Michael Saylor ドバイ講演全文：DATとは何か？MicroStrategyはいつビットコインを売却するのか？

マイクロストラテジー創業者のマイケル・セイラーは、12月4日にドバイで行われた講演にて、DAT（デジタル資産庫）ビジネスモデルを初めて完全に公開しました。マイクロストラテジーは現在、約65万枚のビットコインを保有し、約480億米ドルを投資しています。セイラーは「決して売却しない」と明言しており、ビットコインの年率上昇率が1.36%を超えればコストをカバーでき、企業は21カ月分の運営を支える14.4億米ドルの現金準備を有しています。

DATモデルはどのようにビットコインでキャッシュフローを生み出すか

マイケル・セイラーは講演で、DAT（Digital Asset Treasury）ビジネスモデルのコアロジックを初めて体系的に説明しました。従来の考え方では、ビットコインは高ボラティリティの資本資産であり、保有者は10年以内に大きな価値増加を得る可能性があるものの、その間は全くキャッシュフローがありません。この特性により、多くの機関投資家や個人投資家は敬遠してきました。なぜなら、彼らは安定した収入源を必要とするからです。

DATモデルの革命性は、デジタルキャピタルをデジタルクレジットに転換する点にあります。マイクロストラテジーは約65万枚のビットコインを担保資本として保有し、この基盤の上にSTRF、STRK、STRD、STRCなど複数のデジタルクレジット商品を発行しています。これら商品の構造は優先株式に似ており、投資家に毎月配当を支払いますが、基礎資産は伝統的な企業のキャッシュフローではなくビットコインです。

STRCはこの体系の旗艦商品です。年利は約10.8%で、伝統的な銀行の普通預金口座（0.4%）やマネーマーケット（4%）を大きく上回ります。さらに重要なのは、配当が「資本返還」の形式で支払われるため、投資家はすぐに課税されず、実質税引き後のリターンはおよそ17%にもなります。欧州の投資家の場合、Stream（STRFのユーロ建てバージョン）の実効利回りは12.5%、税前の実質利回りは20%近く、高税率国（オーストリアやベルギーなど）では銀行口座の利息換算で27%に相当します。

DAT運用の三重繰延べ課税構造

キャピタル層の繰延べ課税：ビットコインの保有は課税イベントを発生させず、値上がり分は売却までキャピタルゲイン税が課されない

クレジット層の繰延べ課税：デジタルクレジット発行で資金調達しビットコインを購入しても、負債側は課税所得を発生させない

配当層の繰延べ課税：「資本返還」形式で配当を支払い、投資家は現金を受け取っても課税率はほぼゼロ

この三重繰延べ課税構造は、現在世界で最も効率的かつスケーラブルな固定収益生成モデルであり、従来のエネルギー・不動産・消費財企業では再現できません。

なぜ絶対に売却しないのか

「いつビットコインを売却するのか？」との質問に、マイケル・セイラーの答えは極めて明確です。「絶対に売却しない」。この答えには厳密な財務ロジックがあります。マイクロストラテジーの資本構成は約600億米ドル相当のBTC準備金に対し、約80億米ドルの負債。レバレッジは極めて低い。準備金の価値は73年分の配当支払い規模に相当し、企業は毎年約8億米ドルの利息支払いを行っています。

純資産成長を維持するため、ビットコインは年率1.36%の上昇で十分にコストをカバーできます。これがマイクロストラテジーの「巡航速度」です。言い換えれば、セイラーはビットコインの長期年率上昇が1.36%以上であることに賭けており、それさえ達成できれば企業と株主は勝利します。なお、過去5年間のビットコインの平均年率上昇率は50%近く、このハードルを大きく上回っています。

さらに重要なのはキャッシュフローの管理です。今週、マイクロストラテジーはさらに14.4億米ドルの現金準備を調達し、今後21カ月分の支出に相当します。つまり、資金調達市場が完全に閉鎖されても、企業はほぼ2年間「息を止めて」持ちこたえることができます。これがセイラーの言う「ドルバッテリー」であり、DATシステム全体に流動性バッファを提供しています。

企業の運営戦略は非常に明確です。株価が純資産価値（NAV）を上回る場合は株式を売却し付加価値を創出、株価がNAVを下回る場合はデリバティブ商品を売却して価値成長を維持します。システム全体のコアは「1株あたりのビットコイン保有量」を継続的に増やすことであり、これは長期的なビットコイン信奉者にとって最も重要な指標となります。

デジタルクレジットの流動性革命

マイケル・セイラーは、STRCのローンチ後の市場パフォーマンスがDATモデルの成功を証明したと強調しています。伝統的な優先株の1日あたり平均取引量は約10万株、成功した主流の優先株でも1日あたり平均取引額は通常100万米ドル程度です。しかしSTRCの1日あたり平均取引額は1億4000万米ドルで、従来商品のおよそ100倍です。

この流動性の優位性はデジタル化の本質にあります。デジタルクレジットは非常に透明性が高く、均質性も高く、リスクモデルは15秒ごとに更新されます。1万件の住宅ローンをMBSとしてパッケージするほど複雑でもなく、企業クレジットやソブリンクレジットのような構造的な異質性もありません。本質的には、これは債務というより株式に近いものです。株式は決して満期を迎えず、発行者に元本返済を強要しません。この「永久性」により、永続的な配当支払いが可能となります。