Sự trỗi dậy của sản phẩm phái sinh on-chain thế hệ mới "Thanh khoản底座"

Tóm tắt

Trong hai năm qua, lĩnh vực sản phẩm phái sinh phi tập trung đã chứng kiến sự tăng trưởng bùng nổ. Khi mà quy định và khủng hoảng niềm tin đối với CeFi ngày càng rõ ràng, nhu cầu của người dùng về các nền tảng sản phẩm phái sinh trên chuỗi "hiệu suất cao, minh bạch, có thể xác minh" đang tăng nhanh. Hyperliquid đã nổi bật trong bối cảnh này, với công nghệ chuỗi tự phát triển hiệu suất cao + sổ lệnh hoàn toàn trên chuỗi làm cốt lõi, với tầm nhìn "nhanh như sàn giao dịch tập trung, nhưng không cần niềm tin tập trung", dần dần trở thành người dẫn đầu tuyệt đối trong thị trường hợp đồng vĩnh viễn DeFi.

Đến giữa năm 2025, Hyperliquid đã chiếm lĩnh 70-80% thị phần trong thị trường phái sinh phi tập trung, với khối lượng giao dịch hàng ngày lên tới hàng trăm tỷ đô la, TVL vượt quá 2 tỷ đô la, và token HYPE của nó đã từng lọt vào top 10 về vốn hóa thị trường. Cộng đồng thậm chí đã gọi nó là “Binance phiên bản chuỗi”. Tuy nhiên, Hyperliquid không chỉ theo đuổi quy mô giao dịch, mà tham vọng thực sự của nó là xây dựng một hạ tầng thanh khoản đa chuỗi, cho phép người dùng thực hiện nạp tiền, giao dịch đòn bẩy và rút tiền qua một cú nhấp chuột từ ví. Báo cáo nghiên cứu này sẽ phân tích toàn diện Hyperliquid từ các khía cạnh sau: bối cảnh đội ngũ và cấu trúc tổ chức, đặc điểm sản phẩm và hình thức giao dịch, quản trị và thiết kế chế độ, nền tảng lòng tin của người dùng, hiệu suất thị trường và cấu trúc cạnh tranh, những gợi ý cho tiếp thị DEX cũng như các rủi ro và thách thức.

Một, bối cảnh đội ngũ và cấu trúc tổ chức

Sự trỗi dậy của Hyperliquid chủ yếu xuất phát từ cấu trúc đội ngũ và văn hóa tổ chức độc đáo của nó. Khác với nhiều dự án tiền điện tử phụ thuộc vào đội ngũ lớn và nguồn vốn khổng lồ, Hyperliquid từ những ngày đầu đã chọn một con đường "nhỏ gọn, hiệu quả, và dựa trên công nghệ", với lợi thế cạnh tranh cốt lõi nằm ở khả năng thực hiện cao của đội ngũ nhỏ, gen kỹ thuật và cam kết về quyền sở hữu cộng đồng.

Người sáng lập Hyperliquid, Jeff Yan, có nền tảng rõ ràng về định lượng và kỹ thuật hệ thống. Ông tốt nghiệp chuyên ngành Toán và Khoa học máy tính tại Đại học Harvard, từng là giao dịch viên định lượng tại công ty giao dịch tần số cao hàng đầu thế giới Hudson River Trading (HRT). HRT là tổ chức đại diện cho giao dịch tần số cao trên Phố Wall, có yêu cầu cực kỳ khắt khe về độ trễ công nghệ và hiệu suất hệ thống. Trong môi trường này, Jeff đã tích lũy được sự hiểu biết sâu sắc về hệ thống khớp lệnh siêu thấp độ trễ, xây dựng mô hình định lượng và cấu trúc vi mô của thị trường. Năm 2018, ông bắt đầu tham gia vào ngành công nghiệp tiền điện tử, ban đầu khám phá cách chuyển giao kinh nghiệm giao dịch tần số cao truyền thống vào môi trường phi tập trung. Đến năm 2022, ông chính thức thành lập Hyperliquid với sứ mệnh rõ ràng: xây dựng một nền tảng giao dịch hiệu suất cao "kết hợp giao dịch tần số cao với cơ chế trên chuỗi". Khác với nhiều doanh nhân tiền điện tử, Jeff không say mê BD hay các hoạt động vốn, ông tin rằng chỉ có thể tập trung tài nguyên vào phát triển sản phẩm và lặp lại hệ thống, mới có thể nổi bật trong thị trường cạnh tranh khốc liệt. Cách tiếp cận khởi nghiệp dựa trên công nghệ này đã định hình tông màu phát triển của Hyperliquid, đồng thời quyết định gen tổng thể của đội ngũ - tư duy định lượng, định hướng kỹ thuật hệ thống và sự theo đuổi hiệu suất tối ưu.

Đội ngũ của Hyperliquid có quy mô rất tinh gọn. Theo các báo cáo công khai và ước tính của cộng đồng, đội ngũ cốt lõi chỉ có khoảng 11 người, nhưng đã hỗ trợ một nền tảng có khối lượng giao dịch hàng ngày lên tới hàng chục tỷ đô la. So với các công ty công nghệ tài chính truyền thống có đội ngũ nghiên cứu và vận hành lên tới hàng trăm người, quy mô này gần như không thể tin được. Mô hình "đội ngũ nhỏ, sản lượng lớn" này cũng thể hiện rõ trong các chỉ số tài chính. Theo số liệu thống kê của cộng đồng và nghiên cứu bên thứ ba vào tháng 8 năm 2025, doanh thu bình quân mỗi người của Hyperliquid vượt quá 100 triệu đô la mỗi năm, tổng doanh thu đạt quy mô tỷ đô la, và được coi là "một trong những công ty có hiệu suất nhân sự cao nhất thế giới". Hiệu suất nhân sự đáng kinh ngạc này không chỉ cho thấy khả năng thực thi của đội ngũ, mà còn thể hiện sự tự động hóa và ổn định cao của hệ thống nền tảng. Việc khớp lệnh, quản lý rủi ro và cơ chế thanh toán gần như hoàn toàn dựa vào hệ thống tự động vận hành, các thành viên trong đội ngũ tập trung chủ yếu vào việc cải tiến giao thức và mở rộng chức năng, thay vì bảo trì hàng ngày và can thiệp thủ công. Mô hình này đã giảm chi phí nhân lực cận biên, cho phép đội ngũ thực hiện sự phủ sóng thị trường tối đa với quy mô tối thiểu. Quan trọng hơn, hiệu suất nhân sự cao này không phải trả giá bằng sự an toàn. Bộ máy khớp lệnh và cơ chế trên chuỗi của Hyperliquid đã chịu thử thách trong nhiều tình huống cực đoan, hệ thống vận hành ổn định, tài sản của người dùng an toàn mà không có sự cố lớn. Điều này khiến thị trường ngày càng tin tưởng rằng ngay cả một đội ngũ nhỏ cũng có thể hoàn thành cơ sở hạ tầng giao dịch tương đương với những gã khổng lồ truyền thống thông qua khả năng kỹ thuật xuất sắc và thiết kế cơ chế.

