Stabilcoinlerin "Üçlü Kapı" Krizi ve Gelecek Yolu

Dijital varlık alanında, stablecoin kuşkusuz son yılların en dikkat çekici yeniliklerinden biridir. Dolar gibi fiat para birimlerine sabitlenme vaadiyle, dalgalı kripto dünyasında bir değer "sığınak" oluşturmuş ve giderek merkeziyetsiz finans ve küresel ödemelerin önemli bir altyapısı haline gelmiştir. Piyasa değeri sıfırdan yüzlerce milyar dolara fırlayarak, yeni bir para biçiminin yükselişini müjdeliyor gibi görünüyor.

Ancak, Uluslararası İhtiyat Bankası (BIS), 2025 Mayıs ekonomis raporunda sert bir uyarıda bulundu. BIS, stablecoin'lerin gerçek bir para olmadığını ve bunların refah ekosisteminin arkasında tüm finansal sistemi sarsma potansiyeline sahip sistemik risklerin yattığını belirtti. Bu tespit, stablecoin'lerin doğasını yeniden gözden geçirmemizi zorunlu kılıyor.

Bu makalede, BIS raporunda sunulan para "üçlü kapı" teorisini derinlemesine inceleyeceğiz - yani, herhangi bir güvenilir para sisteminin bu üç testten, yani tek olma, esneklik ve bütünlük testlerinden geçmesi gerektiği. Belirli örneklerle, stablecoinlerin bu üçlü kapı önündeki zorluklarını analiz edeceğiz ve para dijitalleşmesinin gelecekteki yönelimlerini tartışacağız.

İlk Kapı: Tekillik Sorunu - Stablecoin'ler Sonsuza Dek "Stabil" Olabilir Mi?

Paranın "birliği", modern finans sisteminin temel taşıdır. Bu, herhangi bir zamanda, herhangi bir yerde, bir para biriminin değerinin, başka bir para biriminin nominal değeriyle tam olarak eşit olması gerektiği anlamına gelir. Kısacası, "bir lira her zaman bir liradır". Bu değerin sabit birliği, paranın muhasebe birimi, değişim aracı ve değer saklama işlevlerini yerine getirebilmesi için temel bir ön koşuldur.

BIS, stablecoin'ların değer sabitleme mekanizmasının doğuştan kusurlu olduğunu ve temel olarak fiat para ile 1:1 dönüşüm garantisi veremeyeceğini düşünüyor. Güveni, devletin kredisi yerine özel ihraççıların ticari kredisi, rezerv varlıkların kalitesi ve şeffaflığına dayanıyor, bu da her an "kopma" riski ile karşı karşıya kalmasına neden oluyor.

Son dönemdeki dersler sorunun ne kadar ciddi olduğunu açıkça göstermektedir. Algoritmik stabilcoin UST'nin çöküşü sırasında, değeri birkaç gün içinde sıfıra düştü ve yüzlerce milyar dolarlık piyasa değerini silip süpürdü. Bu, güven zincirinin kırıldığı anlarda, sözde "stabil" olanın ne kadar kırılgan olduğunu canlı bir şekilde sergilemektedir. Varlık teminatlı stabilcoinler bile, rezerv varlıklarının bileşimi, denetimi ve likiditesi konusunda sürekli olarak sorgulanmaktadır. Bu nedenle, stabilcoinler "tekillik" kapısında bile zorluklarla karşılaşmaktadır.

İkinci Kapı: Esneklik Acısı - %100 Rezervin "Güzel Tuzağı"

Eğer "tekil" kavramı paranın "nitelik" yönüne dair ise, o zaman "esneklik" paranın "miktar" yönüne dair bir kavramdır. Paranın "esnekliği", finansal sistemin ekonomik faaliyetlerin gerçek talebine göre dinamik olarak kredi yaratma ve daraltma yeteneğini ifade eder. Bu, modern piyasa ekonomisinin kendini düzenleme ve sürdürülebilir büyüme yeteneğinin ana motorudur.

