Küresel düzenleyici dalgaları altında: stablecoin'lerin Uyumluluk riskleri ve çıkış yolu

2025 yılı, stablecoin gelişiminin dönüm noktası olacak; küresel uyum çerçevesi hızla uygulanacak ve sürekli olarak geliştirilecektir. Eskiden "gris alan" olarak adlandırılan yerler, net bir uyum kapsamına alınacaktır.

Bu 2500 milyar doları aşan pazar, vahşi büyümeden uyumlulaşma dönüşümünün sancılarını ve evrimini yaşıyor.

Stablecoin'in temel tanımı, sınıflandırması ve önemi

(1) Stabilcoin'in temel tanımı Stabilcoin, özel bir kripto para türüdür ve temel hedefi değerin istikrarlı kalmasını sağlamaktır (Bitcoin, Ethereum gibi fiyat artışını hedefleyen kripto varlıklardan farklı olarak). Değer istikrarı sağlamak için yasal para birimleri, emtialar, kripto varlıklarla ilişkilendirilir veya algoritmalara dayanarak değer temellendirmesi yapılır; bu, yüksek volatiliteye sahip dijital varlıklar piyasasına değer referansı sağlar.

Stablecoin'ler esasen geleneksel finans dünyası ile kripto dijital dünya arasında bir "köprü varlık" rolü oynamaktadır. Hem kripto paraların teknik avantajlarını (örneğin küresellik, 7*24 saat çalışma, programlanabilirlik, eşler arası transfer) devralmakta hem de geleneksel fiat para birimlerinin değer istikrarına sahip olmaktadır. Şu anda her ay kripto ekosisteminde trilyonlarca dolarlık fonun akışını desteklemektedir.

(ii) Stablecoin türleri, sabitlenme mekanizmalarına göre üç ana gruba ayrılmaktadır:

1. Fiat teminatlı stabilcoin: Yasal para birimi (örneğin, ABD Doları) ile 1:1 oranında sabitlenmiştir, rezerv varlıklar genellikle nakit, kısa vadeli devlet tahvilleri gibi düşük riskli varlıklardır, tipik temsilcileri USDT (Tether tarafından ihraç edilen), USDC (Circle tarafından ihraç edilen) olup, temel risk rezerv varlıklarının gerçekliği ve şeffaflığıdır.

2. Kripto para teminatlı stablecoin: Diğer kripto varlıklara aşırı teminat (teminat oranı genellikle %150'den fazla) ile, akıllı sözleşmeler aracılığıyla teminat oranını otomatik olarak ayarlayarak istikrarı korur, tipik örneği DAI'dır (MakerDAO tarafından çıkarılmıştır), temel risk teminat varlıklarının fiyatlarının ani düşüşü nedeniyle ortaya çıkan tasfiye riskidir.

3. Algoritmik stabilcoin: Fiziksel teminat yok, fiyatı korumak için arz ve talebi ayarlamak amacıyla algoritmaya dayanır (örneğin yeni coin mintleme - eski coin yok etme mekanizması), 2022 yılında çöküş yaşayan UST tipik bir örnektir, ana risk algoritma mekanizmasının başarısızlığından kaynaklanan "ölüm sarmalı"dır (bir kötü döngü: fiyatın düşmesi paniğe yol açar, panik satışlara neden olur, satışlar da fiyatın daha da düşmesine yol açar, ta ki sistem çöker).

(Üç) Stabilcoinlerin ÖnemiStabilcoinlerin önemi, aşağıdaki dört temel işlevde somutlaşmaktadır:

1. Stabilcoinlerin en temel, en asli işlevi, kripto para ekosisteminde "ticaret aracı", "değer ölçüsü" ve "güvenli liman" olmaktır. Kripto para ticaretinde, büyük çoğunlukla işlem çiftleri (örneğin BTC/USDT, ETH/USDC) stabilcoinleri değer birimi (değer ölçüsü) olarak kullanırken, dalgalı olan Bitcoin veya Ethereum yerine bu durum meydana gelir. Bu, yatırımcılara net bir değer ölçüm standardı sunarak, dalgalı varlıkların dalgalı varlıklarla ölçülmesi karmaşasından kaçınmalarını sağlar.

Piyasa ani dalgalanmalar veya belirsizlikler yaşandığında, traderlar ellerindeki Bitcoin, Ethereum gibi yüksek riskli varlıkları hızlı bir şekilde stablecoin'lere (örneğin USDT, USDC) çevirerek riskten kaçınabilir, karı kilitleyebilir veya geçici olarak piyasadan çıkabilirler; böylece fonları tamamen kripto ekosisteminden çekmeden (fiat para birimine çevirmek genellikle zaman alıcı ve pahalıdır) işlem yapabilirler. Bu, sermaye verimliliğini ve piyasa likiditesini büyük ölçüde artırmaktadır.

