77 справ стейблкоїн ліцензій: як Гонконг має обирати?

Автори: Чжу Вейша, Чжан Фенг

1. Вступ: новий регуляторний ландшафт з можливостями та викликами

Гонконгська грошово-кредитна адміністрація нещодавно оголосила, що станом на 31 серпня 2025 року 77 установ висловили намір подати заяву на отримання ліцензії на стабільну монету, включаючи банки, технологічні компанії, брокерські фірми та платіжні установи. Ці дані відображають високу увагу ринку до регуляторної рамки стабільних монет в Гонконзі, а також передбачають пов'язані регуляторні виклики та реальні вибори.

Стикаючись з такою великою кількістю заявок, уряд Спеціального адміністративного району Гонконг та фінансові регулюючі органи опинилися в солодкій дилемі. Якщо всі заявки будуть затверджені, регуляторні ресурси зазнають величезного тиску; якщо затвердять лише кілька компаній, а ті, що не отримали дозволу, також відповідають законодавчим вимогам, це може вплинути на репутацію правопорядку в Гонконгу. За цією дилемою затвердження лежить більш глибоке питання: як Гонконг має скористатися історичною можливістю розвитку стабільних монет, одночасно уникаючи потенційних фінансових ризиків?

Друге, сутність конкуренції стабільних монет: змагання між державами та заклик до підприємницького духу

Конкуренція стабільних монет на перший погляд є технічними змаганнями між компаніями, але насправді це боротьба за фінансову силу та інституційні переваги між державами. Систему фіатних грошей можна поділити на три категорії: базова валюта (така як долар США, євро), прив’язана валюта (така як гонконгський долар) та суверенна валюта (така як єна, юань). Зростання стабільних монет на базі долара є викликом для всіх суверенних валют, і багато слабких суверенних валют можуть поступово вийти з міжнародного ринку.

У цьому глобальному змаганні підприємницький дух відіграє ключову роль. Історично фінансові інновації часто здійснювалися підприємцями. У 1694 році шотландський підприємець Вільям Патерсон заснував Англійський банк, вирішивши фінансову кризу уряду Великої Британії та заклавши основи сучасної валютної системи. У 1983 році фінансовий секретар Пенг Лі Чі, який мав підприємницький дух, очолив впровадження системи фіксованого курсу, рятуючи валютну кризу Гонконгу та закладаючи основи статусу Гонконгу як міжнародного фінансового центру.

Сьогодні Гонконг перебуває на ключовому етапі розвитку стабільних монет, потрібно збалансувати контроль ризиків та інноваційну активність, що неможливо без підприємницького духу. Професійні менеджери вміють виконувати інституційні вимоги, але часто бувають обережними, коли стикаються з важливими рішеннями. Гонконгу потрібно поєднати професійний нагляд з підприємницькими інноваціями, щоб скористатися історичними можливостями розвитку стабільних монет.

Третє, аналіз переваг і недоліків випуску трьох видів стабільних монет

( один ) stablecoin: реальні обмеження та інституційна реконструкція

Стейблкоїни гонконгських доларів стикаються з очевидними реальними обмеженнями. Гонконгський долар використовує режим фіксованого курсу, пов'язаний з доларом США, з коливаннями в межах 1%, які регулюються Управлінням валютного контролю. Якщо дозволити кільком компаніям випускати стейблкоїни гонконгських доларів, спекулянти можуть використовувати різницю в цінах між доларом США, гонконгським доларом і стейблкоїнами для арбітражу, що може призвести до неконтрольованих ризиків.

Отже, випуск гонконгського доларового стейблу має бути реконструйований на основі існуючої валютної системи. Найкращим варіантом буде те, що Гонконгська грошова адміністрація, спираючись на систему прив'язки курсу, призначить три банки-емітента (HSBC, Standard Chartered, Bank of China Hong Kong) для випуску гонконгського доларового стейблу. Цей крок максимізує використання існуючої системи та включає кредит і стабільність стейблу в управлінську сферу Гонконгської грошової адміністрації.