Ngoài nền tảng của người sáng lập và quy mô đội ngũ, văn hóa tổ chức của Hyperliquid cũng là một trong những lợi thế độc đáo của họ. Đầu tiên, đội ngũ tuân thủ nguyên tắc "thà thiếu còn hơn thừa" trong việc tuyển dụng. Các thành viên chủ yếu đến từ các tổ chức học thuật và tài chính hàng đầu như MIT, Caltech, Citadel, với nền tảng chuyên môn rất cao. So với việc mở rộng nhanh chóng bằng cách tăng cường nhân lực, Hyperliquid có xu hướng duy trì hiệu suất cao thông qua sự đầu tư sâu sắc của các thành viên cốt lõi. Thứ hai, đội ngũ thể hiện quan điểm mạnh mẽ trong việc lựa chọn vốn. Họ rõ ràng từ chối đầu tư từ các quỹ VC bên ngoài, kiên quyết "không nhận VC". Trong ngành công nghiệp tiền điện tử, lựa chọn này mang tính biểu tượng rất cao. Nhiều dự án ở giai đoạn đầu thu hút nguồn lực thông qua việc huy động vốn quy mô lớn, nhưng thường dẫn đến quyền quản trị và quyền thu giá trị nghiêng về phía các nhà đầu tư. Hyperliquid thúc đẩy phát triển thông qua việc tự huy động vốn và tăng trưởng nội sinh, đảm bảo quyền thu giá trị thuộc về cộng đồng chứ không phải là vốn. Điều này không chỉ tăng cường cảm giác thuộc về của người dùng đối với nền tảng, mà còn thiết lập vị trí khác biệt ở cấp độ truyền thuyết.

Trong con đường quản trị, Hyperliquid cũng duy trì logic này. Phí giao dịch của nền tảng và doanh thu được hoàn trả cho kho bạc HLP và quỹ sinh thái, đội ngũ không thiết lập việc rút lợi nhuận. Sắp xếp này giúp người dùng cảm nhận được sự minh bạch và công bằng trong hoạt động của nền tảng, giảm bớt lo ngại về "arbitrage tập trung". Khi cộng đồng ngày càng có tiếng nói trong quản trị và xây dựng sinh thái, Hyperliquid dần hình thành văn hóa "người dùng là chủ sở hữu". Văn hóa này trở thành lý do quan trọng giúp họ nhanh chóng giành được lòng tin của người dùng, đồng thời xây dựng được "hào cộng đồng" cho sự phát triển lâu dài của nền tảng.

Tóm lại, đội ngũ và cấu trúc tổ chức của Hyperliquid thể hiện ba đặc điểm nổi bật: Nền tảng của người sáng lập quyết định gen: Sự tích lũy từ giao dịch định lượng và giao dịch tần suất cao mang lại lợi thế về kỹ thuật và hiệu suất cho nền tảng; Đội ngũ nhỏ đạt hiệu suất lao động cao: Quy mô chỉ mười người nhưng hỗ trợ khối lượng giao dịch lên đến hàng tỷ đô la, tạo ra hiệu suất vốn và lao động cực cao; Văn hóa tổ chức nhấn mạnh quyền sở hữu của cộng đồng: Từ chối đầu tư mạo hiểm, nhấn mạnh phân bổ minh bạch, làm tăng độ tin cậy và mức độ tham gia của người dùng liên tục. Mô hình tổ chức này đã phá vỡ nhận thức truyền thống rằng "quy mô mới tạo ra thành công", chứng minh rằng trên con đường DeFi, đội ngũ nhỏ nhưng tinh gọn, lấy người dùng làm trung tâm cũng có thể trở thành ông lớn trong ngành. Câu chuyện đội ngũ của Hyperliquid không chỉ là ghi chú quan trọng cho sự thành công của họ, mà còn cung cấp cho những người đến sau một mô hình đáng suy ngẫm: Trong thế giới tài chính mở, điều hiếm có nhất không phải là vốn và nhân lực, mà là khả năng kỹ thuật tuyệt vời, giá trị rõ ràng và thiết kế thể chế nhất quán lâu dài.

Hai, đặc điểm sản phẩm và hình thức giao dịch

Hyperliquid có thể nhanh chóng nổi bật trong thời gian ngắn không chỉ nhờ vào khả năng kỹ thuật của đội ngũ và văn hóa tổ chức mà còn nhờ vào cấu trúc sản phẩm và hình thức giao dịch, điều này tạo ra rào cản thị trường. Trong lĩnh vực sản phẩm phái sinh DeFi, hầu hết các giao thức đều phải đối mặt với sự lựa chọn khó khăn giữa "hiệu suất không đủ và an toàn uy tín", trong khi Hyperliquid thông qua kiến trúc động cơ kép tự phát triển, sổ lệnh toàn chuỗi, kho quỹ HLP đổi mới và hệ thống kiểm soát rủi ro đòn bẩy nghiêm ngặt, đã thành công trong việc tạo ra điểm cân bằng giữa hiệu suất và phi tập trung. Điều này cho phép nền tảng vừa có thể cung cấp trải nghiệm giao dịch gần giống như sàn giao dịch tập trung (CEX), vừa duy trì tính minh bạch và mở cửa của DeFi về mặt thể chế, trở thành một trong những nền tảng duy nhất hiện nay thực sự kết hợp tốc độ của CEX với sự an toàn của DeFi.