2. Stablecoin, küresel ödemelerde ve para transferlerinde düşük maliyet, hızlı hız ve güçlü finansal kapsayıcılık özelliklerini sergilemektedir. Stablecoin, blockchain teknolojisini kullanarak, sınır ötesi ödemeler ve para transferlerinde devrim niteliğinde değişiklikler getirmiştir. Geleneksel banka havalesi (günler sürebilir ve yüksek işlem ücretleri gerektirebilir) ile karşılaştırıldığında, stablecoin transferleri birkaç dakika içinde tamamlanabilir ve işlem ücretleri son derece düşüktür, çalışma günlerinden ve zaman dilimlerinden etkilenmez.

Ayrıca, stablecoin'ler dünya çapında banka hesabı olmayan ancak internete erişimi olan yüz milyonlarca insana küresel finansal sisteme erişim imkanı sunmaktadır; insanlar sadece bir dijital cüzdana sahip olarak değer açısından stabil varlıkları alabilir ve tutabilir.

3. Stabilcoin, merkeziyetsiz finans (DeFi) sisteminin kanıdır. Stabilcoin olmadan, DeFi'nin refahı ve gelişimi hayal edilemez. Neredeyse tüm borç verme, ticaret ve türev sözleşmeleri stabilcoinleri temel varlık olarak kullanır. Örneğin, Aave, Compound gibi borç verme protokollerinde, kullanıcılar önemli miktarda USDC, DAI gibi stabilcoinleri kazanç elde etmek için yatırır veya diğer yatırım işlemleri için stabilcoinleri ödünç verir. Faiz oranı piyasası büyük ölçüde stabilcoin etrafında inşa edilmiştir.

MakerDAO'da, DAI stablecoin, protokolün temel çıktısıdır. Kullanıcılar, DAI oluşturmak için diğer kripto varlıklarını aşırı teminatlayarak, dalgalı varlıkları istikrarlı varlıklara dönüştürürler. Uniswap, Curve gibi merkeziyetsiz borsa (DEX) platformlarında, stablecoin ticaret çiftlerinin (örneğin USDT/USDC) günlük işlem hacmi genellikle 1 milyar doları aşar ve tüm ticaret faaliyetlerinin temelini oluşturur.

4. Stablecoin, geleneksel finansın (TradFi) dijital dönüşümünün "katalizörü" olarak karşımıza çıkıyor. Geleneksel finans kurumları ve büyük işletmelerin blockchain uygulamalarını keşfetmek için tercih ettikleri araç stabilcoinlerdir. Stabilcoinler, kripto piyasasına giriş yaparken en az riskli ve en tanıdık yollarıdır. Şu anda en potansiyelli yönlerden biri olan RWA (gerçek dünya varlıklarının tokenleştirilmesi) kapsamında, stabilcoinler, hisse senetleri, devlet tahvilleri, şirket tahvilleri gibi geleneksel varlıkların "tokenleştirilmesi" ve blockchain üzerinde işlem görmesi için merkezi bir uzlaşma aracı olarak önemli bir rol oynamaktadır ve yeni yatırım fırsatları yaratmaktadır.

Stablecoin hakkında konuşmadan uyumluluktan bahsedilemez. Mayıs 2022'de, algoritmik stablecoin UST ve onun kardeş token'ı Luna birkaç gün içinde spiral bir çöküş yaşadı ve 40 milyar doların üzerinde piyasa değeri anında buharlaştı.

Bu felaket yalnızca bir örnek değil, kripto gölüne atılan dev bir taş gibi, yarattığı dalgalar, stablecoinlerin refahının görünüşü altındaki çatlakları derinlemesine açığa çıkarıyor: algoritmik mekanizmanın ölümcül kusurlarını ortaya koyuyor, piyasalarda stablecoin rezerv varlıklarının yeterliliği konusunda sorgulamalar başlatıyor ve küresel düzenleyici kuruluşlara en yüksek alarm seviyesini işaret ediyor. Stablecoin, sadece "dalgalanmayan bir kripto para birimi" olmanın ötesindedir.

Bu, kripto ekonomisinin altyapısıdır, küresel ödemelerin yeni bir paradigmasıdır ve iki paralel finansal dünyayı bağlayan stratejik bir köprüdür. Önemi, onun uyumluluğu, şeffaflığı ve sağlam bir şekilde çalışmasının artık sadece bir sektör meselesi olmaktan çıkıp, tüm finansal sistemin istikrarıyla ilgili küresel bir konu haline geldiğini gösteriyor; bu da küresel düzenleyici kurumların buna yüksek önem vermelerinin temel nedenidir.

Başlıca stablecoin'ler (örneğin USDT, USDC, toplamda küresel pazarın %85'inden fazlasını kapsıyor) ile geleneksel finans sistemi arasındaki etkileşim ve ölçek, "sistemsel önem" taşımaktadır; bu risk, geleneksel finans sistemine aktarılabilir ve "çok büyük başarısız olamaz" (Too Big to Fail) kritik noktasına yaklaşmaktadır. Bu, Uyumluluğun "seçenek olmadığı" yerine "hayatta kalma ön koşulu" olduğunu belirler.