BIS, özellikle %100 yüksek kaliteli likit varlıkları rezerv olarak bulunduran stabilcoin'leri "dar banka" modeli olarak nitelendiriyor. Bu model, kullanıcıların fonlarını tamamen güvenli rezerv varlıkları tutmak için kullanırken, kredi verme işlemi yapmamaktadır. Bu oldukça güvenli bir uygulama gibi görünse de, tamamen para "esnekliğinden" feragat edilmesi anlamına geliyor.

Bu "esnek olmayan" özellik sadece stablecoin'in kendisinin gelişimini sınırlamakla kalmıyor, aynı zamanda mevcut finansal sisteme de potansiyel bir darbe vuruyor. Eğer büyük miktarda para ticari banka sisteminden çıkıp stablecoin'e yönelirse, bu doğrudan bankaların kredi vermek için kullanabileceği fonların azalmasına ve kredi yaratma kapasitesinin zayıflamasına yol açacaktır. Bu, kredi sıkışıklığına yol açabilir, finansman maliyetlerini artırabilir ve nihayetinde en fazla finansman desteğine ihtiyaç duyan KOBİ'leri ve yenilikçi faaliyetleri olumsuz etkileyebilir.

Üçüncü Kapı: Bütünlük Eksikliği - Anonimlik ve Düzenleme Arasındaki Sonsuz Oyun

Para biriminin "bütünlüğü", finansal sistemin "güvenlik ağı"dır. Bu, ödeme sistemlerinin güvenli, verimli olması ve kara para aklama, terörizmin finansmanı, vergi kaçakçılığı gibi yasadışı faaliyetlere karşı etkili bir şekilde korunabilmesini gerektirir. Bunun arkasında sağlam bir hukuki çerçeve, net bir yetki ve sorumluluk dağılımı ve güçlü bir denetim uygulama kapasitesi gereklidir; böylece finansal faaliyetlerin yasal ve uyumlu olması sağlanır.

BIS, stablecoin'ların temel teknolojik mimarisinin - özellikle kamu blok zincirleri üzerinde inşa edilenlerin - finansal "bütünlük" için ciddi bir tehdit oluşturduğunu düşünüyor. Temel sorun, anonimlik ve merkeziyetsizlik özellikleri nedeniyle geleneksel finansal denetim yöntemlerinin etkili olmasının zorlaşmasıdır.

Stablecoin'ların teknik özellikleri, temel olarak aracılara dayalı düzenleme modellerini zorluyor. Bu, küresel düzenleyici otoritelerin buna karşı yüksek bir dikkat göstermesinin ve her zaman kapsamlı bir düzenleme çerçevesine dahil edilmesini talep etmesinin temel nedenidir. Finansal suçları etkili bir şekilde önleyemeyen bir para sistemi, ne kadar gelişmiş bir teknolojiye sahip olursa olsun, toplumsal ve hükümetin nihai güvenini kazanmakta zorlanır.

Ek Düşünce: BIS Çerçevesinin Dışındaki Gerçek Sorunlar

1. Stablecoin'in teknik zayıflığı

Ekonomi düzeyindeki zorlukların yanı sıra, stablecoin teknolojik açıdan da kusursuz değildir. Çalışması, internet ve altyapı blok zinciri ağına yüksek derecede bağımlıdır. Büyük ölçekli bir ağ kesintisi, deniz altı kablosu arızası, geniş çaplı elektrik kesintisi veya hedefli siber saldırılar meydana geldiğinde, tüm stablecoin sistemi durma veya çökme riskiyle karşı karşıya kalabilir. Dış altyapıya olan bu mutlak bağımlılık, onu geleneksel finansal sistemle karşılaştırıldığında belirgin bir zayıflık haline getirir.

Daha uzun vadeli tehditler, öncü teknolojilerin devriminden gelmektedir. Örneğin, kuantum hesaplamanın olgunlaşması mevcut olan çoğu açık anahtar şifreleme algoritmasına ölümcül bir darbe vurabilir. Blockchain hesaplarının özel anahtarlarını koruyan şifreleme sistemi kırıldığında, tüm dijital varlıklar dünyasının güvenlik temeli ortadan kalkacaktır.

2. Stabilcoinlerin finansal sisteme gerçek etkileri ve "tavan"

Stabilcoinlerin yükselişi, geleneksel bankalarla doğrudan en temel kaynak olan mevduat için rekabet ediyor. Bu "finansal aracısızlaşma" eğilimi genişlemeye devam ederse, ticari bankaların finansal sistemdeki merkezi konumunu zayıflatacak ve dolayısıyla reel ekonomiye hizmet etme yeteneklerini etkileyecektir.

