高毛利與重資產之間：幻師的“日餐夜酒”生意經

餐酒生意的圍城裡，舊的偶像正在祛魅，新的信徒仍在入場。

當曾經的“小酒館第一股”海倫司在轉型加盟的路上艱難轉身時，賽道的另一頭，主打“日餐夜酒”全時段模式的COMMUNE幻師已正式向港交所遞交招股書，試圖講述一個完全不同的品質故事。

資本早已聞風而動：2021年初，高瓴資本率先投資其A輪；2022年，日初資本領投、高瓴與番茄資本跟投，完成數億元A+輪融資。

截至遞表前，高瓴與日初仍分別持股9.63%和1.71%。

從Seasaw、奈雪到點都德、魏家涼皮，餐酒吧的生意從不缺少跨界案例，但成功者寥寥，或已說明該業態本身的營運難度。

2024年，幻師營收同比增長27%至10.74億元，7.8%的市佔率是行業第二、第三名合計市佔率的約兩倍。

然而，在餐飲行業普遍的成本重壓下，幻師的盈利曲線呈現出明顯的波動：2023年經調整淨利率為8.7%，2024年一度下滑至6.2%，2025年前三季度再度回升至9%。

“日餐夜酒”究竟是一門依賴高溢價、重資產支撐的社交流量生意，還是一個能夠穿越周期、具備高度可複製性的商業模型？

千億賽道的宏大敘事下，幻師的單店效率又能否支撐起資本市場對於“長線增長”的期待？

空間與社交的溢價

以幻師為代表的餐酒融合業態的精髓，在於有限空間內實現營運效率的最大化。

透過全時段社交空間，幻師將營運時長拉伸至16-18小時，涵蓋從早午餐、下午茶、晚餐及深夜酒市的全消費場景，以此對沖核心商圈的高昂租金。

在此基礎上，酒水業務扮演了利潤“壓艙石”的角色。以其自有品牌啤酒為例，終端售價約20元，採購成本僅2.5元左右，毛利率高達87.5%。

公司還透過自建進出口貿易公司與中央倉庫，實現核心酒水直採，優化供應鏈效率，使整體毛利率穩定在67.8%至70.5%的高位，顯著高於餐飲行業均值。

表面上看，餐食能為酒飲帶來客流，酒飲則能提升整體客單價。然而在實際營運中，不論是餐吧還是酒吧，其實都很難在餐與酒之間做到兩頭兼顧。

原因在於，SKU越複雜，管理難度與損耗風險就越高；且兩者所需的人才團隊、設備配置及營運體系截然不同。

精釀啤酒供應鏈服務商喜啤士創始人劉俊傑告訴信風，幻師的特別之處在於，其一開始就是從品牌與目標客群出發，倒推團隊組建的。

“幻師非常清楚目標消費者需要怎樣的場景，並以此設計該吃什麼食物、喝什麼酒。”劉俊傑表示，“SKU豐富、營運相對複雜，因此也必須維持較高的定價與毛利水平。”

2025年前三季度，幻師消費會員人均帳單價接近170元。

高客單價的餐飲企業很難對當下的消費環境無動於衷。

2024年，幻師著手優化產品結構，將自選區酒水SKU從原先的1000餘種精簡約半。根據招股書披露，調整後自選區酒類SKU維持在200個，西式美食菜單則約為70個。