Üç ana neden aşağıdaki gibidir:

1. Sistemik riskin iletimini önlemek için, önemli bir stablecoin'in (örneğin USDT) çöküşü artık yalnızca kripto piyasasıyla sınırlı olmayacaktır. Geleneksel hedge fonları, halka açık şirketler ve ödeme şirketleri tarafından tutulduğu için, başarısızlığı domino etkisi gibi zincirleme DeFi protokollerinde büyük ölçekte tasfiyelere yol açacak ve hızla kurumsal yatırımcılar aracılığıyla hisse senetleri, tahviller gibi geleneksel finans piyasalarına yayılacaktır, bu da küresel bir likidite krizini tetikleyebilir. Uyumluluk kapsamında rezerv varlık denetimi ve geri alım garantisi, bu domino taşının düşmesini önlemenin ilk savunma hattıdır.

2. Küresel, yarı anonimliği (blok zinciri adresleri izlenebilir, ancak kullanıcı kimliği doğrudan ilişkilendirilmez) ve eşler arası transfer özellikleri nedeniyle, yasadışı finansal faaliyetleri engelleyen stabilcoinlerin kolayca kara para aklama, terörizm finansmanı ve yaptırımlardan kaçınma amacıyla kullanılabileceği belirtilmektedir. 2023 yılında dünya genelinde stabilcoin ile ilgili yasadışı işlem hacmi 12 milyar dolara ulaşmış ve bunun %60'ından fazlası sınır ötesi yaptırım bölgelerine yönelmiştir. Eğer sıkı KYC (müşterinizi tanıyın), KYT (işleminizi tanıyın) ve yaptırım taraması uyumluluk gereklilikleri yoksa, bu verimli finansal otoyol suçlular için mükemmel bir araç haline gelecektir, bu da egemen ülkelerin sert düzenleyici önlemler almasına neden olacaktır.

3. Para egemenliğini ve finansal istikrarı koruma ABD doları stabilcoin'in gelişen piyasalardaki yaygın kullanımı (örneğin, Arjantin, Türkiye'de %20'den fazla sınır ötesi ticaretin USDT ile hesaplandığı) özel şirketler tarafından ihraç edilen ABD doları stabilcoin'inin yurtdışı pazarlarda yaygın olarak benimsenmesi, aslında bir tür "gölge dolarizasyonu" (bir ülkede, halkın kendi ülkelerinin istikrarsız para birimini tasarruf ve ticaret için yerine doları gönüllü olarak kullanması) uygulamakta olup, bu diğer ülkelerin para egemenliğini ve para politikası etkinliğini aşındırmaktadır.

Amerika için, eğer düzenlenmemiş stablecoinler yaygın bir şekilde ödeme aracı olarak kullanılırsa, potansiyel bir tasfiye riski yerel finansal istikrarı tehdit edebilir. Bu nedenle, uyumluluk artık sektör için bir seçenek değil, ulusal finansal güvenliği korumanın kaçınılmaz bir gerekliliğidir. Stablecoinlerden bahsederken uyumluluktan bahsetmek zorundasınız, çünkü onun "altyapı" özellikleri, erken dönem kripto para birimlerinin "gri alan" avantajlarından yararlanamayacağını belirler.

Uyumluluk artık gelişimini kısıtlayan bir zincir değil, ana finansal sistem tarafından kabul edilip edilemeyeceği ve sürdürülebilir bir şekilde hayatta kalıp kalamayacağına dair bir giriş belgesi ve güvenin teminatıdır. Küresel düzenleme dalgası, inovasyonu boğmak için değil, geç olmadan bu kaçak atı dizginlemek ve onu şeffaf, sağlam ve sorumlu bir geleceğe yönlendirmek için çaba sarf etmektedir. Stablecoin'lerin karşılaştığı başlıca uyumluluk riskleri.

(a) Hukuki nitelik riski - Regülasyonun farklı tanımlamaları, uyumluluk sorunlarına yol açar.
Uyumluluk maliyetleri artarken, farklı yargı bölgeleri stabilcoinleri tanıma konusunda farklılık göstermektedir:

1. Amerikan düzenleyici kurumları, stablecoin'lerin menkul kıymet, emtia veya para aktarım aracı olarak mı değerlendirilmesi gerektiği konusunda hâlâ tartışıyor.

