalıdır. Fed'in hangi bankaların ana hesap alabileceği üzerinde tam bir karar verme yetkisi vardır.

Ajan bankacılık hizmetlerinin nasıl çalıştığını kısaca açıklayacağım.

Üç banka var: Banka A ve Banka B'nin merkezi iki ABD dışı yargı alanında bulunmaktadır. C Bankası, ana hesaba sahip bir Amerikan bankasıdır. A Bankası ve B Bankası, fiat para finansman sisteminde dolar transferi yapabilmek istemektedir. Her biri C Bankası'nı temsilci banka olarak kullanma başvurusu yapar. C Bankası, her iki bankanın müşteri tabanını değerlendirir ve onay verir.

A bankası B bankasına 1000 dolar havale etmesi gerekiyor. Para akışı 1000 dolar A bankasının C bankasındaki hesabından B bankasının C bankasındaki hesabına transfer ediliyor.

Örnek üzerinde biraz değişiklik yapalım, D Bankası'nı ekleyelim, bu da ana hesabı olan bir Amerikan bankasıdır. A Bankası, C Bankası'nı temsilci banka olarak alırken, B Bankası D Bankası'nı temsilci banka olarak alır. Şimdi, A Bankası B Bankası'na 1000 dolar havale etmek istediğinde ne olacak? Fon akışı, C Bankası'nın Fed'deki hesabından D Bankası'nın Fed'deki hesabına 1000 dolar transfer edilmesidir. D Bankası sonunda 1000 doları B Bankası'nın hesabına yatırır.

Genellikle, ABD dışındaki bankalar, dünya genelinde dolar havalesi yapmak için aracılık yapan bankaları kullanır. Bunun nedeni, doların farklı yargı alanları arasında hareket ederken, doğrudan Federal Rezerv aracılığıyla tasfiye edilmesi gerektiğidir.

2013'ten beri şifreleme para birimleriyle ilgileniyorum, genellikle şifreleme para birimi borsalarının fiat parayı sakladığı bankalar ABD'de kayıtlı bankalar değildir, bu da fiat paranın yatırılması ve çekilmesi için bir ana hesap sahibi Amerikan bankasına güvenmeleri gerektiği anlamına gelir. Bu daha küçük yabancı bankalar, yüksek ücretler alabilecekleri ve hiçbir mevduat ödemeyecekleri için şifreleme para birimi şirketlerine bankacılık hizmetlerinde aç gözlülerdir. Dünya genelinde, bankalar genellikle ucuz dolar fonlarına sahip olma konusunda heveslidirler çünkü dolar, küresel rezerv para birimidir. Ancak, bu daha küçük yabancı bankalar, bulundukları yerin dışındaki dolar yatırma ve çekme işlemlerini yönetmek için acenteleriyle etkileşimde bulunmak zorundadır. Acenteler, şifreleme para birimi işletmeleriyle ilgili bu fiat para akışlarını tolere etseler de, her ne sebeple olursa olsun, bazı şifreleme para birimi müşterileri zaman zaman acentelerin talepleri üzerine küçük bankalardan çıkarılmaktadır. Küçük bankalar kurallara uymazlarsa, acente ilişkilerini kaybederler ve doları uluslararası olarak transfer etme yeteneklerini yitirirler. Dolar akış kabiliyetini kaybeden bankalar, adeta yürüyen ölü gibidir. Bu nedenle, eğer acente talep ederse, küçük bankalar her zaman şifreleme para birimi müşterilerini terk ederler.

Tether bankası ortaklarının gücünü analiz ettiğimizde, bu acentelik bankacılığı hizmetinin gelişimi son derece önemlidir.

Tether'ın banka ortakları:

• Britannia Bank & Trust
• Cantor Fitzgerald
• Sermaye Birliği
• Ansbacher
• Deltec Bank ve Trust

Listelenen beş bankadan yalnızca Cantor Fitzgerald, Amerika'da kayıtlı bir bankadır. Ancak bu beş bankanın hiçbiri Federal Rezerv ana hesabına sahip değildir. Cantor Fitzgerald, Federal Rezerv'in tahvil alım satımı gibi açık piyasa işlemlerini gerçekleştirmesine yardımcı olan bir birincil işleme aracısıdır. Tether'in dolar transfer etme ve tutma yeteneği tamamen değişken aracılara bağlıdır. Tether'in ABD Hazine tahvili yatırım portföyünün büyüklüğünü dikkate alırsak, Cantor ile olan işbirliklerinin bu pazara devam etmeleri için kritik öneme sahip olduğunu düşünüyorum.