(II) Стабільна валюта долара (USHK): важлива можливість для Гонконгу

Стабільна монета долара (USHK) відкриває великі можливості розвитку для Гонконгу. Стабільність самого долара забезпечується Федеральною резервною системою, а Управління грошового обігу лише повинно гарантувати зв'язок між USHK та доларом. Механізм випуску можна порівняти з монетою гонконгського долара, але суб'єктами випуску можуть бути кілька кваліфікованих установ, а не лише три банки.

Переваги USHK очевидні

Інновації в механізмі доходів: Управління грошового обігу може розподілити частину процентів з американських облігацій, які воно тримає, між емітентами, що є суттєвою перевагою в порівнянні з Tether (без відсотків) та установами, обмеженими «законом геніїв» США.

Прозорість кредитування: Управління грошового обігу має 42-річний досвід, аудит та операційні процеси зрілі та прозорі, що значно перевершує приватні установи, такі як Tether.

Єдиний брендовий ефект: єдине використання бренду USHK сприяє ефекту масштабу та міжнародній прийнятності, краще представляє особливості фінансового центру Гонконгу.

Шляхи реалізації

Перевага надається Ethereum як ланцюгу випуску, оскільки його механізм узгодження стабільний і має високу прозорість;

Одночасно створити прозору централізовану базу даних на основі Ethereum, зміцнивши контроль AML/CFT;

Розробити спеціальні правила впровадження, щоб забезпечити відповідність банківським стандартам KYC, AML та CFT.

З точки зору геополітики, оскільки США є правовою державою, малоймовірно, що вони втрутяться в валютну систему Гонконгу або в емісію продуктів, подібних до USDT, тому запуск USHK має міжнародну легітимність.

(Три) Стейблкойн юаня (CNHK): обережне просування обмеженого вибору

Подібний механізм також може бути застосований до випуску стабільної монети юаня CNHK, але він повинен бути суворо обмежений ринком офшорних юанів, з контрольованим обсягом (близько 3 трильйонів), не впливаючи на фінансову стабільність в континентальному Китаї. Якщо намагатися просунути міжнародалізацію юаня, то це буде обмежено реальністю неможливості вільного обміну юаня, тому наведений вище метод не підходить.

Дехто вважає, що можна ввести золотий резерв для випуску стейблкоїнів на основі юаня, але ця ідея застаріла і короткозора, вона не враховує розуміння криптовалют, що виникли в епоху Інтернету. Розвиток стейблкоїнів на основі юаня слід здійснювати обережно, щоб не порушити фінансову стабільність країни.

Чотири. Комплексний аналіз ухвалення рішень: зважування переваг і недоліків та інновації в регулюванні

Плюси та мінуси повного затвердження. Якщо будуть затверджені заявки 77 установ, це надішле позитивний сигнал про те, що Гонконг приймає фінансові інновації, що приверне більше установ до Гонконгу і короткостроково підвищить активність на ринку. Але регуляторні ресурси зазнають величезного тиску, що може призвести до недостатнього регулювання і збільшити фінансові ризики. Випуск однорідних стабільних монет багатьма установами може призвести до фрагментації ринку та зменшення масштабного ефекту.

Переваги та недоліки вибіркового затвердження. Вибіркове затвердження невеликої кількості установ (наприклад, 10-15) може забезпечити якість регулювання, знизити системний ризик та полегшити концентрацію ресурсів для розвитку сильних установ. Однак це може викликати сумніви щодо справедливості, оскільки компанії, які відповідають вимогам, але не отримали затвердження, можуть подати позови, що зашкодить репутації верховенства права в Гонконзі. Крім того, надто суворий відбір може стримувати інноваційну активність ринку.

П'яте. Політичні рекомендації: раціональний вибір, щоб скористатися історичною можливістю.