Kiến trúc công nghệ nền tảng của Hyperliquid được cấu thành từ hai động cơ HyperCore và HyperEVM, tương ứng với hiệu suất và tính mở. HyperCore là hệ thống khớp lệnh và giao dịch cốt lõi của nền tảng, chịu trách nhiệm thực hiện khớp lệnh cho giao dịch giao ngay và hợp đồng vĩnh viễn. Các chỉ số hiệu suất của nó gần với các sàn giao dịch tập trung truyền thống, với độ trễ khớp lệnh trung vị khoảng 200 mili giây, và thông lượng có thể đạt hàng trăm nghìn TPS. Điều này có nghĩa là các nhà giao dịch tần suất cao và các nhà đầu tư tổ chức có thể thực hiện các chiến lược phức tạp trên chuỗi mà không bị mất lợi thế cạnh tranh do độ trễ và trượt giá. HyperEVM là một môi trường tương thích với máy ảo Ethereum, mang lại chức năng hợp đồng và mở rộng hệ sinh thái trên chuỗi. Nó đảm bảo rằng Hyperliquid có thể duy trì hiệu suất cao trong khi vẫn có thể tương tác với hệ sinh thái Ethereum và các giao thức DeFi rộng hơn. Thông qua HyperEVM, Hyperliquid có thể nhanh chóng mở rộng sang các ứng dụng tài chính khác như cho vay, staking thanh khoản, phát hành tài sản, tạo thành một vòng tròn tài chính hoàn chỉnh trên chuỗi. Mô hình "hai động cơ" này trong thiết kế đã cân nhắc giữa hiệu suất và khả năng xác minh: HyperCore tập trung vào tốc độ và độ ổn định tối đa, trong khi HyperEVM đảm bảo tính mở của hệ thống và sự đa dạng của hệ sinh thái. Chính sự đổi mới trong kiến trúc này đã giúp Hyperliquid đạt được mục tiêu "Trải nghiệm CEX + An toàn DeFi".

Trong chế độ giao dịch, Hyperliquid đã chọn một con đường hoàn toàn khác với mô hình AMM chính thống - sổ lệnh hoàn toàn trên chuỗi (CLOB). Các sàn giao dịch phi tập trung truyền thống chủ yếu dựa vào AMM (nhà tạo lập thị trường tự động), mặc dù đã đạt được tính thanh khoản không cần giấy phép, nhưng vẫn có những hạn chế tự nhiên về độ sâu, trượt giá và các chiến lược giao dịch tần suất cao. Hyperliquid đã chuyển hoàn toàn logic sổ lệnh và khớp lệnh lên chuỗi, mọi thao tác đặt lệnh, hủy lệnh, khớp lệnh và thanh lý đều có thể được xác minh. Thiết kế này mang lại hai lợi thế: Một mặt, nó tăng cường đáng kể tính công bằng và minh bạch. Tất cả các đơn đặt hàng và kết quả khớp lệnh đều được ghi lại trên chuỗi, tránh được thao tác không minh bạch hoặc thao túng của nhà tạo lập thị trường. Mặt khác, nó mở ra cánh cửa cho người dùng tổ chức và các nhà giao dịch tần suất cao. Những người dùng này quen thuộc với mô hình giao dịch dựa trên sổ lệnh và phụ thuộc vào các chiến lược đặt lệnh và hủy lệnh phức tạp để quản lý rủi ro và chênh lệch giá. Môi trường sổ lệnh trên chuỗi mà Hyperliquid cung cấp đáp ứng được nhu cầu về độ sâu, tốc độ và khả năng lập trình, cho phép họ thực hiện các chiến lược phức tạp như trên CEX mà không phải gánh chịu rủi ro lưu ký.

Trong giao dịch sản phẩm phái sinh DeFi, việc cung cấp thanh khoản ổn định và khả năng thanh lý luôn là một thách thức. Hyperliquid đã đổi mới giải quyết vấn đề này thông qua cơ chế HLP (quỹ). HLP đảm nhận ba vai trò: Nhà cung cấp thanh khoản: HLP đảm nhận chức năng tạo lập thị trường chính của nền tảng, đảm bảo độ sâu ổn định cho bên mua và bên bán. Bộ đệm rủi ro: Khi người dùng thua lỗ hoặc thị trường biến động mạnh, HLP hoạt động như một bể phòng ngừa rủi ro hệ thống, hấp thụ tổn thất thanh lý, từ đó tránh việc sử dụng ADL (giảm vị thế tự động) thường gặp ở các sàn giao dịch truyền thống. Như vậy, người dùng có lợi nhuận sẽ không bị thanh lý cưỡng chế do rủi ro hệ thống. Cơ chế chia sẻ lợi nhuận: Tất cả người dùng gửi tiền vào HLP đều có thể chia sẻ thu nhập phí giao dịch của nền tảng và lợi nhuận từ tỷ lệ vốn.

Ý nghĩa lớn nhất của thiết kế này nằm ở sự dân chủ hóa. Trong CEX, việc tạo thị trường và thanh toán thường do một số nhà tạo lập thị trường có đặc quyền kiểm soát, người dùng bình thường không thể tham gia trực tiếp. Tuy nhiên, trong Hyperliquid, mỗi người gửi tiền đều có thể trở thành một phần của nhà tạo lập thị trường, chia sẻ lợi ích từ sự tăng trưởng của thị trường. Trong dài hạn, điều này không chỉ tăng cường độ gắn bó của người dùng mà còn làm cho quản lý rủi ro của nền tảng trở nên linh hoạt hơn.