更多精力與資源被投向自有產品研發及差異化。

截至2025年9月30日，已推出包括“幻師德式小麥”“白桃烏龍西打”在內的14款自有包裝酒飲，其銷售額佔酒精飲料總收入比重超過20%。

透過產品結構調整與策略性降價，公司在核心營運指標上取得了一定增長。2024年公司日均坪效為58.3元/平方米，2025年前三季度提升至60.5元/平方米。

作為對比，中式連鎖快餐品牌老鄉雞在外賣業務的加成下，直營店2025年前八個月坪效達到89.1元。

且部分老店已出現衰退跡象：一線城市的同店銷售增長率在2024年及2025年前三季度分別為-1.1%、-1.4%，連續同比下滑。

二線城市2024年同店增速為3.6%，但進入2025年前三季度後掉頭向下、達-0.3%。

成本結構方面，由於全時段營運需配備廚師、調酒師等多類人員並實行多班制，幻師人力成本高企。

2024年雇員開支同比增長38%至2.9億元；2025年前三季度人力成本增速為21%，亦高於同期14%的營收增速。

此外，區別於海倫司等採取加盟模式的對手，幻師始終堅持全直營模式。其單店初始投資高達500萬至650萬元，且門店多選址於核心商圈，屬於典型的重資產營運。

2024年及2025年前三季度，租賃物業、廠房及設備資產折舊合計佔總收入比例的17.4%、13.6%，形成較高的固定成本負擔。

“造夢空間”難複製

在加盟快餐品牌扎堆衝擊港交所的當下，像幻師這樣強調“氛圍管理”的餐飲模式，首當其衝面臨標準化難題。

幻師聯合創始人兼首席品牌官范夏萌曾表示，其產品體系分為兩大類：一是餐、酒等實體產品；二是聲、光、味、觸等服務與環境構成的“虛擬產品”。

“氛圍管理聽起來似乎沒有標準答案，但它隱藏在大量細節之中。”幻師方面表示，這包括分時段歌單、動態燈光、音樂分貝的精細控制，以及人員早晚班服務標準、桌椅擺放間距等。

儘管如此，社交體驗本身仍是難以批量複製的。

“氛圍”高度依賴單店營運能力和熟客關係，其中存在諸多不確定性。因此，幻師在選址上顯得尤為審慎。

聯合創始人孫先國曾在談到“以餐入酒”趨勢下的選址策略時指出，儘管數據在選址決策中至關重要，但團隊同樣重視基於場景的直覺判斷。

他將COMMUNE幻師視為一個“造夢空間”，每到一個潛在選址，團隊都會預先構想外擺區域的佈置、綠植的搭配、飲酒氛圍的營造等具體場景。

“數據是基礎，但在面對不確定的宏觀環境時，我們也相信直覺與想像的能量。”孫先國解釋道。但考慮到全時段營運、客群年齡跨度等多種因素，其選址標準只會更為嚴苛。

2024年，幻師在一線市場新開11家門店，約佔當年新店總量的三分之二，且幾乎均為定位更高端的“臻選店”。

其在二線城市的拓展節奏較為平穩，2024年與2025年前三季度均保持約6家新店的開店速度。

有長期關注消費賽道的投資人分析，其以“標準店”下沉、複製“社交溢價”的策略，本質是借助品牌勢能吸引低線客流，實現流量轉化與坪效提升，並逐步拓展供應鏈收益。

市場眼中，以場景和體驗為核心的餐飲模式，真正的挑戰並非營運複雜度，而在於能否持續吸引消費者、避免被遺忘或拋棄。

“如果將海倫司放在2018年到2022年去評價，它仍然是一個成功案例，精準契合了當時大學生的消費力與社交需求。”劉俊傑表示，“只是當下年輕人的偏好已經發生變化。”

在劉俊傑看來，中國消費者整體上對“餐酒融合”業態的接受度仍然有限，真正主流的餐酒消費場景，依然集中在大排檔或各類餐飲之中。

在尚未重點布局的三線及以下市場，幻師目前僅維持9家門店。由於這些門店面積普遍在400-700平方米，而當地消費場景與需求不同，其日均坪效僅為一線城市門店的三分之一。

凌雁管理諮詢首席諮詢師林岳則提出，幻師未來可圍繞“本土化”與“輕量化”展開：前者指融入地方小吃與菜式，以“熟悉的味道”降低消費門檻；後者指向面積更小、投資更輕的店型，透過高性價比的軟裝與活動塑造新體驗。

幻師計畫在三年內新增105-135家門店，推動整體規模在現有的112家店基礎上翻倍。

其中2026年擬新開30-40家，布局重點為一二線城市；2027年新增35-45家，深耕二線及新興市場；2028年再拓展40-50家，進一步覆蓋主要經濟區域。

然而，重資產營運模式對資金持續供給要求極高，港股上市成為關鍵的補血窗口。

截至2025年11月，公司帳面現金及等價物不足1億元，流動負債淨額達1.75億元，存在明顯的流動性缺口。

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