Tiger Research: Vietnam'daki Merkezi Borsa lisans durumunu analiz eden bir makale

Önemli Noktaların Özeti

• Vietnam'daki yeni düzenleyici çerçeve, yalnızca büyük bankaların, menkul kıymet şirketlerinin veya güçlü ortaklığa sahip küresel borsaların hedefe ulaşma şansının yüksek olduğu çok yüksek bir giriş eşiği belirliyor.
• Yedi yerel şirket önceden hazırlık yapmış olsa da, çoğu sermaye gücü zayıf, kurum yeterlilikleri yetersiz olduğundan düzenleyici gereksinimleri karşılamakta zorluk çekiyor.
• Binance ve Bybit, Vietnam hükümetinin üst düzey yetkilileriyle bir araya geldi, bu da yabancı borsa ile sınırlı sayıda yerel lisanslı kurumun pazar pastasını paylaşacağına işaret ediyor.

1. Yeni Düzenleyici Dönem: Vietnam Dijital Varlık Pazarı Standartlaşma Yolunda

2025 yılında, Vietnam dijital varlık pazarı belirleyici bir dönüşüm yaşayacak. Yıllarca süren belirsizlik döneminin ardından, hükümet peş peşe üç büyük politika çerçevesi sunarak, ülkenin resmi olarak serbest bırakılan "gri alan"dan tam düzenlemeye ve kontrol edilebilir vergiye geçiş yaptığını işaret ediyor.

Temel taş, 2025 yılının Haziran ayında Ulusal Meclis tarafından kabul edilen Dijital Teknoloji Endüstrisi Yasasıdır ve bu yasa 1 Ocak 2026 tarihinde resmi olarak yürürlüğe girecektir. Bu yasa, dijital varlıkların bağımsız statüsünü yasal düzeyde ilk kez netleştirerek, bunları menkul kıymetler ve yasal para araçlarından ayırmakta ve sonraki vergilendirme, kara para aklama düzenlemeleri ve yetki uygulamaları için yasal bir temel sağlamaktadır; ayrıntılı düzenlemeler ise uygulama yönetmelikleri aracılığıyla daha da netleştirilecektir.

İkinci önemli adım, 1 Temmuz 2025'te yürürlüğe girecek olan "Regülasyon Sandbox Yasası"dır. Vietnam Merkez Bankası'nın öncülüğünde, bu sandbox mekanizması finansal yenilikler için bir test ortamı sağlar. Özellikle kripto para birimleri için tasarlanmamış olsa da, kara para aklama, müşteri kimlik doğrulama ve uzlaşma gibi temel gereklilikler aracılığıyla, borsa lisanslama sistemi ile düzenleyici bir etkileşim oluşturması beklenmektedir. En doğrudan etkisi, 9 Eylül 2025'te yayımlanan 05/2025/NQ-CP sayılı kararnamedir; bu karar, beş yıllık sanal varlık ihraç ve ticaret pilot uygulamasını resmen başlatmaktadır. Bu, Vietnam'da borsaların yasal olarak faaliyet göstermesi için ilk uygulama çerçevesini oluşturmuştur. Ana kısıtlama, pilot aşamada yalnızca Vietnam yerel şirketlerinin operatör lisansı için başvurabileceği, yabancı borsaların ise ortak girişim veya teknoloji, uyum sistemleri ve likidite desteği sağlama gibi yollarla dolaylı olarak katılmaları gerektiğidir.

Seri kombinasyonlar, hükümetin niyetini ortaya koyuyor: Katı düzenlemeler altında, dijital varlık faaliyetlerini yavaş yavaş yerel sisteme dahil etmek. Politika yönelimi, yerel kontrolü ve uluslararası kara para aklama standartlarıyla uyumu açıkça tercih ediyor ve Da Nang bölgesel finans merkezi inşası stratejik hedefiyle derin bir bağ kuruyor.

Kuruluşlar için, temel nokta Vietnam'ın düzenleyici boşluk dönemini geride bırakmış olmasıdır; bu olumlu bir işarettir. Ancak yüksek lisans engelleri ve yabancı sermaye kısıtlamaları, açılma derecesinin hala sınırlı olduğunu göstermektedir. Önümüzdeki 12-18 ay, Vietnam'ın gerçekten yapısal bir piyasa haline gelip gelmeyeceğini veya sadece bir politika deneme alanı olarak mı kalacağını gösterecektir.