Đòn bẩy và kiểm soát rủi ro là cốt lõi của thị trường phái sinh. Hyperliquid cung cấp đòn bẩy cao trong khi thiết lập một cơ chế kiểm soát rủi ro động. Nền tảng hỗ trợ tối đa 40–50 lần đòn bẩy, đáp ứng nhu cầu của các nhà giao dịch chuyên nghiệp. Tuy nhiên, trong các đồng tiền có vốn hóa nhỏ hoặc vị thế lớn, hệ thống sẽ tự động giảm giới hạn đòn bẩy để tránh rủi ro hệ thống do các vị thế cực đoan gây ra. Việc tính toán tỷ lệ chi phí vốn cũng thể hiện sự ổn định của nền tảng. Khác với một số nền tảng tính toán dựa trên giá nội bộ hoặc tình trạng quỹ, tỷ lệ chi phí vốn của Hyperliquid được dựa trên giá từ oracle bên ngoài, đảm bảo giá được neo vào thị trường thực, tránh thao túng nội bộ. Cơ chế thanh toán tỷ lệ thường xuyên (thường 8 giờ một lần) càng đảm bảo sự cân bằng động của thị trường. Thông qua một loạt các cơ chế này, Hyperliquid vừa duy trì sức hấp dẫn của giao dịch đòn bẩy cao vừa đảm bảo rủi ro hệ thống có thể kiểm soát và trải nghiệm người dùng có thể dự đoán. Điều này đã tạo ra một cây cầu tin cậy tương đối vững chắc giữa cá voi và bán lẻ.

Nhìn chung, sản phẩm và hình thức giao dịch của Hyperliquid thể hiện tư duy kỹ thuật hệ thống cao: thông qua HyperCore + HyperEVM hai động cơ, đạt được sự cân bằng giữa hiệu suất và tính mở; thông qua sổ đặt hàng trên toàn chuỗi, cung cấp sự công bằng và độ sâu cấp tổ chức; thông qua kho tài sản HLP, dân chủ hóa chức năng tạo thị trường và thanh toán; thông qua hệ thống đòn bẩy và kiểm soát rủi ro, vừa thu hút người dùng giao dịch tần suất cao và chuyên nghiệp, vừa duy trì sự an toàn và ổn định của nền tảng. Hệ thống sản phẩm hoàn chỉnh này không chỉ giải quyết những điểm đau lâu dài của sản phẩm phái sinh phi tập trung, mà còn định hình lợi thế cạnh tranh độc đáo của Hyperliquid. Nó cho phép người dùng trải nghiệm chuyển đổi gần như liền mạch giữa CEX và DeFi, đồng thời thiết lập niềm tin và sự gắn bó lâu dài thông qua hệ thống minh bạch và cơ chế phân phối lợi nhuận. Chính vì lý do đó, Hyperliquid có thể nhanh chóng nổi bật trong một lĩnh vực cạnh tranh khốc liệt, trở thành "nền tảng thanh khoản" đại diện nhất hiện nay.

Ba, Quản trị và Thiết kế Hệ thống: Nền tảng của Niềm tin Người dùng

Một lợi thế cốt lõi khác của Hyperliquid là khả năng đạt được sự mở, khả năng mở rộng và cải tiến nhanh chóng thông qua đổi mới về quản trị và cơ chế. Kể từ khi thành lập, dự án đã áp dụng cơ chế tương tự như EIP của Ethereum, tức là Đề xuất Cải tiến Hyper (HIP), làm cơ sở cho sự đồng thuận của cộng đồng và khung phát triển sản phẩm. Thông qua HIP, Hyperliquid không chỉ giải quyết vấn đề khởi động thanh khoản lạnh và niêm yết tài sản mà còn cung cấp con đường thể chế hóa cho sự mở rộng của thị trường phái sinh, từ đó tăng cường đa dạng sinh thái của nền tảng một cách đáng kể.

Việc ra mắt HIP-1 đánh dấu bước đi quan trọng đầu tiên của Hyperliquid trong việc thiết kế quản trị và hệ thống. Thông qua cơ chế này, bất kỳ dự án nào chỉ cần thanh toán một số lượng nhất định phí bằng token HYPE, có thể tạo ra token của riêng mình trên nền tảng và nhanh chóng khởi động thị trường giao ngay. Cơ chế này đã phá vỡ tình trạng "quyền niêm yết bị độc quyền bởi sàn giao dịch" trong CEX, đồng thời tránh được các nút thắt phụ thuộc vào thanh khoản bên ngoài trong DEX truyền thống. Nói cách khác, HIP-1 đã tiêu chuẩn hóa và quy định hành động "niêm yết", giúp các dự án có thể tham gia thị trường trong một môi trường hoàn toàn không cần xin phép, đồng thời giảm thiểu đáng kể chi phí khởi động lạnh. Nếu HIP-1 giải quyết vấn đề "làm thế nào để niêm yết", thì HIP-2 lại tiếp tục giải quyết vấn đề "làm thế nào để duy trì độ sâu của thị trường trong giai đoạn đầu". Trong thị trường truyền thống, khi một tài sản mới được niêm yết thường thiếu tính thanh khoản chủ động từ cả hai bên mua và bán, dẫn đến trượt giá cao và giao dịch không ổn định. Hyperliquid thông qua HIP-2 đã giới thiệu dịch vụ tạo lập thị trường tự động (Hyperliquidity), cung cấp độ sâu cơ bản cho việc mua và bán cho các dự án mới. Điều này không chỉ nâng cao trải nghiệm của người dùng mà còn giúp tài sản mới nhanh chóng được thị trường công nhận. Cần lưu ý rằng sự tự động hóa này không chỉ đơn thuần là khuyến khích thanh khoản, mà dựa trên việc phân bổ hợp lý giữa thuật toán hệ thống và quỹ, đảm bảo tính bền vững của việc tạo lập thị trường.