Створити диференційовану регуляторну рамку. Реалізувати класифіковане управління для суб'єктів, що випускають стейблкоїни різного типу, розробити диференційовані регуляторні вимоги. Для стейблкоїнів системної важливості впровадити більш суворий контроль, а для стейблкоїнів обмеженого діапазону відповідним чином пом'якшити умови.

Пріоритетний розвиток стабільної монети долара США (USHK). Сконцентрувати ресурси на розвитку USHK, перетворивши його на основну конкурентну перевагу Гонконгу. Використовуючи переваги правової системи Гонконгу, фінансову інфраструктуру та міжнародний статус, зробити USHK більш безпечним і прозорим вибором стабільної монети долара США, ніж USDT.

Суворо контролювати випуск гонконгського долара в стейблкоїні. Дотримуватися обережного підходу до випуску гонконгського долара в стейблкоїні, обмежуючи його лише трьома емітентами банкнот, щоб забезпечити узгодженість з режимом фіксованого обміну валюти та уникнути арбітражних дій і фінансових ризиків.

Обережно просувати стабільну монету юаня. Розвиток стабільної монети юаня повинен суворо обмежуватися офшорним ринком, масштаб має бути контрольованим, щоб уникнути впливу на фінансову стабільність материкового Китаю. Можна спочатку провести пілотний проект, накопичити досвід, а потім поступово розширювати.

Запровадження механізму регуляторного піщаного кар'єру. Для балансування інновацій та ризиків запроваджується механізм регуляторного піщаного кар'єру, що дозволяє компаніям тестувати нові стабільні монети та пов'язані технології в обмеженому середовищі, надаючи практичні підстави для вдосконалення регуляторної структури.

Посилити застосування технологій регулювання. Збільшити інвестиції, підвищити рівень технологій регулювання, використовуючи такі технології, як блокчейн, великі дані та штучний інтелект, для забезпечення моніторингу в реальному часі та оцінки ризиків, підвищуючи ефективність і точність регулювання.

Розвивайте підприємницький дух. У регуляторній рамці залиште простір для інновацій, заохочуючи професіоналів з підприємницьким мисленням брати участь у розробці та впровадженні політики, уникаючи надмірно консервативного мислення професійних менеджерів, яке може заважати фінансовим інноваціям.

Шість, висновок: Історичний вибір Гонконгу

77 заявок на ліцензію стабільних монет є як викликом, так і можливістю. Ключовим вибором, з яким стикається Гонконг, є не просте "схвалити чи не схвалити", а те, як шляхом диференційованого регулювання та інституційних інновацій максимізувати переваги розвитку стабільних монет, одночасно мінімізуючи потенційні ризики.

Стейблкойн USDH представляє собою значну історичну можливість для Гонконгу. Гонконгський долар, будучи прив'язаним до долара США, не зазнає впливу зростання стейблкойнів, і, якщо все зробити правильно, може отримати вигоду. Гонконг має можливість залучити інші дрібні економіки до використання USDH завдяки своїй суверенній репутації та фінансовій базі, що є значною історичною можливістю для Гонконгу.

Конкуренція стейблкоїнів є сутністю міждержавної конкуренції, Гонконгу необхідно проявити підприємницький дух, збалансувати управління ризиками та інноваційну активність. Регулятори Гонконгу повинні продемонструвати історичну відповідальність, зберігаючи суворість регулювання та маючи інноваційну відкритість, щоб скористатися історичною можливістю розвитку стейблкоїнів.

Гонконг має умови стати лідером розвитку глобальних стабільних монет, але це потребує мудрих рішень, інноваційного регулювання та підприємницького духу, готового до викликів. 77 заяв на отримання дозволу стануть лакмусовим папірцем для перевірки статусу Гонконгу як міжнародного фінансового центру, а також вирішальним фактором для збереження конкурентоспроможності Гонконгу в епоху цифрової економіки.