Örneğin: SEC (Amerika Birleşik Devletleri Menkul Kıymetler ve Borsa Komisyonu) belirli projelere dayalı varlık teminatlı stablecoin'leri menkul kıymet olarak değerlendirmeyi tercih ederken, CFTC (Amerika Birleşik Devletleri Emtia Vadeli İşlemler Komisyonu) bunların ürün olabileceğini düşünüyor, OCC (Amerika Birleşik Devletleri Para Yöneticisi Ofisi) ise bankaların "ödemeli stablecoin" çıkarmasına izin veriyor, çoklu düzenleme, ihraççıların birden fazla uyumluluk gereksinimini aynı anda karşılamasını zorunlu kılıyor.

2. Avrupa Birliği MiCA Yasası, stabilcoin'leri "elektronik para token'ı" (yalnızca tek bir fiat para birimine, örneğin USDC'ye sabitlenmiş) ve "varlık referans token'ı" (birden fazla varlığa sabitlenmiş) olarak sınıflandırmaktadır. Birincisi, elektronik para düzenleme gerekliliklerini yerine getirmelidir, ikincisi ise ek olarak risk teminatı planı sunmalıdır.

3. Hong Kong’daki "stablecoin düzenlemeleri", stablecoinleri değer saklama ve ödeme aracı olarak odaklanan, sıkı bir şekilde düzenlenmesi gereken bir ödeme aracı olarak görmektedir; menkul kıymetler veya diğer varlık türleri olarak değil. Bu tür niteliksel belirsizlikler ve düzenleyici kurumların (örneğin Amerika'daki SEC, CFTC veya Avrupa Birliği'nin düzenleyici kurumları) aniden katı yeni düzenlemeler getirmesi ve mevcut modelleri uyumsuz olarak değerlendirmesi, stablecoin ihraçlarının büyük bir uyumluluk karmaşıklığı ve maliyeti ile karşılaşmasına neden olacaktır.

(ii) Rezerv Varlık Riski - Şeffaf Olmaması, Banka Çıkış Krizini Tetikleyebilir Rezerv varlıkların gerçekliği, yeterliliği ve şeffaflığı, stablecoin'lerin karşılaştığı temel zorluklardır; mevcut sektörde hâlâ üç büyük sorunla karşı karşıyayız:

1. Yedek varlıklar yetersiz. 2019'da, Tether (USDT) sadece %74 oranında gerçek varlıklarla desteklendiği ortaya çıktı, oysa şirket uzun süre tamamen teminatlı olduğunu iddia ediyordu. 2024 Q3 itibarıyla, Tether rezervlerinin %60'ından fazlasının kısa vadeli devlet tahvilleri olduğu açıklandı, ancak denetim sıklığının (her çeyrekte bir) USDC'ye (her ay bir) kıyasla daha düşük olması nedeniyle sorgulanmaya devam ediyor. Şu ana kadar Tether, rezerv raporunu en azından her ay yayımlamaya geçti ve genellikle günlük güncellemelerle rezerv verilerini sağlamaktadır.

2. Varlık uyumsuz. Bazı küçük stablecoin'ler rezerv varlıklarını yüksek riskli alanlara (örneğin hisse senetleri, kripto varlıklar) yönlendiriyor, 2023'te bir stablecoin rezerv varlıklarının %30 düşmesi nedeniyle sabitlik kaybına uğradı.

3.Yetersiz açıklama. Sadece %30'luk bir stabilcoin ihraççısı, rezerv varlıkların belirli saklama kuruluşlarını ve detaylarını açığa çıkarmaktadır (2024 Kripto Sektörü Raporu), yatırımcıların varlıkların gerçekliğini doğrulaması zordur.

Amerika Birleşik Devletleri'ndeki "GENIUS Yasası", Hong Kong'daki "stabilcoin düzenlemesi" gibi yeni düzenlemelere göre, rezerv varlıkların %100'ü nakit, kısa vadeli devlet tahvilleri gibi yüksek likiditeye sahip varlıklar olmalı ve günlük denetime tabi olmalıdır. İhraç eden taraf, sıkı sermaye, likidite ve açıklama gereksinimlerini karşılamak zorundadır. Rezerv varlıkların şeffaf olmaması veya yetersiz olması doğrudan bir bankacılık krizine yol açarak, sabitlikten kopmaya neden olabilir. İhraç eden taraf, düzenleyici kurumlar tarafından büyük para cezaları, işletmenin durdurulması veya hatta ceza davalarıyla karşılaşabilir.

(Üç) Kara Para Aklama ve Terörizmin Finansmanına Karşı (AML/CFT) Riskleri - Düzenleyici Cezaların En Fazla Olduğu Alanlar Kara para aklama (AML) ve terör finansmanı (CFT) düzenleyicilerin odak noktasıdır. Stabilcoinlerin fiyat istikrarı ve küresel erişilebilirliği, onları kara para aklama ve yaptırımlardan kaçma için cazip bir araç haline getiriyor.