HIP-3 có thể nói là đổi mới biểu tượng trong quản trị và thiết kế hệ thống của Hyperliquid. Theo đề xuất này, bất kỳ Builder (người xây dựng) nào chỉ cần đặt cọc 1 triệu HYPE và tham gia vào cuộc đấu giá Hà Lan sẽ có quyền triển khai thị trường hợp đồng vĩnh viễn. Quan trọng hơn, Builder sẽ được hưởng tối đa 50% doanh thu phí giao dịch trong thị trường mới và có thể tùy chỉnh các tham số giao dịch và tỷ lệ phí. Cơ chế này đã giải phóng đáng kể sự sáng tạo của cộng đồng, chuyển giao quyền cung cấp thị trường hợp đồng vĩnh viễn từ đội ngũ chính thức sang các bên tham gia trong hệ sinh thái. Ảnh hưởng tiềm tàng của HIP-3 là sâu rộng: Nó cho phép Hyperliquid mở rộng nhanh chóng đến RWA (tài sản thực), chỉ số, hàng hóa, ngoại hối, thậm chí là cổ phiếu Pre-IPO và các tài sản đuôi dài khác, tạo ra sản phẩm cung cấp khác biệt với CEX; Nó chọn lọc những nhà xây dựng có khả năng đầu tư lâu dài và tiềm lực tài chính thông qua ngưỡng đặt cọc cao và cơ chế đấu giá, tránh tình trạng thị trường kém chất lượng tràn lan; Nó liên kết doanh thu phí giao dịch với quản trị, tạo ra động lực kinh tế rõ ràng cho cộng đồng khi mở rộng thị trường mới.

Tổng thể mà nói, các đề xuất trong series HIP thể hiện logic thiết kế thể chế của Hyperliquid: trước tiên giảm ngưỡng gia nhập thông qua mở coin và tạo thị trường tự động, sau đó thực hiện phân cấp cung ứng và mở rộng quy mô thông qua cơ chế Builder. Khung quản trị này không chỉ giải quyết được những nút thắt trong việc tăng trưởng của DEX truyền thống, mà còn tạo nền tảng thể chế cho sự tiến hóa lâu dài của Hyperliquid.

Trong tài chính phi tập trung, niềm tin của người dùng là yếu tố cơ bản giúp nền tảng phát triển lâu dài. Logic khớp lệnh và cơ chế luân chuyển vốn cốt lõi của Hyperliquid nhìn từ bên ngoài có vẻ mang màu sắc "xử lý tập trung", nhưng nó vẫn xây dựng được niềm tin mạnh mẽ từ người dùng trong thời gian ngắn. Sự hình thành niềm tin này đến từ ba yếu tố: hiệu suất, chế độ và câu chuyện. Đầu tiên, hiệu suất và trải nghiệm là sức hấp dẫn trực tiếp nhất. Hyperliquid cung cấp tốc độ và độ sâu giao dịch gần với sàn giao dịch tập trung, với độ trễ khớp lệnh thấp tới 200 mili giây, đủ để đáp ứng nhu cầu của các nhà giao dịch cao tần và người dùng tổ chức. Người dùng có trải nghiệm trên chuỗi gần như liền mạch với CEX, nhưng không phải gánh chịu rủi ro từ việc lưu ký tập trung. Thứ hai, tính minh bạch và phi quản lý mang lại cảm giác an toàn cho người dùng. Nền tảng không thiết lập cơ chế trích lợi nhuận, tất cả doanh thu từ phí được hoàn trả lại kho tiền HLP và quỹ sinh thái. Tài sản của người dùng luôn nằm trong tay họ, tất cả hồ sơ giao dịch có thể kiểm tra trên chuỗi, điều này tạo sự tương phản rõ rệt với "hộp đen" của các sàn giao dịch truyền thống. Thứ ba, quyền sở hữu cộng đồng tạo thành nền tảng niềm tin ở cấp độ giá trị. Hyperliquid luôn từ chối đầu tư từ VC, không chuyển lợi ích cho vốn bên ngoài, mà kiên định với quan điểm "người dùng là chủ sở hữu". Câu chuyện này không chỉ xóa bỏ nghi ngờ về "cuộc chơi giữa vốn và người dùng", mà còn khiến người dùng tâm lý coi mình là những người xây dựng nền tảng chung và là những người hưởng lợi lâu dài.

Hơn nữa, hiệu ứng cá voi cũng khuếch đại sự truyền tải của lòng tin. Nhà đầu tư lớn nổi tiếng James Wynn đã giao dịch trên nền tảng với vị thế hàng trăm triệu USD và đòn bẩy cao, tạo ra lợi nhuận cực cao, những trường hợp thành công minh bạch này đã tăng cường đáng kể cảm giác tin tưởng của người dùng bình thường, kích thích dòng tiền vào nhiều hơn. Cuối cùng, chính sách tiền tệ và cơ chế khuyến khích đã củng cố kỳ vọng về giá trị của token. Token HYPE không chỉ là công cụ quản trị và staking, mà còn cung cấp chiết khấu phí giao dịch, một phần doanh thu của nền tảng cũng sẽ được sử dụng để mua lại và tiêu hủy token. Thiết kế này khiến người dùng tin rằng có mối liên hệ trực tiếp giữa sự tăng trưởng của nền tảng và giá trị của token, từ đó họ sẵn sàng giữ dài hạn và tham gia nhiều hơn.

Tóm lại, vòng quay niềm tin của Hyperliquid được thúc đẩy bởi hiệu suất kỹ thuật, hệ thống minh bạch, quyền sở hữu cộng đồng, hiệu ứng mẫu và cơ chế giảm phát. Cấu trúc niềm tin phức hợp này đã giúp nó vượt qua nhanh chóng tranh cãi "cần niềm tin như CEX", mà ngược lại tạo ra lợi thế cạnh tranh độc đáo.