Derinlemesine incelenmesi gereken konu, stablecoin ihraççılarının değerlerini desteklemek için Amerikan tahvilleri satın alma sürecidir. Bu süreç, duyulduğu kadar basit ve doğrudan değildir; arkasında kritik bir engel vardır: bankacılık sisteminin rezervleri. Stablecoin ihraççıları büyük ölçekte Amerikan tahvilleri satın aldıklarında, nihayetinde Federal Reserve'in ödeme sistemi aracılığıyla, ihraççının bankasının Federal Reserve'deki rezerv hesap bakiyesinin azalmasına yol açar.

Ticari bankaların Fed'deki rezervleri sonsuz değildir. Eğer stablecoin'lerin ölçeği sürekli genişlerse, büyük miktarda ABD hazine tahvili alımı bankacılık sisteminin rezervlerinin aşırı tüketilmesine neden olur ve bankalar likidite baskısı ve düzenleyici baskı ile karşılaşır. Bu nedenle, stablecoin'lerin ABD hazine tahvillerine olan talebi, ölçek üst sınırı bankacılık sisteminin rezerv yeterliliği ve düzenleyici politikaların kısıtlamaları ile sınırlıdır ve sonsuz bir şekilde artamaz.

Stablecoin'in Gelecek Yolu

BIS'in uyarılarını ve piyasa talebini birleştirdiğimizde, stabilcoinlerin geleceği bir kavşakta gibi görünüyor. Hem küresel düzenleyici otoritelerden gelen baskılarla karşı karşıya, hem de ana akım finansal sisteme dahil olma olasılığına sahip.

Stablecoin'lerin geleceği, aslında "vahşi yenilik gücü" ile modern finans sisteminin "stabil, güvenli ve kontrol edilebilir" olan temel gereksinimleri arasındaki bir çatışmadır. Bu ikisi arasında denge bulmak, tüm düzenleyicilerin ve piyasa katılımcılarının karşılaştığı ortak bir zorluktur.

Bu zorlukla yüzleşirken, BIS, merkez bankası parası, ticari bankaların mevduatları ve devlet tahvillerinin "tokenleştirilmiş" "birleştirilmiş defter" çözümünü önerdi. Bu esasen, tokenleştirilmiş teknolojinin avantajlarını çekmeyi amaçlayan bir "kabul" stratejisidir, ancak bunu merkez bankası liderliğindeki bir güven temeli üzerine yerleştirmektedir.

BIS'in net bir plan çizmesine rağmen, piyasanın evrim yolu genellikle daha karmaşık ve çeşitlidir. Stabilcoinlerin geleceği muhtemelen farklılaşmış bir durum sergileyecektir:

• Uyum Yolu: Bazı stablecoin ihraççıları, rezerv varlıklarının tamamen şeffaflığını sağlamak, düzenli olarak üçüncü taraf denetimlerine tabi tutulmak ve ileri düzey AML/KYC araçlarını entegre etmek için düzenleyici çerçeveyi aktif olarak benimseyecekler.
• Offshore/niche pazar yolu: Diğer bir kısım stablecoin, düzenlemenin nispeten daha esnek olduğu bölgelerde faaliyet göstermeyi seçebilir ve merkeziyetsiz finans, yüksek riskli sınır ötesi işlemler gibi belirli alanların taleplerine hizmet etmeye devam edebilir.

Stablecoin'in "üçlü kapı" sıkıntısı, hem kendi yapısal eksikliklerini ortaya koymakta hem de mevcut küresel finans sisteminin verimlilik, maliyet ve kapsayıcılık açısından yetersizliklerini yansıtmaktadır. Gerçek ilerleme, muhtemelen "üstten aşağı" bir üst düzey tasarım ile "alttan yukarı" piyasa yeniliklerini dikkatlice birleştirmekte, "kuşatma" ve "kabul" arasında daha verimli, daha güvenli ve daha kapsayıcı bir finansal geleceğe giden bir orta yol bulmakta yatmaktadır.