Dalgalı kripto para birimlerinden farklı olarak, stablecoin'ler kötü niyetli kişilerin fonları transfer ederken varlık değerini korumasına olanak tanır. Regülasyonlar artık sıkı KYC (müşterini tanı), KYT (işlemini tanı) ve şüpheli işlemleri raporlama (sık sık yapılan küçük transferlerin birikmesi, sınır ötesi büyük transferler gibi şüpheli davranışlar) prosedürlerini gerektirmektedir. AML/CFT düzenlemelerine uyulmaması en ağır cezalara neden olacak ve itibar üzerinde ciddi bir zarar verecektir.

(Dört) Piyasa Dürüstlük Riski - Yatırımcı Koruma Zayıflığı Stabilcoin piyasasında yatırımcı haklarına doğrudan zarar veren iki tür temel dürüstlük riski bulunmaktadır: piyasa manipülasyonu ve sahte beyanlar. Büyük miktardaki stabilcoin, Bitcoin veya diğer kripto varlıkların fiyatını manipüle etmek için kullanılabilir.

Rekabetçi varlıklar, algoritmik mekanizmalar hakkında yanıltıcı tanıtım veya yetersiz bilgi açıklamaları da yatırımcıları yanıltabilir. Düzenleyici gereklilikler artık daha katı, yatırımcıların yetersiz bilgi nedeniyle kayıp yaşamamasını sağlamak amacıyla.

(Beş) Sistemik Risk - Finansal İstikrarın Potansiyel Tehdidi Sistemik risk, finansal otoritelerin en çok endişe duyduğu konudur. DeFi protokolleri, on milyarlarca stablecoin tutmaktadır; bu nedenle, önde gelen bir yayıcıda bir sorun çıkması, tüm ekosistem genelinde bir dizi tasfiye başlatabilir.

Dominolar etkisini hayal edin: Bir ana stablecoin çökerse, onu teminat olarak kullanan borç verme protokolleri çöküşe geçer ve tokenlerini stake eden kullanıcılar ciddi kayıplar yaşar. Kısa süre içinde, bu darbe, kripto teknolojisini entegre etmeye başlayan geleneksel finans kurumlarına yayılacak ve bu zincirleme reaksiyon yıkıcı olabilir.

(6) Yaptırım uyumluluk riski - Küresel operasyonların zorlukları, stablecoin ihraç süreci, birçok ülke ve bölgenin yaptırım uyumluluk gereksinimleriyle karşı karşıyadır; temel zorluklar şunlardır:

1. Yaptırım listesi farklılıkları. OFAC (Amerikan Hazine Bakanlığı Yabancı Varlıklar Kontrol Ofisi), Avrupa Birliği Konseyi ve Birleşmiş Milletler Güvenlik Konseyi'nin yaptırım listeleri örtüşüyor ancak tamamen uyumlu değil, örneğin bir varlık OFAC tarafından yaptırıma tabi tutulmuşken Avrupa Birliği tarafından yaptırıma tabi tutulmamış olabilir, bu nedenle hedefe yönelik tarama kuralları belirlenmelidir.

2. Zincir üzerindeki adres taraması. Akıllı sözleşme adresleri de yaptırım listesine alınabilir. Örneğin: "Bazı ihraççıların zincir üzerindeki adres kara listeleme sistemi (örneğin Circle'ın USDC'si OFAC yaptırım adres varlıklarını dondurur), akıllı sözleşme içinde yerleşik yaptırım tarama modülü ile, stabilcoinlerin yaptırım adreslerine akışını engelleyerek gerçek zamanlı uyumluluk sağlar. 3. Merkeziyetsiz çelişki.

Kısmen merkeziyetsiz stablecoin'lerin, yaptırım adreslerinin varlıklarını zorla dondurması zor olduğu için uyumluluk ve merkeziyetsizlik arasında bir denge kurma zorluğuyla karşı karşıya kalmaktadır. Küresel uyumluluğun karmaşıklığı, birden fazla ülkenin farklı yaptırım listeleri ve gereksinimlerini aynı anda karşılamayı gerektirir, stablecoin ihraççıları, teknik yenilik ile uyumluluk yükümlülükleri arasında bir denge bulmak zorundadır; elbette bu, işletme maliyetlerinin ve uyumluluk zorluklarının artması anlamına da gelmektedir.

(Yedi) Sınır Ötesi ve Yargı Yetkisi Riski - Regülasyon Arbitrajının Sonlandırıcısı Regülasyon arbitrajı (farklı ülkeler veya bölgeler arasındaki düzenleyici kuralların farklılık ve boşluklarını kullanarak, en az düzenlemenin olduğu ve en düşük maliyetin olduğu yerlerde iş yapmayı seçmek, bu sayede sıkı denetimden kaçınmak) stabilcoin pazarında bir gerçekliktir. Proje sahipleri, düzenlemenin daha gevşek olduğu bölgelerde kaydolmayı seçebilir, ancak kullanıcıları dünya genelinde yayılmaktadır.

