VC的黃金時代已逝：香港共識大會見聞與思考

近期參加香港共識大會後，我深感風投行業正經歷前所未有的挑戰。與其他領域的蓬勃發展形成鮮明對比，風投界可謂哀鴻遍野。一些機構無法籌集新一輪資金，一些大幅裁員，還有些轉向戰略投資而放棄獨立投資業務。甚至有風投考慮發行迷因幣來募資，這無疑反映了行業的困境。

面對這種局面，許多同行選擇了轉行。有人加入項目方，有人轉型成爲意見領袖，似乎這些都是更有前景的選擇。在這場變革中，每個人都在探索新的生存之道。這不禁讓人思考：風投究竟出了什麼問題？又該如何突破當前困境？

首先，我們必須承認，無論在中國還是美國，風投作爲一種投資資產類別，其最輝煌的時代已經過去。以某知名風投機構爲例，其2012年投資的基金實現了3.7倍的已分配回報率，投資了多個成功項目。然而，自2014年以來，甚至實現本金回收都成了一項艱巨的任務。

中國的風投行業也經歷了類似的軌跡。依托人口紅利，移動互聯網和消費互聯網的高速增長催生了多家千億級企業。2015年可能是最後的輝煌時刻，此後由於監管趨嚴、流動性收緊、行業紅利衰退、產業週期變化面臨增長瓶頸以及IPO退出通道受限等因素，風投機構的回報率大幅下降，導致大量從業人員離開這個行業。

加密貨幣領域的風投也不例外。隨着宏觀環境的變化、市場結構的演進以及資本回報的下降，風投都面臨着巨大的生存挑戰。

一切都關乎成本與流動性

在過去，風投投資的價值鏈非常清晰：項目方提出創新想法，風投提供戰略支持和資源，意見領袖在關鍵時刻放大市場聲音，最後在交易所完成價值發現。各方在不同階段提供不同價值，承擔不同風險，獲得與之匹配的回報，形成了一條相對公平的價值鏈。

作爲風投，我們提供的價值遠不止早期投資這麼簡單。我們幫助項目方快速對接生態系統中的關鍵資源推動業務發展，在市場風向突變時提供及時建議，幫助項目方調整策略，甚至協助搭建核心團隊。爲了與項目方建立長期合作關係，我們通常面臨一年的鎖定期和2-3年的歸屬期，我們的目標是與項目方一起參與一個共贏的遊戲。

然而，在當前市場環境下，核心矛盾在於流動性極度匱乏，市場博弈加劇，風投的傳統模式難以爲繼。

資本流動的變局：風投的困境源自何處？

本輪牛市的主要驅動力是美國比特幣現貨ETF以及機構投資者的強勢入場。然而，資金的傳導路徑發生了重大變化：

1. 機構資金主要流向比特幣、比特幣ETF甚至指數，但很少擴散至其他加密貨幣市場；
2. 缺乏真正的技術或產品創新支撐，其他加密貨幣難以維持高估值。

這直接導致風投模式在當前市場環境下備受質疑。散戶投資者認爲風投享有不公平的優勢，能夠以更低成本獲取籌碼，並掌握市場關鍵信息。這種信息不對稱導致市場信任感崩潰，流動性進一步枯竭。在競爭環境下，散戶要求"絕對公平"。相比之下，二級市場基金的策略就不會與市場情緒產生強烈的對立，因爲散戶也可以在相同條件下進入市場。

當前對風投的批評實際上是在流動性緊缺的情況下，"絕對公平"對"相對公平"的一次反擊。

迷因融資模式的興起

如果說之前我們將迷因視爲一種文化現象，那麼現在，我們更需要將其視作一種全新的融資方式。這種融資方式的核心價值在於：

• 公平參與機制：散戶可以通過鏈上數據追蹤信息，並在相對公平的定價機制下獲得早期籌碼；
• 更低的進入門檻：在去中心化金融盛行時期，我們曾支持衆多獨立開發者，他們依靠產品創新來推動價值捕獲。而現在，迷因模式讓門檻進一步降低，允許開發者"先有資產，再有產品"。

這一邏輯本身並無問題。回顧歷史，許多公鏈在沒有成熟生態或主網的情況下便進行代幣生成事件，爲何迷因不能用同樣方式，先吸引足夠注意力，再推進產品開發？

本質上，"先資產後產品"的這種路徑演變是民粹資本主義浪潮對整個金融生態的席卷。注意力經濟盛行、迎合大衆對快速致富的渴望、打破傳統金融機構的壟斷、降低資金門檻、信息公開透明，這些都是新時代不可阻擋的趨勢。從散戶與華爾街的對抗，到ICO、NFT再到迷因的融資方式演變，這都是時代浪潮下的金融版演繹。

因此，加密貨幣領域只是這個時代的一個縮影。

風投在新模式中的角色

沒有任何一種融資模式是完美無缺的。迷因這種融資模式最大的問題是信噪比極低，帶來了前所未有的信任挑戰：

• 信噪比極低：公平發行讓資產發行的成本極低，大量低質量項目會充斥其中。
• 信息透明度不足：對於高流動性迷因項目而言，市場上所有人都能在早期進入，這意味着項目是否長期建設已經變得不那麼重要，重要的是如何在博弈中獲利。
• 信任成本飆升：高流動性意味着高度博弈。第一天就開始流通意味着我們與創始人沒有任何機制進行利益捆綁來實現長期共贏，參與者隨時都可能成爲對手方，成爲彼此的退出流動性，這種信任結構既危險又不可持續。

不同參與者對思維模式的差異也值得關注：

• 參與迷因項目的人認爲：敘事 > 籌碼結構 ≈ 社區或情緒 > 產品技術；
• 一級市場參與者認爲：敘事 > 產品技術 ≈ 籌碼結構 > 社區或情緒；

迷因模式本質上是一個比風投模式更不透明的鏈上世界。由於缺乏產品和技術支撐，"絕對公平"往往只是一個幌子。觀察某些項目就會發現，市場背後的核心團隊每一次精心策劃的公開利好，最終都讓普通投資者成爲被精準收割的對象。他們總是能預判大衆的預判，在高度博弈化的環境中，真正的長期建設者反而變得難以辨別。

我不認爲風投會消失，因爲這個世界充滿了巨大的信息不對稱與信任不對稱。例如，某些合作資源絕不是普通開發者可以輕易獲得的。

但面對這樣一個民粹資本主義浪潮，風投還幻想像過去一樣簡單地利用信息不對稱躺着賺錢是不現實的。適應變化從來都不容易，尤其是當市場範式被徹底重構，過去行之有效的方法論被快速淘汰。迷因融資的崛起並非偶然，而是更深層次的流動性變革和信任機制重塑的結果。

當迷因的高度流動性與短期博弈思維，碰上風投的長期支持與價值賦能，如何在兩者之間找到平衡點，是當前風投必須面對的問題。一方面，靈活的機構很慶幸自己有這個自由度與靈活度來應對市場的轉變，但認清結構性變化並轉變自己的投資策略也絕非易事。

但無論市場如何變化，有一點始終不變——真正決定長期價值的，是那些具備遠見、擁有超強執行力、並願意持續構建的優秀創始人。