2、Lisanslı işletmenin yüksek eşiği

9 Eylül 2025'te yayımlanan 05/2025/NQ-CP sayılı karar, Vietnam'ın beş yıllık kripto para pilot uygulaması için sıkı kabul şartları belirlemektedir: Yalnızca "Şirketler Kanunu"na göre kayıtlı Vietnamlı şirketler, işletmeci başvurusunda bulunma yeterliliğine sahiptir.

Lisanslı kuruluşların 100 trilyon Vietnam Dong'u (yaklaşık 380 milyon ABD Doları) minimum yasal sermaye bulundurması gerekmektedir ve bu sermayenin tamamı Vietnam Dong'u olarak ödenmelidir. Sermayenin en az %65'inin kurum ortaklarından gelmesi gerekmekte ve bu payın %35'inden fazlasının en az iki aşağıdaki tür organizasyon tarafından ortaklaşa finanse edilmesi gerekmektedir: ticari bankalar, menkul kıymet şirketleri, fon yönetim şirketleri, sigorta şirketleri veya teknoloji işletmeleri. Kurum ortakları ayrıca art arda iki yıl kâr etme kaydına sahip olmalı ve denetim raporları da şartları sağlamalıdır.

Yabancı sermaye payı, yasal sermayenin %49'u ile sınırlıdır ve işletme kontrolünün yerli ellere geçmesini sağlar. Ayrıca, lisanslı kuruluşlar, sıkı insan gücü ve altyapı gereksinimlerini karşılamak zorundadır: Genel müdürün en az iki yıllık finans sektöründe deneyimi olmalıdır, teknik müdürün ise beş yıl ilgili IT deneyimi olması gerekmektedir ve en az 10 kişilik siber güvenlik sertifikasına sahip ve 10 kişilik menkul kıymet sertifikasına sahip çalışan bulundurulmalıdır. Teknik sistemler, finans sektörünün en yüksek standartlarına uygun olarak ulusal bilgi güvenliği dördüncü seviye sertifikasına ulaşmalıdır.

Bu çerçeve, hükümetin piyasayı düzenleme konusundaki kararlılığını göstermesine rağmen, gereksinimleri olgun finansal kuruluşlar için bile bir zorluk oluşturuyor. Gelecekte kapsamın cüzdan hizmetleri, GameFi projeleri veya orta ölçekli borsaları kapsayacak şekilde genişletilmesi durumunda, çoğu yerel kripto şirketinin bu standartlara ulaşması zor olacaktır.

KyberSwap, Vietnam kullanıcılarının erişimini kısıtladı. Kaynak: KyberSwap

Dikkate değer bir nokta, KyberSwap, Coin 98 gibi Vietnam yerel projelerinin ülkedeki faaliyetlerini aktif olarak durdurmasıdır. Uygulamada en muhtemel olanı karma bir modelin oluşmasıdır: bankalar, aracı kurumlar, sigorta şirketleri ve teknoloji devleri lisanslı bir çekirdek oluştururken, Web 3 projeleri teknik ve hizmet sağlayıcıları olarak katılacaktır. Bu karşılıklı değişimle birlikte, piyasa egemenliği lisanslı kuruluşlara kayacak, yeni girişimler ve yerel kripto projeleri marjinalleşme riskiyle karşı karşıya kalacaktır.

Faaliyet alanı da sıkı bir şekilde sınırlıdır: yalnızca varlık teminatlı tokenlerin ihraç edilmesine ve spot ticarete izin verilir ve ödeme, yalnızca Vietnam Dong'u ile yapılmalıdır. Kripto para ödemeleri hala yasaklar arasındadır, türev ürünler ve kaldıraçlı işlemler açılmamıştır. ABD, Singapur, Hong Kong gibi öncülere kıyasla, Vietnam'daki izinli faaliyet alanı belirgin şekilde daralmıştır.

3, Yerel ve uluslararası güçlerin karşı karşıya gelmesi

3.1 Yerel Katılımcıların Stratejisi

Birçok Vietnam şirketi, yeni politikanın uygulanmasından sonra avantaj elde etmek amacıyla “dijital varlık borsa” kuruluşları kurarak önceden önlem almıştır. Ancak şu anda bu kurumların sermaye ölçekleri ve hisse yapıları, 05/2025 sayılı kararın katı gereksinimlerinden uzak kalmaktadır.

