Что произойдет с биткоином после того, как ФРС наконец снизит процентные ставки?

В последнем выпуске интервью Pompliano гость, основатель и генеральный директор 42 Macro Дариус Дейл (Дариус Дейл) и Энтони Помплиано подробно обсудили разногласия внутри Федеральной резервной системы США (ФРС), особенно по вопросу снижения процентных ставок. Дариус отметил, что нынешние разногласия внутри ФРС — самые серьезные за последние годы, и подобная ситуация была лишь в середине 90-х годов прошлого века, когда также наблюдались глубокие разногласия. Он рассказал, что часть членов ФРС выступает за снижение ставок, а часть — против, некоторые даже считают необходимым продолжить повышение ставок. Такое внутреннее противоречие обусловлено столкновением разных экономических взглядов, что сказывается на формировании политики. Рассуждая о том, что произойдет с биткоином BTC после того, как ФРС в конечном итоге снизит ставку, Дариус Дейл ссылается на модель KISS и напоминает инвесторам, как применять волатильность и данные для принятия рациональных решений. Ниже приведены основные моменты интервью.

Во ФРС возникли разногласия

По мнению Дариуса, разногласия во ФРС в основном связаны с разными взглядами на нейтральную ставку: часть членов считает, что нейтральная ставка должна оставаться на высоком уровне, что означает отсутствие снижения ставок, а другая часть выступает за смягчение политики в нужный момент. Он отмечает, что из-за этих разногласий темпы будущей денежно-кредитной политики ФРС могут замедлиться, особенно под двойным давлением политических и экономических факторов.

Цель по инфляции слишком низкая?

Кроме того, Дариус подчеркивает, что политика ФРС уже демонстрирует признаки структурных изменений, что отражает меняющуюся роль ФРС в глобальной экономике. Он считает, что в последние годы ФРС проводила слишком мягкую денежно-кредитную политику, особенно в мерах, принятых после пандемии, и эти меры могли негативно сказаться на домохозяйствах со средними и низкими доходами и малом бизнесе. Дариус даже выдвигает тезис, что многолетняя политика низких ставок могла привести к нездоровой структуре экономики и в итоге поставить под угрозу ее устойчивость. Более того, Дариус считает, что решения ФРС обусловлены не только техническими причинами, но и глубоко подвержены влиянию политики. Он отмечает, что состав членов ФРС тесно связан с текущей политической обстановкой, и некоторые решения отражают реакцию на долгосрочные структурные изменения в экономике. Например, часть членов считает, что текущая цель по инфляции слишком низкая и ее нужно повысить до 3 %, чтобы справиться с более серьезными экономическими вызовами.

Нейтральная ставка R занижена

Дариус отмечает, что в нынешней экономической обстановке произошли значительные структурные изменения, которые усложняют и затрудняют прогнозирование экономических тенденций. Прежде всего, согласно долгосрочной модели инфляции, он точно измерил степень этих изменений и сравнил их с предыдущими экономическими циклами. Особенно на балансе домохозяйств и компаний объем наличности существенно вырос. Запасы наличности у домохозяйств достигли примерно 10 трлн долларов, что почти вдвое больше, чем до пандемии (рост с примерно 3,5 трлн). Аналогичная ситуация и у компаний: объем наличности на их балансе также удвоился, достигнув примерно 3 трлн долларов, что вдвое превышает уровень до пандемии. Несмотря на нестабильность экономического восстановления после пандемии, эти изменения показывают, что балансы с точки зрения наличности обладают высокой устойчивостью.

Такие изменения затрудняют точное определение так называемой «R-ставки», то есть реальной нейтральной процентной ставки. Нейтральная ставка — это такой уровень, который не стимулирует чрезмерный рост экономики и не ускоряет инфляцию. В условиях существенных структурных изменений оценка нейтральной ставки становится крайне сложной. Помимо изменений в резервах наличности у домохозяйств и компаний, важным фактором являются тарифная политика и ускоряющаяся деглобализация. Эти перемены свидетельствуют о замедлении процессов глобализации, а международные торговые отношения переживают значительные преобразования — эти факторы также влияют на динамику нейтральной процентной ставки.

На этом фоне волатильность ожиданий рынка относительно нейтральной ставки становится еще более выраженной. В 2020 и 2021 годах ожидания рынка по номинальной нейтральной ставке держались примерно на уровне 0 %. Однако к середине 2022 года эти ожидания резко выросли и достигли пика около 4 %. После этого ожидания по номинальной нейтральной ставке колебались между 3 % и 4 %. К середине текущего года ожидания по номинальной нейтральной ставке стабилизировались примерно на уровне 3 %, что отражает ожидания рынка относительно политики ФРС, однако внутренние разногласия во ФРС привели к заметному расхождению между ожиданиями рынка и реальным направлением политики.

Разногласия во ФРС в основном сосредоточены на взглядах на нейтральную ставку. Хотя рынок в целом считает, что нейтральная ставка федеральных фондов составляет около 3 %, во ФРС по этому поводу существуют значительные разногласия. Часть членов полагает, что нейтральная ставка должна оставаться на уровне около 2,5 %, а другая часть — что она должна достигать 4 %. Эти разногласия означают, что денежно-кредитная политика ФРС формируется не только под влиянием внутренних взглядов, но и внешней экономической среды и политических факторов. В итоге эти разногласия могут повлиять на рыночные ожидания и реализацию денежно-кредитной политики США.

