オンチェーンプロトコル六支柱 HyperEVM 正面対決イーサリアム

コネクショニズム、オンチェーン資産のパワー法則膨張

イーサリアムはDeFiと共に再登場し、Aave/Pendle/Ethenaは循環貸付をレバレッジ拡大器にしています。DeFiサマーのETHを基準としたオンチェーンスタックと比較すると、USDeなどのステーブルコインが支えるレバレッジ上昇曲線はより緩やかです。

私たちは温暖な長期サイクルに入る可能性があり、オンチェーンプロトコルの考察は二つの部分に分かれます。一つはより多くの資産タイプに関わるものであり、外部資金の流動性は連邦準備制度の利下げ予測の下でより豊富になるでしょう。もう一つはレバレッジ倍率の極限値を考察することで、安全にデレバレッジするプロセスに対応し、個人がどのように安全に退出するか、ブルマーケットがどのように終わるかを考えます。

暗号六プロトコル：エコシステムとトークンの相互作用

オンチェーンプロトコルと資産は数え切れないほどありますが、二八の法則に従い、私たちはTVL/取引量/トークン価格といったパラメータに注目するだけで良いです。さらに焦点を絞り、オンチェーンエコシステムに不可欠な最少数の個体に注目し、それらがエコシステムネットワークの中でどのような関係を持っているかを考察することで、個体の重要性、エコロジカルリンクの度合い、成長ポテンシャルが最も高い新しいプロトコルをバランス良く考慮することができます。

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キャプション:DeFi TVLの概要

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DeFiのTVL構成において、イーサリアムは7月のDeFi TVLで60％を超え、AaveはイーサリアムエコシステムのTVLでも60％を超えています。これは二八の法則における20％であり、残りのプロトコルは、両者と強い関係を持たなければ、主要な受益者の仲間入りをすることはできません。

循環貸付の三剣客のフライホイールが回り始めるにつれて、Ethereum、Aave、Pendle、そしてEthenaの関連性は言うまでもなく、Bitcoinも加えれば、WBTC、ETH、USDT/USDCは事実上のDeFi基盤資産です。しかし、USDT/USDCとLidoは類似しており、資産属性は持っていますが、基本的にはエコシステム価値を持ちません。Plasma、Stablechainなどはまだ競争を始めたばかりです。

少し区別すると、一つのプロトコルは複数の価値を持つことができます。例えば、Bitcoinは基本的に資産価値しか持っていません。つまり皆がBTCを必要としていますが、誰もBitcoinエコシステムをどう使うかを知らないのです。BTCFiが詐欺だという意味ではありませんよ（犬の頭で命を守る）。

そして ETH/Ethereum は二重の価値を持ち、皆が ETH を必要とし、またイーサリアムネットワーク、EVM 及びその上の広範な DeFi スタックと開発施設を必要としています。

資産やエコシステム価値に基づいてさらに分類し、各主要プロトコルの「必要とされる」程度を調査します。必要とされる資産属性には1ポイント、必要とされるエコシステム価値にも1ポイントが与えられ、以下の表にまとめることができます：

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Pendle/Aave/Ethena/Ethereum/HyperEVM/Bitcoinは、リンクで最も強力な6つのプロトコルであり、任意の2つの間の関係は相互に結合可能で、最大で追加の1つのプロトコルまたは資産がリンクされる必要があります。

私たちが少し説明します：

1. 1. Ethena <> HyperEVM：USDe は HyperEVM エコシステムにデプロイされました
2. 2. Pendle <> HyperEVM：$kHYPE と $hbHYPE がトレンドランキングの1位と3位を占めています
3. 3. Aave ⇄ HyperEVM ： HyperlendのTVLはHyperEVMの25%を占めており($500M vs. $2B)、これはAaveの友好的なフォークであり、10%の利益をAaveに分配することを約束しています。
4. 4. BTC/ETHはHyperliquidで最も取引されている2つのコインで、Unit Protocolを通じて入出金することができます
5. 5. Pendle、Aave、Ethenaは一体となりましたが、USDeの資産属性は認められ、$ENAエコシステムの価値はやや劣ります。
6. 6. Pendleの新製品であるBorosは資金調達率に基づいており、最初の選択肢はBTCとETHの契約です
7. 7. Aave は WBTC や各種 ETH、例えば質押 ETH を必要としています。特に、イーサリアムは基盤インフラのエコシステム価値が Aave/Pendle/Ethena に必要とされており、ETH の価格のオンチェーン支援となっています。
8. 8. ここで最も特異なのは、イーサリアムのエコシステムが一方向でBTCを必要とするのに対し、ビットコインのエコシステムは外部資産を必要としないことです。
9. 9. エテナとビットコイン/ BTCは現時点では関連していません
10. 10. HyperEVM/Hyperliquidは「最もアクティブな」外部エコシステムで、「私はこの家に参加するために来た」という視覚的な感覚があります。

統計によると、これは最も密接にリンクされた6つの資産です。他のエコシステムやトークンの導入には、より多くの仮定のステップが必要です。例えば、TVLの第2位のLidoとHyperliquidおよびBitcoinとの関係は非常に弱く、PendleがLST資産を「放棄」してYBSに転投した後、Lidoのイーサリアム内エコシステムの連動属性は弱まります。

私たちは BTC の最高の 7 を基にして、他のプロトコルへの影響力に基づいて 6 種類の資産を 3 つのノードに分類します。これは資産の価値を描写するものではなく、エコシステム内での重要性のランキングです：