Kurumsal yatırımcılar için dikkate değer üç gözlem var. Öncelikle, sermaye açığı belirleyicidir. Tüm mevcut katılımcıların sermaye düzeyi 2 milyar Vietnam Dong ile 1,47 trilyon Vietnam Dong arasında değişmektedir ve 100 trilyon Vietnam Dong'luk yasal asgari gereksinimin oldukça altındadır. Eğer bankalardan, menkul kıymet şirketlerinden veya sigorta şirketlerinden büyük ölçekli bir yatırım gelmezse, bu kuruluşların çoğu lisans uygunluğunu sağlamayacaktır.

İkincisi, kurumların belirlenmesi hayatta kalacak olanları belirleyecektir. Karar, en az %65 kurum sahipliği gerektiriyor ve bunun içinde en az iki banka, menkul kıymet şirketi, sigorta şirketi veya teknoloji şirketinin %35 payı bulunmalıdır. Bu madde, açıkça SSI, VIX, Techcom, HD ve MB gibi önde gelen finansal kuruluşlarla bağlantılı olan katılımcılara avantaj sağlarken, DNEX veya CAEX gibi finansal teknoloji odaklı araçları dezavantajlı duruma sokmaktadır, aksi takdirde daha güçlü ortaklar çekemezlerse.

Son olarak, piyasa beklentileri lisansların sınırlı olacağını gösteriyor. Söylentilere göre, başlangıç aşamasında beşten fazla operatör onaylanmayacak. En az yedi rakip kendini konumlandırdığı için bazıları dışarıda kalacak. Küresel borsalar için Vietnam pazarını değerlendirmek, en güvenilir yerel ortaklarla erken bir ittifak kurmanın önemini artırıyor.

3.2 Küresel Oyuncular ve Hükümet Stratejik Etkileşimi

Bybit CEO Zhou Ben, Vietnam Deputy Prime Minister Nguyen Hoa Binh ile bir araya geldi. Kaynak: Bybit

Küresel borsalar, Vietnam hükümeti ile iletişim köprüsü kurmak için aktif olarak çalışıyor. 24 Eylül 2025'te, Birleşik Arap Emirlikleri'nde resmi bir ziyaret sırasında, Başbakan Yardımcısı Nguyen Hoa Binh, Binance CEO'su Richard Teng ile bir araya geldi. Başbakan Yardımcısı, Binance'i Da Nang'da bölgesel bir merkez kurmaya davet etti ve Vietnam Uluslararası Finans Merkezi'nin lisanslı dijital varlık borsa inşasına katılmasını istedi. Ayrıca, Abu Dhabi Global Market'te görev yapmış olan Teng'i Vietnam Finans Merkezi'nde kıdemli danışman olarak göreve davet etti. Bu adım, resmi hükümet kanalları aracılığıyla duyuruldu ve net bir politika sinyali verdi.

Binance CEO Richard Teng, Da Nang'da Vietnam liderleriyle bir araya geldi. Kaynak: Binance

Bu arada, Da Nang Halk Komitesi ile Binance arasında blok zinciri ve dijital varlıklar alanında stratejik işbirliği için bir mutabakat zaptı imzalandı. Bu, Binance'ın hem üst düzey bir onay alması hem de yerel hükümetle işbirliği çerçevesine sahip olması anlamına geliyor.

Bybit de aynı şekilde saldırgan bir tutum sergiliyor. 17 Eylül 2025'te, Da Nang Halk Komitesi, Abu Dabi Blok Zinciri Merkezi ve Verichains ile birlikte bir üçlü mutabakat zaptı imzaladı; iş birliği likidite sağlama, altyapı güvenliği ve ekosistem bağlantısını kapsıyor ve Vietnam'ın düzenleyici hedefleriyle tam olarak örtüşüyor. Binance'ın üst düzey görüşme seviyesine ulaşmamış olsa da, uluslararası finans merkezi inşasına katılımı için pratik bir temel oluşturuyor.

Mevcut yapı, Binance ve Bybit'in dünya genelindeki borsa yarışında Vietnam'da avantaj sağladığını gösteriyor. Eğer dedikodular doğruysa sadece 5 lisans verilecek ve bunlardan 2'si uluslararası borsalar için ayrılacaksa, yerel şirketlerin yalnızca 3 kontenjanı kalacak. En az 7 rakibin hazır beklediği bir ortamda, yerel kuruluşların kendi güçlerini ve kurumsal arka planlarını hızla kanıtlamaları gerekiyor ki kalan kontenjanları kazanabilsinler.