К-образная экономика (K-Shaped Economy) — кризис

Явление К-образной экономики глубоко разрывает Америку. Дариус отмечает, что в последние три года «нижняя ветвь К» фактически находилась в состоянии постоянной рецессии. Хотя совокупные экономические данные выглядят устойчиво, анализ в деталях показывает, что домохозяйства со средними и низкими доходами, малый бизнес и чувствительные к ставке отрасли уже испытывают страдания, сравнимые с глобальным финансовым кризисом.

В первую очередь, положение молодых поколений наглядно отражает глубину рецессии. Доля домовладения среди лиц младше 35 лет снизилась до 36,4 %, что на 4 процентных пункта ниже пика 2020 года и на 7 процентных пунктов ниже исторического максимума 2004 года, что приближает этот показатель к рекордно низкому уровню и подчеркивает значительные недостатки миллениалов и поколения Z в накоплении богатства. Одновременно просрочка по кредитным картам выросла до 12,4 %, что на 5 п.п. выше минимума 2022 года, а просрочка по автокредитам достигла 5 %, что соответствует уровню финансового кризиса. Давление испытывают и студенческие кредиты, что свидетельствует о двойном ударе по семейным финансам — ставками и стоимостью жизни.

На уровне компаний ситуация также поляризована. С 2020 года задолженность крупных компаний выросла на 34 %, свободный денежный поток — на 38 %, а операционная маржа держится выше 14 %. В то же время задолженность малого бизнеса выросла лишь на 16 %, свободный денежный поток рухнул на 56 %, а операционная маржа снизилась с 7,3 % в начале 2022 года до всего 3,8 %. Разница в стоимости привлечения капитала и финансовом давлении быстро сокращает жизненное пространство для малого бизнеса и увеличивает доминирование крупных компаний на рынке.

Дариус отмечает, что главная причина К-образной экономики — это крайне односторонняя фискальная политика последних лет, а не сама ФРС. Однако решения ФРС действительно усугубили поляризацию. Ее денежно-кредитная политика предотвращает страдания для состоятельных групп, крупных компаний и секторов, не чувствительных к ставке, но не стимулирует восстановление низкодоходных слоев, малого бизнеса и чувствительных к ставке отраслей. В результате богатые становятся богаче, капитализация, подогреваемая ИИ и крупными технологическими компаниями, растет, а «дно» экономики пребывает на грани рецессии.

Такая структурная диспропорция уже приближается к критической точке. Дариус считает, что следующему председателю ФРС предстоит сделать срочный выбор: следует ли проводить структурную реформу политики, как это было в 2020 году при переходе к рамке «максимально инклюзивной занятости», но на этот раз, возможно, в сторону «Америка прежде всего» в стиле популизма, чтобы скорректировать многолетнюю экономическую поляризацию. Он подчеркивает, что направление будущей денежно-кредитной политики определит не только траекторию инфляции, но и расширится ли разрыв К-образной экономики США или начнет сокращаться.

Модель KISS (Keep It Simple, Stupid) — взгляд на биткоин

Оценивая результаты инвестиций в этом году, Дариус считает его лучшим для себя за всю историю: не только высокая абсолютная доходность, но и выдающиеся скорректированные на риск показатели, что тесно связано с долгосрочным применением модели KISS. Основная идея KISS — «держать просто»: с помощью четких и системных сигналов управлять распределением активов, снижать просадки и избегать ключевой ошибки инвесторов — нести ненужные убытки в периоды высокой волатильности.

Например, применительно к биткоину, KISS в конце октября снизила позицию с 10 % до 5 %, а 7 ноября — до 0 %. После этого биткоин упал примерно на 23–24 %, и модель позволила инвесторам избежать этого снижения. Цель KISS — не предсказывать рынок, а решительно сокращать риск при ослаблении импульса, отсекая «левый хвост риска» и сохраняя стоимость портфеля. Когда импульс восстанавливается, KISS вновь наращивает позицию: сначала до 5 %, потом до 10 %, что позволяет реализовать эффект сложного процента на более высоких уровнях портфеля.

Дариус подчеркивает, что для людей с семьей и активами «избегать просадок из-за волатильности» крайне важно. Стратегия «купи и держи» хоть и проста, но часто приводит к значительному отставанию долгосрочной доходности из-за больших просадок. Преимущество KISS — инвестор заходит в лонг только тогда, когда это действительно оправдано, без необходимости переживать всю волатильность рынка.

На макроуровне Дариус считает, что ФРС движется к структурной институциональной трансформации, а разногласия в политике будут приводить к большей рыночной волатильности; ставки, возможно, останутся на высоком уровне несколько кварталов. В условиях неопределенности и турбулентности опора на KISS и системы следования за трендом позволяет инвесторам сохранять дисциплину, ловить рост, избегать падений и постоянно наращивать стоимость портфеля.

Эта статья «Что будет с биткоином после того, как ФРС в итоге снизит ставку?» впервые была опубликована на Chain News ABMedia.