Eğer bu bankaların CEO'ları, Tether'in hisselerini bankacılık hizmetleri karşılığında müzakere yoluyla elde etmediyse, o zaman aptallar. Tether'in çalışan başına gelir göstergelerini daha sonra sunduğumda, nedenini anlayacaksın.

Bu, Tether'in banka ortaklarının neden kötü performans gösterdiğini kapsıyor. Şimdi, Fed'in Tether'in iş modelini neden sevmediğini ve bunun esasen şifreleme ile değil, ABD doları para piyasasının işleyişi ile ilgili olduğunu açıklamak istiyorum.

Tam Rezerv Bankacılığı

Geleneksel finans açısından bakıldığında, Tether tam karşılık rezerv bankasıdır ve dar anlamda bir banka olarak da adlandırılmaktadır. Tam karşılık rezerv bankası sadece mevduat kabul eder, kredi vermez. Sağladığı tek hizmet, para transferidir. Mevduat faizini neredeyse hiç ödemez, çünkü mevduat sahipleri herhangi bir riskle karşılaşmaz. Eğer tüm mevduat sahipleri aynı anda paralarını geri istemeye kalkışırsa, banka hemen taleplerini yerine getirebilir. Bu nedenle "tam karşılık rezerv" olarak adlandırılmaktadır. Buna karşılık, kısmi rezerv bankalarının kredi miktarı, mevduat miktarından fazladır. Eğer tüm mevduat sahipleri aynı anda kısmi rezerv bankasından mevduatlarını geri istemeye kalkışırsa, banka iflas eder. Kısmi rezerv bankaları mevduat çekmek için faiz öder, ancak mevduat sahipleri riskle karşı karşıyadır.

Tether esasen tam rezervli bir dolar bankasıdır ve kamu zinciri destekli dolar ticaret hizmetleri sunmaktadır. İşte bu kadar. Krediler yok, ilginç bir şey yok.

Fed, tam rezerv bankalarını sevmez, bunun nedeni müşterilerinin kim olduğu değil, bu bankaların mevduatlarını nasıl yönettiğidir. Fed'in tam rezerv bankacılığı modelinden neden nefret ettiğini anlamak için, (QE)'nin mekanizmasını ve etkilerini tartışmalıyım.

Bankalar 2008 mali krizinde iflas etti, çünkü kötü mortgage kayıplarını telafi edecek yeterli rezervleri yoktu. Rezerv, bankaların Federal Rezerv'de tuttuğu paradır. Federal Rezerv, bankaların rezerv büyüklüğünü ödenmemiş kredilerin toplamına göre izler. 2008'den sonra, Federal Rezerv bankaların asla rezerv eksikliği yaşamayacağından emin oldu. Federal Rezerv, bu hedefe ulaşmak için QE uyguladı.

QE, Federal Reserve'in bankalardan tahvil satın alması ve Federal Reserve'in tuttuğu rezervleri bankalara kredi olarak vermesi sürecidir. Federal Reserve, trilyonlarca dolarlık QE tahvil alımları gerçekleştirdi ve bu durum bankaların rezerv bakiyelerinin şişmesine neden oldu. Harika!

Kuantitatif genişleme, COVID teşvik çekleri gibi belirgin bir şekilde çılgın enflasyona neden olmadı, çünkü bankaların rezervleri Federal Rezerv'de kalıyor. COVID teşvik önlemleri doğrudan halkın kullanımına sunuldu. Eğer bankalar bu rezervleri kredi olarak verseydi, 2008 sonrası enflasyon oranı hemen yükselebilirdi, çünkü bu para işletmelerin ve bireylerin elinde olacaktı.

Kısmi rezerv bankalarının varlığı, kredi vermek içindir; eğer banka kredi vermezse,