Bu, "cehennem seviyesinde" bir Uyumluluk sorununu ortaya çıkardı: Yüzlerce yargı alanının farklı yasalarına aynı anda uymak zorunda kalmak, operasyonel zorluğu büyük ölçüde artırıyor. Farklı ülkelerin düzenleyici politikalarındaki tutarsızlıklar ve hatta çatışmalar, ihraççıların ne yapacağını bilememesine neden oluyor. Küresel düzenleme eğilimleri, dünya genelindeki ana yargı alanlarının aktif bir şekilde hareket ettiği ve stabilcoinleri düzenleme çerçevesine dahil ettiği yönündedir:

(a) ABD düzenleme çerçevesi ABD, çoklu düzenleme yapısını (SEC, CFTC, OCC, Hazine Bakanlığı) benimsemiştir. GENIUS Yasası, banka dışı varlıklar (NBEs) ve mevduat kabul eden kuruluşlar (IDIs) yan kuruluşlarının ihraççı olarak hareket etmesine izin vermektedir. Bu yasa, geri alma sürecini vurgulamakta ve ihraççıların net bir geri alma politikası ve prosedürü oluşturmasını talep etmektedir, böylece stablecoin sahiplerinin zamanında geri alma yapabilmelerini sağlamaktadır. Ancak bu yasa, stablecoin'lerin ikincil piyasada nominal değerlerini korumasını zorunlu kılmamaktadır ve çoğu işlem ikincil piyasada gerçekleştirilmektedir.

(II) Avrupa Birliği'nin MiCA Çerçevesi Avrupa Birliği'nin Kripto Varlıklar Pazar Yasası (MiCA), stablecoinler için kapsamlı ve sıkı bir düzenleyici çerçeve oluşturmuştur; bu çerçeve, lisans gereklilikleri, rezerv varlık gereklilikleri ve sahip hakları gibi unsurları içermektedir. MiCA, stablecoinleri iki kategoriye ayırmaktadır: "elektronik para token'ları" ve "varlık referans token'ları" ve her ikisi için farklı düzenleyici gereklilikler uygulanmaktadır; bu, düzenlemenin risk seviyeleri ile uyumlu olmasını sağlamayı amaçlamaktadır.

(Üç) Çin'in İkili Düzenlemesi Çin, stablecoin'ler için benzersiz bir ikili düzenleme benimsemiştir: Ana karada stablecoin ihraç ve ticareti yasaklanırken, Hong Kong'da kapsamlı bir düzenleme sistemi uygulanmaktadır. Hong Kong'un "Stablecoin Yönetmeliği" 2025 yılının Ağustos ayında resmen yürürlüğe girecek ve %100 rezerv varlık ayrımını gerektirecek; rezerv varlıkların nakit, dolar veya Hong Kong Doları devlet tahvilleri gibi yüksek likiditeye sahip varlıklar olması gerekecektir.

Hong Kong Menkul Kıymetler ve Borsa Komisyonu ayrıca Hong Kong lisanslı bankaları tarafından saklanmasını, günlük denetim yapılmasını ve ertesi gün geri alım yeteneğinin sağlanmasını talep etmiştir. Bu ihtiyatlı düzenleyici yaklaşım, Hong Kong'un küresel dijital varlık inovasyon merkezi olmasını sağlamayı amaçlamaktadır.

(Dört) Uluslararası Organizasyonların Düzenleyici Eğilimleri - Küresel Birleşik Düzenleme Standartlarını Teşvik Etme Finansal İstikrar Komitesi (FSB) ve Uluslararası Ödemeler Bankası (BIS) gibi kuruluşlar, düzenleyici arbitrajı önlemek ve küresel finansal istikrarı sağlamak amacıyla küresel düzeyde bir stabilcoin düzenleme önerisi geliştirmektedir. FSB, Temmuz 2023'te "Kripto Varlık Faaliyetleri için Küresel Düzenleme Çerçevesi"ni yayımlayarak stabilcoin ihraççılarının "rezerv varlık yeterliliği, geri alım mekanizması şeffaflığı, kara para aklamayla mücadele uyumluluğu, sistemik risk önleme" dört temel talebini karşılamasını istemiştir.

Basel Bankacılık Denetim Komitesi (BCBS), 2024 yılında "Kripto Varlık Risk Pozisyonlarının İhtiyatlı Yönetimi" standartlarını en son revize etti ve bu standartlar 1 Ocak 2025'te resmi olarak uygulanmaya başlayacak. Bankaların kripto varlıklar (stablcoin dahil) üzerindeki risk yönetimi için daha sıkı, ihtiyatlı bir küresel çerçeve önerilmektedir; bu çerçeve, kripto varlıkların getirdiği risklerle başa çıkmayı ve finansal istikrarı korumayı amaçlamaktadır.