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BTC/ETHは最強のインフラストラクチャーであり、BTCは価値属性で優れ、ETHのエコシステムの地位は揺るぎないです。皆さんはSolanaをリンクの程度に加えることができますが、Hyperliquid/HyperEVMがEthereumとのリンクに及ばないことに気づくでしょう。その核心的な理由は、Hyperliquid自体の取引属性であり、HyperEVMはEVMエコシステムにより密接に関連しています。

• • イーサリアム内で、Lido/Sky と既存の六つのプロトコルの相互作用が不足している
• • イーサリアム以外、Solana/Aptos および既存の六つのプロトコルとの相互作用が不足している

しかし、Solana は自らの DEX をサポートする必要があり、より多くの外部資産に対応するためには、必要な仮定ステップが自然に一歩増えることになります。SVM が EVM エコシステムと互換性を持つのもより困難です。要するに、Solana のすべては独立して発展する必要があります。

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画像の説明：コネクショニズム

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ただし、リレーションネットワークにおいて、イーサリアムエコシステムのシナジー効果が最も強いです。1ドルのEthenaはETHによってヘッジされ、その後PendleとAaveに入り、価値の流転が行われます。そして、その上で発生するGas FeeはETHの価値支援となります。

BitcoinはBTCによって価値の自循環と自流転を自然に達成するのに対し、ETHは価値のクローズドループに最も近いですが、これは積極的な取り組みの結果です。一方、Hyperliquid/HyperEVMの組み合わせはまだ進行中であり、取引（Hyperliquid）+エコシステム（HyperEVM）と$HYPEの連動が達成されるかどうかは、まだ時間がかかるでしょう。

これは仮定された段階的に増加するエントロピーのプロセスであり、BTCは自身だけを必要とし、ETHはエコシステムとトークンを必要とし、$HYPEは取引、トークン、エコシステムを必要とします。

DeFiの拡張に終わりはあるのか？

前文で述べたように、HyperlendはAaveに利益を分配する必要がありますが、Aaveの影響力はそれだけにとどまりません。実際、Aaveこそが今回のPendle、Ethenaが発起したサイクル貸付の主役であり、全体のサイクルシステムにおけるレバレッジの役割を担っています。

Aaveは、最もEthereumのオンチェーンインフラストラクチャに近い存在です。これは、TVLが最高だからではなく、安全性と資金量の総合的な考慮によるものであり、任意のパブリックチェーンとエコシステムにおいて、貸し借りモードを起動する最も安全な方法は、コンプライアンスフォークAaveです。

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キャプション: Aave と Hyperlend の利益分配設定

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Hyperlend のフォークテンプレートでは、利益配分は 10% が基本であり、さらに Aave DAO に 3.5% の自社トークンを配分し、stAave 保有者には 1% を配分します。つまり、Aave は自社をサービスとして各エコシステムに販売しており、これはそのエコシステムの価値とトークンの価値が連動する点です。

しかし、競争相手が全くいないわけではなく、MapleはすでにHyperEVMに拡張されており、FluidやMorphoなどの新しい形態の貸出プロトコルもYBSなどの新しい資産と激しく競争しています。また、HyperEVMはEthereum EVMエコシステムの最強の競争相手として、常に平和であるとは限りません。

主体性に関して言えば、BitcoinとHyperEVMは絶対的な二つの極端です。HyperEVMはHIP3を通じて従来の取引タイプをオンチェーンに吸い上げ、CoreWriterを通じてHyperCoreとHyperevmの両者の流動性をつなぎ、Builder Codeを通じて自らのフロントエンドエージェントを支援しています。

さらに、Unit ProtocolとPhantomを利用してSolanaエコシステムの資金をつなげ、すべてのオンチェーン流動性を吸い上げることも、基盤インフラの拡張方法の一つです。

まとめると：

• • Pendleは、固定収益から出発して、永続契約以外の派生商品市場、すなわち広義の金利スワップ市場に拡張する、分割可能な資産タイプをターゲットにしています。
• • EthenaはDeFiのサイクル貸付モデルと財庫戦略を活用し、$ENAおよび$USDe、$USDtbをコアに安定した通貨の第三極を構築します。USDT/USDCの基本的な用途は依然として取引と支払いであり、USDeはDeFiの分野で無リスク資産となることを望んでいます。
• • Aaveはすでに事実上の貸出インフラストラクチャであり、その地位はイーサリアムと密接に結びついています。
• • ビットコインとイーサリアムはブロックチェーン経済システムの限界を代表しており、その拡張の程度はDeFiの成長の基盤です。つまり、BTCの規模がDeFiにどれだけ移行できるか、DeFiはどれだけの成長の余地があるかです。
• • Hyperliquid/HyperEVM はすでに既存の DeFi 巨頭とエコシステムで密接に結びついており、TVL は Solana に遠く及ばないが、成長の見込みはより大きい。Solana の物語は、パブリックチェーンの観点から EVM システムを打ち負かすことにある。

まとめ

暗号六プロトコルは、相互間のリンクの程度を考察しており、他のプロトコルが価値を欠いているというわけではありませんが、高い協力の緊密度は資金の自由度と利用度を指数関数的に向上させ、結果的に皆が恩恵を受け、一緒に栄えることになります。

もちろん、一損も皆損ですので、DeFi のリバランス—ETH から YBS への移行のその後の展開を考察する必要があります。ETH は高価値資産として、レバレッジ率がより攻撃的です。YBS は USDe のように天然に価格が安定しています（価値ではなく）、これを基にした DeFi のレゴはより安定しています。極端なデペッグの状況を除けば、理論的にはレバレッジの増減の曲線をより穏やかに保つことができます。

暗号の神殿の席は限られており、新たな選ばれし者は全力を尽くして既存の神々と交わり、最強のプロトコルネットワークを構築し、自らの居場所を勝ち取らなければならない。