Bốn, Hiệu suất Thị Trường và Cấu Trúc Cạnh Tranh

Đến năm 2025, Hyperliquid đã trở thành bá chủ tuyệt đối của thị trường hợp đồng vĩnh viễn DeFi, với thị phần ổn định từ 70–80%. Khối lượng giao dịch trung bình hàng ngày của nó đã đạt hàng chục tỷ đô la, không chỉ vượt xa các nền tảng phái sinh phi tập trung khác mà còn có quy mô tương đương với một số sàn giao dịch tập trung quy mô vừa. Theo dữ liệu của DefiLlama, phí hàng năm của giao thức Hyperliquid đạt 1,345 tỷ đô la, so với 110,26 triệu đô la trong 30 ngày qua và phí tích lũy đã đạt 660,98 triệu đô la. Trong khi đó, doanh thu hàng năm lên tới 1.251 triệu đô la, với doanh thu 30 ngày cuối cùng là 102,55 triệu đô la và doanh thu tích lũy là 636,46 triệu đô la. Quy mô này làm cho Hyperliquid trở thành một "cơ sở thanh khoản trên chuỗi" thực sự. Về tài trợ, TVL của Hyperliquid vượt quá 2 tỷ đô la, phản ánh sự tích lũy tài sản của người dùng và tính bảo mật của giao thức. Token của nó, HYPE, có vốn hóa thị trường là 16 tỷ đô la tại một thời điểm và định giá pha loãng hoàn toàn (FDV) của nó đã vượt quá 46 tỷ đô la. Mức định giá cao như vậy không chỉ phản ánh sự công nhận của thị trường đối với mô hình kinh doanh mà còn cho thấy các nhà đầu tư nhìn chung lạc quan về tiềm năng phát triển lâu dài của nó. Hyperliquid gần với những gã khổng lồ tập trung như Binance về tốc độ và trải nghiệm người dùng, đồng thời, với thiết kế không giám sát và thuộc sở hữu của cộng đồng, nó tránh được cuộc khủng hoảng niềm tin và quy định của mô hình CeFi. Trong bối cảnh niềm tin vào CEX trên toàn thế giới giảm sút, sự khác biệt này đã trở thành một lợi thế chiến lược cho Hyperliquid. Tuy nhiên, trong tương lai, khi các quy định trở nên khắt khe hơn, làm thế nào để cân bằng mâu thuẫn giữa "không KYC, tự do chuỗi chéo" và "yêu cầu tuân thủ" sẽ trở thành thách thức đối với sự mở rộng liên tục của Hyperliquid.

Trong lĩnh vực DEX, ưu thế của Hyperliquid cũng rất rõ ràng: So với DEX dạng AMM (như Uniswap), Hyperliquid cung cấp công cụ giao dịch sổ lệnh chuyên nghiệp hơn và độ sâu thanh khoản cao hơn, có thể thu hút các tổ chức và người dùng giao dịch tần suất cao. So với DEX dạng sổ lệnh như dYdX V4, mô hình L1 và HLP hiệu suất cao tự phát triển của Hyperliquid cho thấy hiệu suất và tính linh hoạt mạnh mẽ hơn, tránh được sự phụ thuộc vào các nút thắt hiệu suất từ các chuỗi bên ngoài. Nhìn chung, Hyperliquid đã thiết lập vị trí độc quyền thực tế trong thị trường hợp đồng vĩnh viễn DeFi. Nó không chỉ là một thách thức đối với CEX mà còn là một người vượt trội hơn các DEX khác. Thiết kế quản trị và hệ thống của Hyperliquid thông qua các đề xuất trong chuỗi HIP đã thực hiện quy trình mở từ việc niêm yết đồng coin, tạo lập thị trường cho đến mở rộng ra thị trường sản phẩm phái sinh; sự tin tưởng của người dùng đến từ hiệu suất, tính minh bạch và vòng quay giá trị; và hiệu suất thị trường của nó đã chứng minh sự thành công của mô hình này. Vào năm 2025, nó không chỉ là ông trùm trong hợp đồng vĩnh viễn DeFi, mà còn là hình mẫu của "cơ sở hạ tầng thanh khoản trên chuỗi". Tuy nhiên, quy định và quản trị vẫn là những thách thức chính trong tương lai. Đối với các DEX khác, kinh nghiệm của Hyperliquid cho thấy: chỉ khi kết hợp hiệu suất công nghệ, đổi mới thể chế và câu chuyện giá trị, mới có thể xây dựng được một hào bảo vệ lâu dài trong cuộc cạnh tranh khốc liệt.

Năm, Rủi ro và Thách thức

Mặc dù Hyperliquid đã đạt được bước nhảy vọt từ một nhóm nhỏ trở thành ông lớn trên thị trường trong thời gian ngắn, nhưng bất kỳ cơ sở hạ tầng tài chính nào phát triển nhanh cũng không thể tránh khỏi một loạt rủi ro và thách thức. Đối với Hyperliquid, những thách thức này không chỉ quyết định liệu họ có thể tiếp tục giữ vững vị thế dẫn đầu hay không, mà còn ảnh hưởng đến bức tranh của toàn bộ lĩnh vực DeFi phái sinh.

Thách thức hàng đầu đến từ sự không chắc chắn của môi trường quy định toàn cầu. Mô hình của Hyperliquid nhấn mạnh việc không KYC và tự do lưu chuyển vốn xuyên chuỗi, điều này là lợi thế trong trải nghiệm người dùng và mở rộng thị trường, nhưng có thể trở thành rủi ro tiềm ẩn trong lĩnh vực tuân thủ. Các cơ quan quản lý ở nhiều quốc gia ngày càng quan tâm đến rủi ro đòn bẩy của các sản phẩm phái sinh tiền điện tử, yêu cầu chống rửa tiền và lưu chuyển vốn xuyên biên giới, trong tương lai có thể sẽ ban hành các yêu cầu đăng ký hoặc xác minh danh tính bắt buộc. Nếu Hyperliquid đối mặt với những hạn chế theo vùng, điều này có thể ảnh hưởng đến sự tăng trưởng người dùng và tính thanh khoản của nó. Khác với các nền tảng CeFi, các giao thức DeFi khó có thể giải quyết vấn đề tuân thủ thông qua con đường cấp phép truyền thống, làm thế nào để đạt được sự cân bằng giữa tuân thủ quy định và tinh thần phi tập trung sẽ là thách thức lâu dài của Hyperliquid.