Uyumluluk yolu: İhraççı ve yatırımcı için eylem rehberi

(a) İhraççı: Çok boyutlu uyumluluk sistemi oluşturmak, stabilcoin ihraç sürecinin çok boyutlu zorluklarla karşılaşmasını gerektirir. Bu nedenle, düzenleyiciye uyum, rezerv varlık yönetimi, teknik uyumluluk ve risk önleme gibi dört boyuttan kapsamlı bir uyumluluk sistemi inşa edilmelidir.

1. Düzenlemeyi aktif olarak benimseyin. Öncelikle düzenlemenin net olduğu bölgelerde (örneğin ABD, AB, Hong Kong) lisans başvurusu yapın, düzenleyici kurumlarla düzenli olarak iletişim kurun ve uyumluluk baskınlarından kaçının.

2. Rezerv varlık yönetimini düzenleyin. Rezerv varlıkları (örneğin %100 nakit + kısa vadeli devlet tahvilleri) düzenleyici gerekliliklere uygun olarak sıkı bir şekilde tahsis edin, başlıca saklama kurumlarını (örneğin Hong Kong HSBC) seçin ve nitelikli muhasebe firmaları tarafından düzenli olarak rezerv varlık denetim raporları alın, rezerv varlık detaylarını (saklama hesap bilgileri, varlık türü oranları dahil) kamuya açıklayın.

3. Teknik uyumluluk sistemini güçlendirin. Birinci sınıf bir AML/KYC, yaptırım tarama sistemi kurmak için kaynak ayırın; örneğin: önde gelen ihraçcılar genellikle "blok zinciri üzerindeki işlem takibi + çevrimdışı kimlik doğrulama" kombinasyonunu kullanır (örneğin, USDC büyük kullanıcıların yüz tanıma + adres izleme tamamlamasını talep eder). Aynı zamanda Chainalysis gibi üçüncü taraf uyumluluk araçlarını entegre edin ve çapraz zincir işlemler için KYT taraması gerçekleştirin. Ağ güvenliği riskleri açısından, ağ saldırılarının varlık çalınmasına, özel anahtar kaybına, blok zinciri ağı arızalarına, akıllı sözleşme kodu açıklarına, ağ çatallanmasına vb. yol açmasını önlemek gerekir.

4. Risk kontrolünü geliştirin. Düzenli olarak stres testleri gerçekleştirin (örneğin, %10 kullanıcı yoğun geri alma senaryosunu simüle ederek), rezerv varlık likiditesinin 30 gün içinde %100 geri alma talebini karşılaması gerekir, risk hazırlık fonu oluşturun (ihraç ölçeğinin %2'sinden az olmamak kaydıyla), ani kopma riskine karşı önlem alın, acil durum planları hazırlayın (örneğin, rezerv varlık yetersiz olduğunda sınırlı geri alma mekanizması).

(ii) Yatırımcılar: Risk Filtreleme Çerçevesi Oluşturma Yatırımcılar, herhangi bir stablecoin projesini araştırmadan önce ihraç edenin nitelik lisansı, rezerv varlık bileşimi, denetim geçmişi ve uyumluluk durumu hakkında kapsamlı bir durum tespiti yapmalıdır. Uyumluluk odaklı varlıkları tercih etmek riskleri azaltmanın anahtarıdır, yatırımcılar USDC gibi yüksek likiditeye sahip varlıklarla rezerv oluşturan ve daha şeffaf olan stablecoin'leri öncelikli olarak seçmelidir, şeffaflık eksikliği olan projeler yerine.

En önemlisi, yatırımcıların riskleri net bir şekilde anlaması ve "stabil" kavramının görece olduğunu, risksiz olmadığını bilmesi gerekiyor. Tam teminatlı stablecoin'ler bile karşı taraf riski, uyumluluk riski ve teknik risklerle karşı karşıya kalmaktadır. Gelecek perspektifi: Stablecoin'in gelişim trendleri ve zorlukları

(1) Stabilcoinlerin gelişim trendi, küresel düzenlemeler stabilcoinlerin yapısını yeniden şekillendiriyor, ancak gerçek istikrarın temeli yalnızca hukuki uyumluluktan değil, aynı zamanda teknik şeffaflıktan ve piyasa güveninden de gelmektedir. Uyumluluk odaklı stabilcoinlerde aşağıdaki trendler ortaya çıkacaktır:

1. Sektör ayrışması artarken, uyumluluk temel rekabet avantajı haline geliyor. Stabilcoin projeleri için uyumluluk artık isteğe bağlı değil, temel rekabet avantajının bir yansımasıdır. Regülasyona proaktif bir şekilde uyum sağlayabilen, son derece şeffaf olan ve güçlü bir uyumluluk sistemi kurabilen projeler (örneğin, USDC'nin ihraçcısı Circle), kurumsal güven ve pazar payı kazanacaklardır.

