全球最大礦業合併案告吹：銅資產估值分歧焦點

力拓與嘉能可合併組建全球最大礦業集團的交易周四官宣談崩。

作為背景，力拓與嘉能可的合併傳言最早可以追溯到2008年金融危機期間，但雙方直到2024年才認真展開接觸。經過斷斷續續的溝通後，今年1月，兩家公司確認正在進行併購談判。按照英國收購規則，當地時間周四（2月5日）就是力拓提出正式收購要約的截止日期。

理論上雙方可以通過協商延長談判期間，但直接一拍兩散，說明雙方的分歧已經沒有談判的必要。

從周四發布的公告也能看出，旗下擁有全球主要銅、鈷等工業金屬和煤炭業務的嘉能可，似乎對公司價值的潛在大幅升值極有信心。

與力拓簡單表示“無法達成能為股東創造價值的協議”不同，嘉能可詳細描述稱，在擬議的合併要約中，力拓要求其董事長和首席執行官繼續擔任新公司的對應領導位置，同時給予嘉能可的備考持股比例，嚴重低估嘉能可在合併集團中的相對內在價值貢獻，而且連收購控制權的溢價都沒給。

嘉能可董事會強調，該方案未能充分體現嘉能可銅業務的價值及其處於行業領先地位的成長型項目管線，同時也未對潛在的重大協同效應價值作出合理分配。

按照並購規則，兩家公司不得在未來6個月內進行任何合併討論。但據接近談判的消息人士透露，雖然雙方在估值方面分歧非常大，但並不排除“冷靜期”結束後繼續坐下來談的可能性。

這起交易也是礦業圈爭奪銅礦資產的最新寫照。隨著電氣化和AI數據中心需求激增，銅的重要性顯著提升。

嘉能可目前是全球第6大銅生產商，公司正努力在10年內將銅產能翻一倍，爭取成為“世界銅王”。力拓也有銅礦業務，若與嘉能可合併將力壓必和必拓成為全球最大銅生產商，還能獲得約100萬噸的產量增長空間。

商品價格巨震判斷估值成難題

由於礦業股的估值天然會跟著大宗商品定價起伏，這也給判斷合併的合理估值造成客觀上的困難。

近兩年裡，嘉能可股價受到煤炭價格低迷拖累，而力拓股價則因近期銅和鐵礦石價格上漲而獲得提振。此消彼長，兩家公司的相對估值也發生了顯著變化。

不過隨著嘉能可去年宣布戰略轉型、全力加碼銅礦業務後，今年以來的股價漲幅明顯強於力拓。以1月發布公告前的最後一個交易日收盤價計算，力拓美股當時的市值為1368億美元，到本周三市值達到1567億美元。同一時期內，嘉能可市值從661億美元最高漲至822億美元。

（資料來源：財聯社）