Mặc dù Hyperliquid ủng hộ "người dùng chính là chủ sở hữu", thông qua các đề xuất HIP và kho HLP để thực hiện dân chủ hóa quản trị, nhưng thực tế vẫn tồn tại rủi ro tập trung quản trị. Ví dụ, trong sự kiện thao túng JELLYJELLY, Hyper Foundation cần can thiệp vào quản trị và can thiệp vào thị trường, cho thấy hệ sinh thái vẫn phụ thuộc vào quyết định cuối cùng của đội ngũ cốt lõi. Hiện tượng này tiết lộ một nghịch lý: thiết kế thể chế phi tập trung khi gặp phải quản trị phức tạp hoặc tấn công ác ý thường vẫn cần có sức mạnh tập trung để đảm bảo. Tương lai, cách tối ưu hóa hơn nữa cơ chế quản trị người xác thực, đảm bảo sự cân bằng lợi ích giữa Builder và người dùng, sẽ ảnh hưởng trực tiếp đến tính bền vững lâu dài của Hyperliquid. Động cơ khớp lệnh hiệu suất cao và thiết kế cầu chéo của Hyperliquid là lợi thế cạnh tranh của nó, nhưng cũng tiềm ẩn rủi ro hệ thống. Trong tình huống biến động thị trường cực đoan hoặc sự kiện thanh lý quy mô lớn, việc nạp tiền qua chuỗi, thanh lý và thanh toán có thể chịu áp lực lớn. Một khi xảy ra trì hoãn hoặc thất bại, có thể ảnh hưởng đến sự tin tưởng của người dùng. Hơn nữa, mặc dù kho HLP chịu hầu hết rủi ro, nhưng khả năng chịu đựng tổn thất cực đoan của nó vẫn có giới hạn. Làm thế nào để nâng cao tính đàn hồi của hệ thống mà không ảnh hưởng đến trải nghiệm người dùng là hướng mà Hyperliquid cần liên tục đầu tư.

Doanh thu của Hyperliquid phụ thuộc mạnh vào mức độ hoạt động của thị trường, đặc biệt là nhu cầu đòn bẩy trong giao dịch phái sinh. Trong giai đoạn tăng giá, khối lượng giao dịch và doanh thu từ phí có thể tăng nhanh chóng, nhưng trong môi trường thị trường giảm giá, hoạt động giao dịch giảm có thể dẫn đến doanh thu của giao thức sụt giảm mạnh. Nếu nền tảng không thể duy trì đủ phân phối doanh thu trong giai đoạn suy thoái, điều này có thể làm giảm động lực của người gửi HLP, từ đó ảnh hưởng đến độ sâu của thị trường và sự ổn định tổng thể của hệ sinh thái. Rủi ro chu kỳ của mô hình kinh doanh cần được phần nào giảm thiểu thông qua việc đa dạng hóa sản phẩm (như RWA, cho vay, v.v.). Hơn nữa, câu chuyện thương hiệu của Hyperliquid được xây dựng dựa trên "từ chối VC, quyền sở hữu cộng đồng", đây là tài sản quan trọng trong việc tạo sự khác biệt của họ. Tuy nhiên, một khi có nghi ngờ về việc đội ngũ kiếm lợi một cách ngấm ngầm, hoặc cấu trúc quản trị gặp phải tranh cãi về tính minh bạch, điều này có thể nhanh chóng làm suy yếu niềm tin của người dùng vào câu chuyện thương hiệu. Thêm vào đó, khi hiệu ứng cá voi ngày càng mạnh mẽ, một số người dùng lo ngại rằng Hyperliquid quá phụ thuộc vào nguồn vốn của những người lớn, có thể gây ra sự biến động của thị trường và phân phối lợi ích không đồng đều. Nếu những rủi ro nhận thức này không được quản lý tốt, chúng có thể chuyển thành những rạn nứt trong cộng đồng.

Tóm tắt: Quy định, quản trị, tính ổn định của hệ thống, chu kỳ thị trường và nhận thức thương hiệu là năm nguồn rủi ro lớn trong tương lai của Hyperliquid. Những thách thức này sẽ không làm suy yếu vị thế hiện tại của nó, nhưng quyết định xem nó có thể trở thành "cơ sở hạ tầng thanh khoản đa chuỗi" thực sự hay không.