Diğer yandan, gri alanlarda dolaşmaya çalışan, rezervleri belirsiz olan ve uyumluluk konusunda belirsizlik yaşayan projeler, sürekli olarak düzenleyici inceleme ve ani risklerle karşılaşacak ve hayatta kalma alanları sürekli olarak daralacaktır. Küresel düzenleyici dalga, stabilcoinleri "Batı vahşi doğası" döneminden kurumsal, şeffaf ve yüksek uyumluluklu yeni bir aşamaya itmektedir.

2. Regülasyon trendi, küresel stabilcoin regülasyonunu birleştirme yönünde ilerliyor; ancak, temel standartlar küresel olarak bir araya geliyor. Bölgesel farklılıklar ne olursa olsun, rezerv varlık yeterliliği (yüzde 100 yüksek likidite varlık teminatı), geri alma mekanizması şeffaflığı (belirli T+1 veya T+0 geri alma süreçleri) ve AML/CFT tam süreç uyumluluğu (KYC/KYT tüm kullanıcıları kapsıyor) bu üç büyük gereklilik, küresel regülasyonun ortak standartları haline gelmiştir.

Örneğin: ABD'nin "GENIUS Yasası", AB'nin Mica'sı ve Hong Kong'un "stablecoin düzenlemesi" lisans başvuru süreçleri ve ceza standartları açısından farklılıklar gösterse de, bu üç noktayı sıkı bir şekilde talep etmekte ve ihraççıların bölgesel politika boşluklarından faydalanarak düzenleyici arbtaj yapmalarını önlemektedir.

3. Stablecoin uygulama senaryoları gerçek ekonomiye uzanıyor. Hisse senedi, tahvil, gayrimenkul gibi geleneksel gerçek dünya varlıklarının tokenizasyonunun (RWA) hızlanmasıyla, stablecoin değer istikrarı ve uyumluluk şeffaflığı nedeniyle RWA işlemlerinin tercih edilen hesaplaşma aracı haline gelecektir. Stablecoin, sınır ötesi ödemelerin aracı olarak maliyetleri düşürüp etkinliği artırmıştır.

Şu anda, Güneydoğu Asya, Latin Amerika gibi yeni piyasalarda stablecoin'lerin sınır ötesi ödemelerdeki ana sahneleri haline geldi. Gelecekte, şirketlerin sınır ötesi ticareti, tedarik zinciri finansmanı, maaş ödemeleri gibi alanlara da genişleyecektir.

4. Varlık rezervi koruyucu düzenleme gereksinimleri, rezerv varlıklarının nakit, kısa vadeli devlet tahvilleri gibi yüksek kaliteli likit varlıklar olması gerektiğini belirtmektedir. Bu, ihraççıyı yüksek riskli yatırım stratejilerinden vazgeçmeye ve daha şeffaf, daha güvenli modellere yönelmeye zorlayacaktır.

(II) Stablecoin'in Zorlukları Her ne kadar tablo olumlu olsa da, uyumluluk odaklı stablecoin hala büyük zorluklarla karşı karşıya:

1. İade mekanizması bağlantısı eksik. Mevcut durumda çoğu düzenleyici, birincil piyasada iade (ihraç edenin doğrudan iade etmesi) üzerine odaklanmışken, ikincil piyasada (borsa piyasası) stabilite mekanizması hala eksik, ikincil piyasada sabitlik kaybı durumunda nasıl tepki verileceğine dair kuralların netleştirilmesi gerekmektedir.

2. Teknik standartlar birbiriyle uyumlu değil. Akıllı sözleşmelerin güvenliği, çapraz zincir işlem uyumluluğu, veri gizliliği gibi teknik düzeydeki standartlar henüz küresel olarak birleştirilmemiştir ve bu durum teknik uyumluluk engellerine yol açabilir.

3. Finansal egemenlik zorlukları. Büyük ölçekli stablecoin'ler, ülkelerin para politikası iletim verimliliği ve finansal egemenliği üzerinde etki yaratabilir. Eğer stablecoin'ler ana finansal sistemle derin bir şekilde bağlantılıysa, başarısızlıkları daha geniş bir finansal çalkantıyı tetikleyebilir. Sonuç olarak, gelecek geldi, uyumluluk artık bir seçenek değil, hayatta kalmanın temel taşlarından biridir.

İster ihraç eden taraf, ister yatırımcı olsun, yalnızca düzenlemeleri benimseyerek, risk yönetimini güçlendirerek ve şeffaflığı artırarak bu dönüşümde yenilmez bir konumda kalabiliriz. Stabilcoin'in nihai hedefi asla fiat parayı ikame etmek değildir; bunun yerine dijital çağın finansal altyapısında stabil ve verimli bir ışık olmaktır.

Bu yol uzun ve zorlu olmak zorunda, ancak işte bu zorluklar, stablecoin'i daha olgun, daha kapsayıcı ve daha sürdürülebilir bir geleceğe yönlendiriyor. Şu anda tanık olduğumuz şey, sadece bir teknolojik evrim değil, aynı zamanda bir finansal medeniyetin evrimi.