Bu düzenleme aynı zamanda zincirleme düşünceleri de tetikledi: BingX, MEXC gibi Vietnam perakende pazarında ana akım haline gelmiş olan küresel borsalar nereye gidecek? Bu, Vietnam kullanıcılarına offshore platformlar aracılığıyla hizmet veren borsalar, eğer hükümetle ilişkileri zamanında geliştiremezlerse, lisanslı pazarda marjinalleşme riskiyle karşı karşıya kalabilirler. Hızla onaylı yerel varlıklarla ittifak kurmadıkları veya özel bir davet almadıkları takdirde, faaliyetleri düzenleyici otoritelerin dışında kalmaya devam edecek ve lisanslı pazar olgunlaştığında düzenleyici risklerle karşılaşabilirler.

4. Stratejik Çözüm: “CEX Tiger” sanal vakasının ilerleme yolu

Yeni sistem altında, Vietnam'a girmek isteyen projelerin hangi seçenekleri var? “CEX Tiger” adında varsayımsal bir durumu düşünelim, Vietnam'a genişlemeyi planlayan küresel bir borsa ve hangi stratejilerin en uygulanabilir olacağı.

İlk ve en önemli karar, bir ortak seçmektir. Yabancı borsalar doğrudan lisans alamaz, güçlü yerel kuruluşlarla ittifak kurmaları gerekir. Hangi Vietnam bankalarının, menkul kıymetler şirketlerinin veya sigorta şirketlerinin sınırlı lisanslardan birini alma olasılığının en yüksek olduğunu belirlemek son derece önemlidir. Ortak seçimi, piyasa erişimini, uyum durumunu ve uzun vadeli ölçeklenebilirliği belirleyecektir.

Ortaklar belirlendikten sonra, bir sonraki adım işletim modelini tanımlamaktır. Bir karma yapı gereklidir: Vietnamlı ortak lisans ve düzenleyici sorumlulukları üstlenirken, CEX Tiger teknoloji, likidite ve operasyonel uzmanlık sağlar. Ortak girişim resmi bir varlık haline gelir, yerel kurumlar yasal ve düzenleyici ön uç olarak görev yapar, yabancı borsalar ise temel hizmetleri işletir.

İş beklentileri de ayarlanmalıdır. Bu çerçeve faaliyetleri spot ticaret, Vietnam dong'u ile ödeme ve sınırlı yatırımcı katılımı ile sınırlamaktadır. Bu, hemen işlem hacmi veya türevlerden gelir sağlamak için tasarlanmış bir pazar değildir. Aksine, stratejik hedefler, erken varlığın sağlanması, düzenleyici iyi niyetin inşa edilmesi ve potansiyel gelecekte bir serbestleşmeden önce meşruiyetin tesis edilmesi olmalıdır.

Ancak rekabet çok yoğun olacak. Eğer iki lisans Binance ve Bybit'e verilirse, yerel kurumların geriye sadece üçü kalacak. Sonradan gelenler için gerçek sorun, Vietnam'ın çekici olup olmadığı değil - pazarın büyümesi ve kullanıcı tabanı bunu açıkça gösteriyor - bunun yerine güvenilir bir yerel ortak sağlanıp sağlanamayacağı ve bu ortağın işbirliği yapmaya istekli olup olmadığıdır. İlk lisans turunu kaçırmak, çerçeve genişlemeden önce girişi geciktirebilir.

CEX Tiger gibi borsalar için, Vietnam'ı kısa vadeli kâr kaynağı yerine uzun vadeli stratejik bir üs olarak görmek gerekir. Başarının anahtarı şudur: yerel ortakları titizlikle seçmek, ikincil hisse pozisyonunu kabullenmek ve Asya'nın en yüksek büyüme potansiyeline sahip kripto pazarında önceden derinlemesine çalışmak.

Kullanıcı tarafında değerlendirdiğimizde, zorluklar daha karmaşık hale geliyor. Vietnam kullanıcıları küresel ticaret platformlarına alışkın. Lisans alınsa bile, yeni girişimler güvenlik standartları, varlık türleri, platformun istikrarı gibi çok boyutlu zorluklarla karşı karşıya kalacaklar. Lisans, uyumluluk getiriyor ancak bu otomatik olarak kullanıcı güveni ve pazar payına dönüşmüyor.

CEX Tiger'ların önünde nihai stratejik karar duruyor: yerel ortaklarla lisans yarışına katılmak mı, yoksa mevcut kullanıcıları koruyarak düzenleyici sınırda mı kalmak ve politik gelişmeleri yakından takip etmek mi? Vietnam pazarını ilgilendiren bu stratejik oyun yeni başlıyor.