Sáu, những gợi ý về tiếp thị DEX

Kinh nghiệm thành công của Hyperliquid không chỉ giới hạn ở cấp độ sản phẩm, mà còn ở việc hình thành một mô hình có tính tham khảo cao về kể chuyện và thể chế. Đối với những người đi sau mong muốn nổi bật trong lĩnh vực giao dịch phi tập trung, cách tiếp cận của Hyperliquid cung cấp những gợi ý rõ ràng. Bao gồm: 1. Kể chuyện dẫn dắt: Quyền sở hữu và giá trị hoàn trả cho người dùng. Hyperliquid luôn nhấn mạnh "từ chối VC, người dùng là chủ sở hữu", và thực hiện điều này thông qua việc chia sẻ phí giao dịch và lợi nhuận HLP. Câu chuyện này không chỉ nâng cao cảm giác thuộc về của người dùng mà còn xây dựng tính gắn bó cộng đồng mạnh mẽ. Đối với bất kỳ DEX nào, kể chuyện không chỉ đơn thuần là quảng bá, mà là sự thống nhất giữa thể chế và thực hành: chỉ khi người dùng thực sự cảm nhận được lợi ích từ sự phát triển của nền tảng, câu chuyện mới có sức bền. 2. Sản phẩm dẫn dắt: Cân bằng giữa hiệu suất và trải nghiệm. Lợi thế cạnh tranh cốt lõi của Hyperliquid đến từ "kiến trúc hai động cơ + sổ lệnh trên toàn chuỗi". Điều này cho thấy, trong lĩnh vực DEX, người dùng sẽ không giảm yêu cầu về trải nghiệm chỉ vì tính phi tập trung. Ngược lại, chỉ khi hiệu suất gần như CEX, người dùng mới sẵn sàng sử dụng lâu dài. Do đó, đối với những người đi sau, marketing không thể chỉ dừng lại ở nhãn "phi tập trung", mà phải kết hợp "hiệu suất cao, độ trễ thấp, minh bạch có thể xác minh" để truyền đạt đến người dùng điểm bán sản phẩm "vừa nhanh vừa an toàn". 3. Cộng đồng dẫn dắt: Hiệu ứng cá voi và mở rộng bán lẻ. Đường đi của Hyperliquid là trước tiên thông qua người dùng cá voi để thúc đẩy khối lượng giao dịch và tính thanh khoản, sau đó nhờ vào sự hợp tác với các ví như Phantom để thực hiện mở rộng bán lẻ. Cách tiếp cận "từ trên xuống + từ dưới lên" này cung cấp một khung có thể tái sử dụng. Đối với DEX, giai đoạn đầu có thể xây dựng niềm tin thị trường bằng cách trình bày các trường hợp thành công của các nhà đầu tư lớn, trong khi trung và dài hạn cần phải tích hợp sâu với các ứng dụng đầu vào (ví, tổng hợp), đưa người dùng bán lẻ vào hệ sinh thái. 4. Cơ chế dẫn dắt: Tăng trưởng mở và logic chia sẻ lợi nhuận. Thành công của HIP-3 cho thấy, việc xây dựng hệ sinh thái cho các nhà phát triển là cách hiệu quả để mở rộng thị trường. Thông qua việc yêu cầu đặt cọc cao và chia sẻ phí giao dịch, Hyperliquid đã phân quyền quyền tạo lập thị trường cho cộng đồng, đạt được mở rộng quy mô ở bên cung. Đối với marketing, logic này cho thấy DEX nên coi "thiết kế thể chế" như một phần của câu chuyện tăng trưởng, nhấn mạnh rằng nền tảng thuộc về tất cả mọi người, chứ không phải một số ít. 5. Thương hiệu dẫn dắt: Từ DEX đến "cơ sở thanh khoản". Hyperliquid không còn định vị mình như một sàn giao dịch đơn lẻ, mà nhấn mạnh "cơ sở hạ tầng thanh khoản xuyên chuỗi". Định vị này tạo ra không gian tưởng tượng chiến lược cao hơn. Đối với bất kỳ DEX nào, chìa khóa của marketing thương hiệu là thoát khỏi giới hạn của "ứng dụng điểm" và xây dựng câu chuyện ở cấp độ lớn hơn, chẳng hạn như "cấp thanh toán trên chuỗi" và "cổng tài sản xuyên chuỗi", từ đó đạt được sự gia tăng chiến lược vượt xa sản phẩm đơn lẻ.

Cảm hứng của Hyperliquid nằm ở chỗ: năm khía cạnh bao gồm câu chuyện, sản phẩm, cộng đồng, cơ chế và thương hiệu phải phối hợp chặt chẽ, tiếp thị không phải là hành động đơn lẻ, mà là sự xuất ra thống nhất của chế độ, sản phẩm và chiến lược.

Bảy, kết luận

Câu chuyện của Hyperliquid là một ghi chú quan trọng đánh dấu giai đoạn mới của tài chính phi tập trung. Từ một đội ngũ chưa đến hai mươi người, đến nay đã chiếm 70–80% thị phần trong thị trường hợp đồng vĩnh viễn phi tập trung, động lực đứng sau có thể được tóm gọn thành ba điểm: văn hóa kỹ thuật, thiết kế thể chế và giá trị kể chuyện.

Về mặt kỹ thuật, Hyperliquid dựa vào đội ngũ tinh gọn để phát triển chuỗi hiệu suất cao tự nghiên cứu và sổ đặt hàng trên toàn chuỗi, chứng minh rằng một đội ngũ nhỏ cũng có thể vượt qua các ông lớn truyền thống về mặt kỹ thuật hệ thống; về mặt thể chế, thông qua loạt đề xuất HIP và kho bạc HLP, nó đạt được sự thống nhất giữa mở rộng thị trường, quản lý rủi ro và chia sẻ lợi nhuận; về mặt câu chuyện, thông qua việc từ chối VC và nhấn mạnh quyền sở hữu của cộng đồng, nó xây dựng cảm giác thuộc về và sự công nhận giá trị của người dùng. Ba yếu tố này cùng nhau cấu thành "bánh đà niềm tin" của Hyperliquid, khiến nó không chỉ trở thành ông trùm trong lĩnh vực sản phẩm phái sinh DeFi mà còn là hình mẫu ban đầu cho cơ sở hạ tầng tài chính trên chuỗi thế hệ mới. Nhìn về tương lai, những thách thức mà Hyperliquid phải đối mặt cũng rất rõ ràng: môi trường quản lý ngày càng nghiêm ngặt, rủi ro tập trung trong cấu trúc quản trị, độ linh hoạt của hệ thống trong các tình huống cực đoan, và tác động của chu kỳ thị trường đối với mô hình thu nhập. Nhưng mô hình mà nó khởi xướng đã cung cấp những gợi ý cho ngành. Đối với những người đến sau, kinh nghiệm của Hyperliquid cho thấy: trong cuộc cạnh tranh khốc liệt của giao dịch phi tập trung, chỉ khi kết hợp lợi thế hiệu suất, đổi mới thể chế và câu chuyện giá trị, mới có thể thật sự xây dựng được một "vành đai bảo vệ" lâu dài.

Theo một nghĩa nào đó, Hyperliquid không chỉ đơn thuần là một DEX, nó đã có những bước tiến quan trọng trên con đường trở thành "nền tảng thanh khoản đa chuỗi". Sự xuất hiện của nó báo hiệu rằng tương lai của DeFi không còn chỉ là một tập hợp các ứng dụng đơn lẻ, mà sẽ dần phát triển thành một mạng lưới tài chính toàn cầu có hiệu suất tương đương với CEX, minh bạch về chế độ và được cộng đồng đồng quản lý.